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1、北京市朝陽區幸福二村 40 號樓 C 座 403 五層 F45,C403,Building40,XingfuErcun,ChaoYangDistrict,Beijing,China 郵編/ZipCode:100027 電話/Tel:86-010-50867666 傳真/Fax:86-010-50867998電子郵箱/E-mail：北京 天津 上海 深圳 廣州 西安 沈陽 南京 杭州 海口 成都 菏澤 康達律師事務所康達律師事務所 關于關于 REITsREITs（房地產投資信托基金）（房地產投資信托基金）業務介紹業務介紹 二二 0 0 一六年七月一六年七月 目目 錄錄 一、一、什么是什么是 RE2、ITsREITs？二、二、REITsREITs 的操作路徑的操作路徑 三、境內三、境內準準 REITsREITs 的結構分析的結構分析 四、四、境內境內準準 REITsREITs 項目項目比較比較 五、五、我們提供的服務我們提供的服務 一、什么是一、什么是 REITsREITs 1、REITs即房地產信托投資基金,是一種依照專門的法律程序，從事房地產物業運作的投資機構，以發行受益憑證（股票或者基金單位）的方式匯集特定多數投資者的資金，由專業機構進行房地產行業的投資開發與經營管理，并將收益高比例地分配給投資者的一種信托組織。從本質上看，REITs屬于資產證券化的一種方式，需要基礎資產未來有持續穩3、定的現金流。2 2、REITsREITs產品的分類產品的分類 權益型REITs(Equity REITs)：擁有并經營收益型房地產，并提供物業管理服務,主要收入來源為出租房地產獲得的租金,是REITs的主導類型。抵押型REITs(Mortgage REITs)：直接向房地產所有者或開發商提供抵押信貸，或者通過購買抵押貸款支持證券間接提供融資，其主要收入形式為固定收益，因此抵押型REITs資產組合的價值受利率影響比較大。混合型REITs(Hybrid REITs)：既擁有并經營房地產，又向房地產所有者和開發商提供資金,是上述兩種類型REITs的混合。類別類別 權益型權益型REITsREITs 抵4、押型抵押型REITsREITs 混合型混合型REITsREITs 投資形態 直接參與不動產投資、經營 以固定利息收益為主 二者混合 投資標的 不動產本身 抵押債權 二者混合 影響收益主因 行業、經營 利率 二者混合 收益穩定性 較低 較高 中 投資風險 較高 較低 中 類似標的 股票 債券 二者混合 二、二、REITsREITs的操作路徑的操作路徑 1、盡管境內物業在10年前就開始嘗試在香港和新加坡發行REITs產品，不過受政策法規和融資牌照通道等多方面的影響，完全符合國際定義的REITs產品(公募+物業產權/股權)始終沒有正式亮相。目前國內的房地產投資信托基金仍以各種準REITs的形式存在，5、這就使得境內物業進行REITs操作路徑分為境外資本市場上市的REITs(以及相似屬性的房地產資產信托REAT、商業信托Business Trust和合訂信托單位)和境內證券交易所的準REITs。2 2、REITsREITs產品分布產品分布 序序號號 境境 內內 境境 外外 1 股準性REITs 中信啟航、蘇寧云創 香港聯交所上市標準REITs 開元產業信托基金、越秀房托、春泉信托、匯賢信托等 2 公募封閉式REITs 前海萬科 新加坡上市標準REITs 綠地商業信托、北京華聯商業信托、凱德商用、鵬瑞利等 3 3、境外發行、境外發行REITsREITs路徑路徑 目前，新加坡和香港是中國物業境外R6、EITs上市中受關注度最高的兩個市場，就REITs上市的條件要求和優惠政策等方面來看，似乎是新加坡略勝一籌，但就近期上市的成功案例來看，是香港市場略占上風。