電影:渠道內容一體龍頭融合構筑娛樂生態.pdf
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2020-10-29
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1、 公司公司報告報告 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 電影電影(002739) 證券證券研究報告研究報告 2018 年年 11 月月 12 日日 投資投資評級評級 行業行業 傳媒/文化傳媒 6 個月評級個月評級 買入(首次評級) 當前當前價格價格 22.17 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 1,761.44 流通A 股股本(百萬股) 1,710.28 A 股總市值(百萬元) 39,051.18 流通A 股市值(百萬元) 37,917.00 每股凈資產(元) 7.17 資產負債率(%) 43.42 一年內最高/最低(元)2、 31.10/20.65 作者作者 文浩文浩 分析師 SAC 執業證書編號:S1110516050002 張爽張爽 分析師 SAC 執業證書編號:S1110517070004 資料來源:貝格數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 渠道內容一體龍頭渠道內容一體龍頭,融合構筑,融合構筑娛樂娛樂生態生態 中國電影市場步入穩健增長期,中國電影市場步入穩健增長期,單銀幕產出將開始探底,優勢渠道有望逐單銀幕產出將開始探底,優勢渠道有望逐 漸看到拐點漸看到拐點。18 年 1-10 月中國電影票房同比增長 9.8%,高增長時代結束, 但電影作為具備線下社交功能的廉價娛樂消費,年化 10%持續增長仍可預 期。3、由于渠道變化滯后于票房,18 年擴屏速度在 15%以上繼續高于票房增 速,但我們也看到今年影城關停增加,年票房 200 萬以下影城數量在 17 年占比高達 31.3%,從運營角度此類長尾影城面對出清壓力,在新增銀幕 增速逐步放緩及存量影城尾部出清雙重驅動下,未來 1-2 年單銀幕產出有 望進入觸底過程。 對比北美市場 3 家院線壟斷格局, 我國院線市場尚分散, 在出清與整合中,具備規模效應及運營能力的優質龍頭將不斷擴大優勢。 影城資產各項指標遙遙領先,地產優勢疊加運營能力樹立強壁壘。影城資產各項指標遙遙領先,地產優勢疊加運營能力樹立強壁壘。萬 達電影擁有直營影院 573 家,5,062 塊銀幕4、,票房市占率 13.4%位居全國第 一。為資產聯結型院線,運營效率領先,平均票價( 38 元 vs 全 國 33 元, 不含服務費) 、 場均人次 ( 22 人 vs 全國 16 人) 、 上座率 (萬 達 14.1% vs 全國 13.0%)均顯著高于全國,單銀幕產出為全國平均 1.6 倍。 影城定位高端具備品牌影響力,集團商業地產又為其提供天然區位優 勢及租金優勢。 公司 17 年非票收入占比 34%, 其他可比上市公司非票收入 占比低于 25%;而無論是從以廣告為核心的傳媒,還是持續布局衍生 品的時光網,二者快速成長也是區別于其他公司的獨特規模效應及多 產業資源優勢體現。 從強勢渠道切入5、內容,貫通產業上下游;牽手頂級資源,打造娛樂生態圈。從強勢渠道切入內容,貫通產業上下游;牽手頂級資源,打造娛樂生態圈。 公司公告擬收購影視 96.83%股權,納入包括電影、電視劇以及游戲三 大業務板塊,完成從制作、發行到渠道,以及后續衍生變現的完整電影產 業鏈布局;同時,也陸續戰略合作包括阿里、閱文、耀萊等頂級產業 資源,在線上渠道、IP、影城及廣告等方向展開合作。以最優質的院 線渠道為基礎,以集團全球范圍內影城、文旅、體育等多類型形態加 持,能夠真正有能力吸引優質娛樂資源向自身集中。 投資建議投資建議:若不考慮收購,我們預計公司 2018-2020 年內生歸母凈利潤分 別為 15.63 億元6、/17.69 億元/20.41 億元,分別同比增長 3.1%/13.2%/15.4%。 若假設收購影視完成, 則 18-20 年備考凈利潤分別為 23.51 億元/27.17 億元/31.69 億元,同比增長 12.3%/15.6%/16.6%。 我們認為擁有強勢渠道的有潛力成為真正意義的娛樂集團,作為渠道 內容綜合體在 A 股稀缺性強。考慮院線資產龍頭地位及可比公司估值,綜 合給予院線業務 19 年 25x 估值,對應市值 442 億;若假設收購完成,考慮 影視在電影領域第一梯隊位置、電視劇游戲在 IP、人才資源等協同性 以及可比公司估值,給予影視游戲業務整體 19 年 15x,對應市值 17、42 億, 我們認為合理備考市值為 584 億(增發后) ,首次覆蓋給予“買入”評級。 