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1、 北京貝塔咨詢(xún)中心 鐵獅門(mén)鐵獅門(mén)地產(chǎn)基金地產(chǎn)基金模式成與敗模式成與敗 （提要提要）奉行縱向一體化的奉行縱向一體化的 Tishaman 利用地產(chǎn)基金利用地產(chǎn)基金模式模式，以不到以不到 5%的資本投入的資本投入，通過(guò)提通過(guò)提 取地產(chǎn)開(kāi)發(fā)鏈條各個(gè)環(huán)節(jié)的相關(guān)管理費(fèi)和參與取地產(chǎn)開(kāi)發(fā)鏈條各個(gè)環(huán)節(jié)的相關(guān)管理費(fèi)和參與旗下地產(chǎn)旗下地產(chǎn)基金超額收益的分配基金超額收益的分配（即業(yè)績(jī)提即業(yè)績(jī)提 成成） ，） ，分享了地產(chǎn)項(xiàng)目分享了地產(chǎn)項(xiàng)目 40%以上的收益以上的收益。 然而然而，由于在地產(chǎn)高峰期由于在地產(chǎn)高峰期收購(gòu)收購(gòu)物業(yè)的物業(yè)的價(jià)價(jià)格格過(guò)高過(guò)高，2008 年以來(lái)年以來(lái)，鐵獅門(mén)鐵獅門(mén)旗下多個(gè)基金出旗下多個(gè)基金出 現(xiàn)嚴(yán)2、重虧損現(xiàn)嚴(yán)重虧損，甚至陷入債務(wù)危機(jī)甚至陷入債務(wù)危機(jī)。本質(zhì)上本質(zhì)上講講，地產(chǎn)基金是放大地產(chǎn)基金是放大地產(chǎn)企業(yè)地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力的杠桿經(jīng)營(yíng)能力的杠桿， 解除管理者的資本約束解除管理者的資本約束。但但在流動(dòng)性泛濫的市場(chǎng)環(huán)境中在流動(dòng)性泛濫的市場(chǎng)環(huán)境中，財(cái)務(wù)杠桿收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于經(jīng)營(yíng)杠桿 收益收益，因此地產(chǎn)與金融的結(jié)合因此地產(chǎn)與金融的結(jié)合“變味變味”了了，金融投資人金融投資人成為合作的主導(dǎo)成為合作的主導(dǎo)，他們利用地產(chǎn)管他們利用地產(chǎn)管 理團(tuán)隊(duì)來(lái)獲取資產(chǎn)和管理資產(chǎn)理團(tuán)隊(duì)來(lái)獲取資產(chǎn)和管理資產(chǎn)，目的是賺取財(cái)務(wù)杠桿撬動(dòng)的資產(chǎn)升值收益目的是賺取財(cái)務(wù)杠桿撬動(dòng)的資產(chǎn)升值收益，結(jié)果結(jié)果，在流動(dòng)在流動(dòng) 3、性泛濫的性泛濫的 2006-2007 年年，美國(guó)地產(chǎn)基金參與收購(gòu)的項(xiàng)目美國(guó)地產(chǎn)基金參與收購(gòu)的項(xiàng)目，負(fù)債率通常都達(dá)到負(fù)債率通常都達(dá)到 90%以上以上。這這 是是鐵獅門(mén)鐵獅門(mén)旗下基金以及其他地產(chǎn)基金陷入危機(jī)的根本原因旗下基金以及其他地產(chǎn)基金陷入危機(jī)的根本原因。 而而這一案例的這一案例的一個(gè)一個(gè)重要重要教訓(xùn)是教訓(xùn)是，地產(chǎn)企業(yè)地產(chǎn)企業(yè)如何在與金融機(jī)構(gòu)的合作中抵御誘惑如何在與金融機(jī)構(gòu)的合作中抵御誘惑，攫取攫取 主導(dǎo)地位主導(dǎo)地位、控制財(cái)務(wù)杠桿控制財(cái)務(wù)杠桿，成為成為其其能否長(zhǎng)期存在的關(guān)鍵能否長(zhǎng)期存在的關(guān)鍵。 一一、多基金運(yùn)作多基金運(yùn)作 分成模式分成模式享享高收益高收益 作為一家非上市地產(chǎn)企業(yè)，鐵獅門(mén)公司（鐵獅門(mén) Speyer Properties，以下簡(jiǎn)稱(chēng)鐵獅門(mén)） 奉行縱向一體化模式，經(jīng)過(guò)百多年的發(fā)展形成了包括物業(yè)開(kāi)發(fā)、設(shè)計(jì)、建筑、物業(yè)管理、投 資管理、租務(wù)、稅務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力于一體的綜合化地產(chǎn)企業(yè)（圖