下面我們列表對比REITs在新加坡、香港發行條件：相關要求相關要求及政策及政策 新加坡新加坡 香港香港 組織結構組織結構 受托人須由新加坡金融管理局認可，資本不低于100萬新元，具有相關專業經驗的獨立第三方管理公司；資產管理公司必須是在新加坡注冊上市的，持有金融管理局頒發的投資顧問執照，從業5年以上的管理公司。必須以信托的形式組成；必須任命一個1000萬資本以上、能代表信托單位持有者利益的獨立第三方擔任受托人；必須任命一個經證券與期貨委員會7、批準的管理公司對信托資產進行管理；必須任命一個獨立的資產評估師；除經信托持有者同意，持有不動產時間不少于2年；必須在香港股票交易所掛牌上市公開交易；可以通過SPV購買和擁有不動產；每年進行一次價值評估。資產要求資產要求 至少70%以上資產投資于房地產和相關的資產；s-retis不能從事或參與房地產開發活動，不論是以獨資或合資方式，還是以投資于非上市房地產開發商的形式進行；出了投資于獲準開發的空地上即將開發的房地產外，不能投資于空地；投資只可以投資于房地產項目；可以購入空置及沒有產生收入或正在進行大規模發展、重建或修繕的建筑物的未完成單位，但這些項目的累計合約價值不得超過總資產凈值的10%；除了8、修繕、翻新、改造外，不能投資于空置土地或于新加坡境內外開發完成的非住宅房地產，或者是新加坡境外未開發完成的房地產，均不得超過總資產的20%。參與物業開發活動；允許通過特別子公司投資于旅館或游樂場；不能對外貸款、為任何債務提供短期擔保或不經受托人事先書面同意用信托資產設擔保；不能投資獲得任何承擔無限責任的資產。收入要求收入要求 無限制 必須以獲取連續穩定租金收入為目的專注投資于房地產；收入主要來自于房地產租金收益；持有不能產生收益的房地產資產不能超過REITs凈資產總額的10%紅利分配紅利分配 每年90%以上的收入用于分配 每年凈收益的90%以分紅的形式分配給單位信托持有者 長期負債要長期負債要9、求求 債務比例上限為總資產的60%債務比例上限為總資產的45%稅收稅收 投資者收益的預扣稅率降為10%，免征3%的印花稅，對個人投資者免征個人所得稅 無 發行費用發行費用 待定 待定 4 4、境外、境外REITsREITs常見交易結構常見交易結構 REITs境外控股人 SPV境內 SPV境外境內信托管理人信托受托人資金流向持股關系協議關系托管資產托管服務公眾持有者發起人三、境內三、境內準準 REITsREITs 的結構分析的結構分析 通過對已公開信息的整理，及本所的實踐經驗，目前國內已經實施的、比較典型的準REITs主要結構如下：公募 REITS底層物業 1項目公司 n項目公司 1基金管理人非10、公募契約型基金專項計劃管理人資產支持專項計劃優先級證券持有人次級證券持有人原始權益人資產原持有人底層物業 2項目公司 2底層物業 n認 購全 部基金份額設立管理轉讓項目公司股權受讓后持有股權主要退出方式（待定）募集資金設 立 并管理1 1、境內準、境內準 ReitsReits 交易結構描述交易結構描述 1）資產支持專項計劃設立 投資者與管理人簽訂認購協議，將認購資金以專項管理的方式委托管理人管理，管理人設立并管理資產支持專項計劃，投資者成為資產支持證券持有人。2）非公募基金設立 基金管理人非公開募集資金設立契約型基金，管理人根據專項計劃文件的約定，以自己的名義，為專項計劃資產知識證券持有人的利11、益，向非公募基金出資，認購非公募基金的全部基金份額。