風險風險提示提示:本次收購尚未過會;政策監管風險;電影市場增速波動;宏觀本次收購尚未過會;政策監管風險;電影市場增速波動;宏觀 經濟變化影響廣告等非票業務增長;影視游戲項目進度及業績不達預期。經濟變化影響廣告等非票業務增長;影視游戲項目進度及業績不達預期。 財務數據和估值財務數據和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 營業收入(百萬元) 11,209.32 13,229.38 14,599.52 16,387.11 18,477.97 增長率(%) 40.10 18.02 10.368、 12.24 12.76 EBITDA(百萬元) 2,091.05 2,358.92 2,785.37 3,436.66 4,173.03 凈利潤(百萬元) 1,366.45 1,515.68 1,562.60 1,768.55 2,041.04 增長率(%) 15.23 10.92 3.10 13.18 15.41 EPS(元/股) 0.78 0.86 0.89 1.00 1.16 市盈率(P/E) 28.58 25.76 24.99 22.08 19.13 市凈率(P/B) 3.76 3.35 2.94 2.64 2.36 市銷率(P/S) 3.48 2.95 2.67 2.38 2.119、 EV/EBITDA 28.85 25.41 13.47 10.64 8.55 資料來源:wind,天風證券研究所 -47% -40% -33% -26% -19% -12% -5% 2017-112018-032018-07 電影 文化傳媒 中小板指 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 公司概述:渠道內容全面布局,綜合娛樂巨頭形成在即公司概述:渠道內容全面布局,綜合娛樂巨頭形成在即 . 7 1.1. 歷史沿革:十余年耕耘成就院線龍頭,新周期開啟融合內容生態 . 7 1.2. 商業模式:多維度鞏固院線優勢,擬注10、入內容資產擴大版圖 . 7 1.3. 股權結構:大股東股權集中度高,影視管理層參與收購對賭顯示誠意 . 9 1.4. 財務情況:院線盈利穩健,非票收入加速成長提供新增量 . 11 2. 電影行業分析:優質內容引領新周期,上下游格局有望集中電影行業分析:優質內容引領新周期,上下游格局有望集中 . 15 2.1. 整體規模:18 年 1-10 月同比增長 9.8%,大盤進入穩健增長期 . 15 2.2. 上游內容:頭部影片集中度提升,市場競爭格局波動 . 16 2.2.1. 頭部效應顯著,國產 TOP10 集中度超 80% . 16 2.2.2. 國產片票房占比超六成,口碑票房雙豐收 . 18 211、.2.3. 龍頭內容公司優勢顯現,市場競爭格局波動 . 19 2.3. 下游渠道:渠道下沉持續,非票貢獻提升 . 20 2.3.1. 銀幕-凈票房增速缺口收窄,尾部影院將加速出清 . 20 2.3.2. 影院經營模式進入低毛利引流,高毛利業務變現時代. 23 3. 公司業務分析:影院經營帶來流量,非票業務加速變現公司業務分析:影院經營帶來流量,非票業務加速變現 . 24 3.1. 基石類業務:院線行業龍頭地位穩固,優化經營與區域拓展齊頭并進 . 24 3.1.1. 影院數量及票房穩居第一,運營效率大幅領先 . 24 3.1.2. 背靠優質商業地產,疊加高效運營管理,區域擴張優勢顯著 . 30 12、3.1.3. 放映技術、品質領先,特殊影廳一家獨大 . 32 3.2. 成長類業務:傳媒深挖廣告空間,衍生品、賣品升級驅動非票增長 . 35 3.2.1. 廣告業務:銀幕數量和廣告價值雙提升推動高增長 . 35 3.2.2. 融合營銷:以電影為核心入口,提供一站式融合營銷服務 . 37 3.2.3. 衍生品:收購時光網,打造衍生品全球供應平臺 . 38 3.2.4. 賣品:規模效應顯著,多樣化經營提升銷售規模 . 39 3.3. 內容生態業務:擬納入影視,由渠道向內容全面拓展 . 41 3.3.1. 影視:快速崛起的內容集團,電影、電視劇、游戲三駕馬車驅動 . 41 3.3.2. 電影:利用渠13、道優勢從發行切入,蓄力人才與 IP 提升制作能力 . 45 3.3.3. 電視劇:收購新媒誠品布局電視劇制作領域,后續項目儲備豐富 . 48 3.3.4. 游戲:影游互動深度挖掘 IP 價值 . 50 4. 發展格局分析:加持集團強勢資產,整合產業優質資源,打造娛樂大生態發展格局分析:加持集團強勢資產,整合產業優質資源,打造娛樂大生態 . 53 4.1. 電影生態:基于公司業態布局,形成“IP-制作-發行-終端-衍生”正向循環 . 53 4.2. 集團生態:背靠集團全球資產,實現“實景+內容”互動融合 . 54 4.3. 產業整合生態:牽手產業優秀伙伴,打造泛娛樂資源整合平臺 . 56 4.314、.1. “三位一體”IP+戰略,深耕 IP 商業化變現之路 . 56 4.3.2. 引入戰略股東阿里巴巴,資源互補效應明顯 . 56 4.3.3. 戰略合作文投控股,助力院線票市占率及廣告收入提升 . 57 5. 盈利預測與目標市值盈利預測與目標市值 . 59 5.1. 盈利預測 . 59 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 5.2. 目標市值討論 . 60 圖表目錄圖表目錄 圖 1:電影歷史沿革 . 7 圖 2:電影在電影產業鏈布局 . 9 圖 3:電影 2011-2017 年度,2017-2018 年前三季度營業收入及同比增速 .15、 12 圖 4:電影 2011-2017 年度,2017-2018 年前三季度歸母凈利潤及同比增速 . 12 圖 5:電影 2011-2017 年度,2017-2018 年前三季度毛利率及凈利率 . 12 圖 6:電影 2011-2017 年度,2017-2018 年前三季度費用率情況 . 13 圖 7:電影 2013-2017 年,2017H1-2018H1 各業務收入構成 . 13 圖 8:電影 2011-2017 年,2017H1-2018H1 票房收入和非票房收入及其同比增速 . 14 圖 9:2009 年至 2018 年 1 月-10 月全國電影票房收入及同比增速 . 15 圖 1016、:2009 年-2018 年 1 月至 10 月城市院線觀影人次及同比增速 . 15 圖 11:2013 年至 2018 年 1 月-10 月分級城市票房占比變化 . 16 圖 12:2015 年-2017 年和 2018 年 1-10 月分級城市票房同比增速(17 年為同口徑同比) . 16 圖 13:2017 年 1-10 月與 2018 年 1-10 月票房對比 . 17 圖 14:2012-2018 年 1-9 月國產影片 TOP10 和 TOP20 票房占國產電影總票房比重. 18 圖 15:2013-2018 年前三季度國產片、進口片數量. 18 圖 16:2012-2018 年前17、三季度國產進口片票房貢獻百分比 . 19 圖 17:2015 年 TOP10 國產影片參與方(參與 2 部以上,單位:部) . 19 圖 18:2016 年 TOP10 國產影片參與方(參與 2 部以上,單位:部) . 19 圖 19:2017 年 TOP10 國產影片參與方(參與 2 部以上,單位:部) . 19 圖 20:2018H1 TOP10 國產影片參與方(參與 2 部以上,單位:部) . 19 圖 21:2012 年-2018 年 1-10 月全國銀幕數量. 20 圖 22:2012-2018 年 1-10 月銀幕-票房增速缺口(含服務費) . 21 圖 23:2012-2018 18、年 1-10 月全國影院平均單銀幕產出 . 21 圖 24:2017 年單影院票房收入分布 . 21 圖 25:2017 年全國影院票房收入規模分布 . 22 圖 26:2018 年 1-10 月 TOP10 影投公司市占率及其變動 . 22 圖 27:2018 年 1 月-10 月 TOP10 院線公司市占率及其變動 . 22 圖 28:2017 年上市公司影院業務收入貢獻 . 23 圖 29:2017 年上市公司影院業務毛利貢獻拆分 . 23 圖 30:2017 年北美上市公司 AMC 主營業務收入占比 . 23 圖 31:2017 年北美上市公司 CNK 主營業務收入占比 . 23 圖 19、32: 2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影影院數量(包括境外)及同比增速 . 24 圖 33: 2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影銀幕數量(包括境外)及同比增速 . 24 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 34:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影國內影院數量及同比增速 . 25 圖 35:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影國內銀幕數量及同比增速 . 25 圖 36:2011-2017 年,2017-2018 年20、 1-10 月電影票房收入(包括境外)及同比增速 . 