3）收購/增資項目公司股權 非公募基金設立后，按照專項計劃文件約定的方式，向原始權益人（資產原持有人）收購增資其持有的項目公司股權，以實現持有目標資產的目的。4）現金流歸集分配 專項計劃存續期間，非公募基金層面的租金現金流先分配給優先級投資者，后分配給次級投資者。5）退出安排 該類產品以公募 REITs 作為主要退出方式。在退出時點，非公募基金將所持有物業 100%的權益出售給由基金管理人發起的上市REITs；若屆時公募 REITs 未推出，則非公募基金還可以通過以市場價格出售給第三方、相關方回購等方式實現退出。2 2、準、準 REITsRE12、ITs 的關鍵主體的關鍵主體 1）發起人委托人 選定證券化資產并轉移給 SPV，同時擁有向 SPV 請求擬發售資產取得對價的權利。該權利是在 REITs 上市發售成功之后 SPV 將持有人認購的資金轉移給發起人的基礎。完成 REITs 上市發售之后即退出。2）托管人 接受 REITs 的委托，以信托的方式為基金持有人擁有不動產并監管管理人，一般為銀行或者銀行附屬的信托公司。3）基金管理人 接受 REITs 的委任負責 REITs 資產的管理和運營，包括對外以基金資產為基礎的借款及其限額、投資性的房地產項目、管理基金資產產生的現金、確定股息支付的時間、管理基金資產的物業及修繕、負責出租及租金收取13、事宜等，需要保持相對的獨立性。4）基金單位持有人 擁有 REITs 的資產并對其有最終決定權，并對 REITs 產生的收益擁有收益權。5）特設公司（SPV）主要出于隔離風險、避稅等考慮。6）物業管理人 負責信托所持房地產的維護、管理。3 3、境內準、境內準 REITsREITs 與國際標準與國際標準 REITsREITs 的比較的比較 類別類別 境內準境內準 REITsREITs 境外標準境外標準 REITsREITs 基礎資產 主要通過契約型私募基金份額間接持有 直接持有或通過項目公司持有 期限設計 固定的存續期間，通常為 5 年，或期限較長但在 5 年內給予投資者選擇退出的權利 永續產品 14、退出途徑 安排在未來政策允許時發行公募 REITs 實現專項計劃退出，安排固定期限屆滿時采取基礎資產出售、回購等方式 主要通過二級市場交易完成 增信措施 差額支付、收入承諾、回購安排等 無強制要求 4 4、準、準 REITsREITs 的基礎資產類別的基礎資產類別 類別類別 基礎資產基礎資產 1、契約型私募基金份額 由契約型私募基金持有項目公司股權，向項目公司發放委托貸款或收購對項目公司的債權；契約型私募基金具有設立便利、投資靈活、稅收中性等特征，可以有效緩釋國內資產支持專項計劃投資的諸多限制。另外，通過搭建契約型私募基金可以實現境外REITs常見的“基金管理人+資產管理人”的有效治理結構，有15、利于實現公募REITs退出。2、項目公司股權 深圳證券交易所掛牌的“招商創融-天虹商場資產支持專項計劃”采取此種架構，即由資產支持專項計劃通過現有“招拍掛”模式下的國資轉讓程序直接收購深南鼎誠百貨項目公司股權，這一模式的推出實現了準REITs交易結構層面的進一步突破，資產支持專項計劃直接投資有限公司股權的安排有助于未來權益類資產證券化的開展與實施。3、信托受益權 信托計劃在信托法體系下具有完備的破產隔離和信托機制，能夠靈活地使用股權投資、信托貸款等方式進行項目投資，信托公司可以作為抵押權益人接受房地產資產抵押，監管部門明確將信托受益權納入資產證券化基礎資產后，“資產支持專項計劃+信托受益權”模16、式成為準REITs的可選架構。4、收益權益 深圳證券交易所公開發行的“鵬華前海萬科REITs封閉式混合型證券投資基金”則已經具備了租賃權益型REITs的特征，成為國內第一支公募發行的租賃型REITs產品。此外，以資產支持專項計劃作為載體在滬深交易所掛牌的商業地產證券化的基礎資產也包括租金、物業管理費等合同債權等收益權益。5 5、準、準 REITsREITs 的常見條款設計的常見條款設計 類別類別 分分 析析 私募基金、項目公司間接持有物業資產,對項目公司的持有模式為 100%股權+債權 采取項目公司模式,主要是為了規避物業資產轉讓時的高額土地增值稅。按照財政部、國家稅務 總局關于土地增值稅一些17、具體問題規定的通知(財稅1995048號)第一條規定:對于以房地產進行投資、聯營的,投資、聯營的一方以土地(房地產)作價入股進行投資或者作為聯營條件,將房地產轉讓到所投資、聯營的企業中時,暫免征收土地增值稅(注:房地產開發企業除外)；采取專項計劃計劃持有私募基金股權,私募基金再持有項目公司股權的模式,主要是考慮到私募基 金的形式更容易實現上市或者轉讓；采用持有100%股權+債權的模式,主要是由于利息支出可以抵扣所得稅。對非優先A檔設置優先購買權,并支付權利金 設置優先購買權,一方面實現了夾層、次級檔的期間收益,同時使得原始權益人一定程度上保持了對物業的控制權(到期可以優先購買)優先A檔期限較長18、,但設置申贖條款、回售+票面利率調 整等條款 滿足投資人對靈活期限的要求和融資人長期資金需求 可以通過二級市場撮合交易、減輕流動性支持機構提供流動性的壓力 浮動報酬在各檔間進行分配 在我國現有的產品中,有部分項目對優先級證券采用了“固定收益+浮動收益”的收益分配安排(浮動收益通常為到期處分收益的10%)；這種分配設計主要有利于滿足目標投資者的風險收益需求并實現銷售。四、境內準四、境內準REITsREITs產品的比較產品的比較 中信啟航 中信蘇寧 海印股份 類型類型 權益型 權益型 抵押型 增信方式增信方式 優先劣后 原始權益人擔保 原始權益人認購次級、覆蓋率大于 1 基礎資產基礎資產 寫字樓 19、商業物業 酒店、寫字樓、商業物業 風險隔離風險隔離 SPC SPP 信托資產 規模規模 52.1 億 44 億 16 億 優先劣后優先劣后 7/3 20.8523.15 億 15/1 收益率收益率 7%12-42%7-8%8-9.5%7%8 通過對三支準 REITs 產品的梳理，我們發現，三者存在如下主要區別：從類型上來看，中信啟航專項資產管理計劃（以下簡稱“中信啟航計劃”）、中信蘇寧資產支持專項計劃（以下簡稱“中信蘇寧計劃”）屬于權益準 REITs，海印專項資產管理計劃（以下簡稱“海印計劃”）屬于抵押型 REITs。這也就意味著，中信啟航和中信蘇寧的投資者除了可以獲得租金收入分紅之外，還可以20、物業升值的帶來的收益；海印專項資產管理計劃的投資者則只可以得到租金收入分紅。從風險隔離方式上來看，中信啟航計劃和中信蘇寧計劃采用了特殊項目實體的方式，但兩者又有不同。中信啟航計劃是以特殊項目公司的形式，中信蘇寧計劃則采取了特殊目的合伙的形式。海印計劃由于采用的抵押型的模式，采取了特殊目的信托的方式。從增信方式來看，海印計劃采用了發起人參與人次級受益憑證和提供擔保等多種方式。而中信啟航計劃和中信蘇寧計劃的增信方式則是由發起人直接租賃基礎資產的使用權，從而確保穩定租金收益。五、我們提供的服務五、我們提供的服務 康達律師事務所成立于 1988 年，總部設在首都北京，受北京市司法局管理。康達建所以來始終致力于建立優異的專業人才隊伍和提供優質盡責的服務，同時不斷拓展新的服務領域，使康達律師始終站在社會經濟法律發展的前沿，為客戶提供第一時間的法律服務。在 REITs 的設立發行過程中，我們提供境內外 REITs 產品的設計及發行結構、設計交易結構、不動產的并購重組等法律服務。