26 圖 37:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影國內票房收入及同比增速 . 27 圖 38:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影觀影人次(包括境外)及同比增速 . 27 圖 39:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影國內觀影人次及同比增速 . 27 圖 40:2011-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影與全國平均單銀幕產出對比 . 28 圖 41:2011-2018 年上半年電影票房業務毛利率 . 29 圖 42:行業內同類型公司票房21、業務毛利率對比 . 29 圖 43:分賬成本占稅前票房收入比例(2014 年) . 29 圖 44:租金占稅前票房收入比例(2014 年). 29 圖 45:2013-2017 年,2017-2018 年 1-10 月電影各級城市票房分布(影投口徑) 30 圖 46:2014-2017 年, 2018 年 1-10 月院線各級城市票房同比增速(影投口徑) 30 圖 47:2013 年、2018 年 1-10 月電影各級城市票房市占率(影投口徑) . 31 圖 48:2012-2018 年廣場數量及增速 . 31 圖 49:2012-2018 年上半年廣場總客流 . 31 圖 50:2018 年22、商業計劃開業項目一覽 . 32 圖 51:特殊影院數量 TOP10 影投公司(截至 2017 年上半年) . 33 圖 52:新開影院數量 TOP10 影投公司(截至 2017 年上半年) . 33 圖 53:2014-2016 年 IMAX 銀幕占比 . 33 圖 54:2013-2017 年,2018 年 1-10 月全國 IMAX 票房及 IMAX 票房情況 . 34 圖 55:2013-2017 年,2018 年 1-10 月全國 IMAX 及 IMAX 觀影人次情況 . 34 圖 56:2013-2017 年,2018 年 1-10 月全國整體及 IMAX 平均票價情況(不含服務費)23、 . 34 圖 57:2011-2017 年,2017-2018H1 電影廣告業務營業收入及同比增速 . 35 圖 58:2013-2017 年,2017H1-2018H1 電影與分眾傳媒單銀幕廣告收入對比(單位: 萬元) . 37 圖 59:2014-2017 年分眾傳媒和電影廣告業務毛利率變化情況 . 37 圖 60:時光網“正版商城”頁面 . 39 圖 61: 變形金剛 5玩具手辦 . 39 圖 62:時光網與孩之寶聯合舉辦“變形金剛風尚大典” . 39 圖 63:2011-2018 年上半年電影商品銷售業務營業收入(億元)及同比增速 . 40 圖 64:2011-2017 年電影商品銷24、售業務毛利率變化情況 . 40 圖 65:2017 年電影、橫店影視、金逸影視及上海電影賣品單客收入及毛利率 . 40 圖 66:電影 APP 賣品套餐(北京地區) . 41 圖 67:影城 2018 年爆米花節. 41 圖 68:影視發展沿革 . 41 圖 69:影視下屬子公司 . 42 圖 70:影視 2016-2018Q1 營業收入與凈利潤變化(億元) . 43 圖 71:影視 2018-2020 年原承諾凈利潤(億元)及同比增速. 43 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖 72:影視 2016-2018 年 1-3 月各項25、業務毛利率 . 44 圖 73:影視 2016-2018Q1 毛利率及凈利率變化 . 44 圖 74:影視電影業務 2016-2018Q1 營業收入(億元) . 46 圖 75:影視電影業務 2016-2018Q1 營業收入構成 . 46 圖 76:新媒誠品 2014-2018Q1 營業收入變化(億元) . 48 圖 77:新媒誠品 2014-2018Q1 歸母凈利潤變化(億元) . 49 圖 78:新媒誠品 2016-2018Q1 毛利率和凈利率變化 . 49 圖 79:互愛互動 2014-2018Q1 營業收入變化(億元) . 51 圖 80:互愛互動 2016-2018Q1 主營業務收入結構(億元) . 51 圖 81:互愛互動 2014-2018Q1 凈利潤變化(億元) .
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上傳時間:2023-12-21
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