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1、0 | 目錄目錄 地產市場的框架和規(guī)律地產市場的框架和規(guī)律 I 下一步走勢研判下一步走勢研判 II 市場新機會市場新機會 III 資料來源：久謙咨詢 1 | 供求分析是我們分析市場的基本框架，大到行業(yè)整體，小至區(qū)域板塊，我們都可以大致從供求關系供求分析是我們分析市場的基本框架，大到行業(yè)整體，小至區(qū)域板塊，我們都可以大致從供求關系 和周期趨勢來分析這個市場。價格是觀測市場的重要信號和周期趨勢來分析這個市場。價格是觀測市場的重要信號 供給供給 需求需求 短期 庫存 產品結構（主動、被動、配套） 信貸政策 替代性投資品 購買資質 預期 長期 土地：供應總量，土地性質，利用強度 土地政策 人口變化 購2、買力 需求端長期看人口，短期看信貸；需求端長期看人口，短期看信貸； 供應端長期看土地，短期看庫存供應端長期看土地，短期看庫存 2 | 房地產市場的需求是由居住需求和投資需求混合構成的，市場復雜的原因就是要認識兩種需求變化房地產市場的需求是由居住需求和投資需求混合構成的，市場復雜的原因就是要認識兩種需求變化 的累積結果的累積結果 居住需求居住需求 投資需求投資需求 關鍵的要素： - 城市人口的增加 - 城市產業(yè)的變遷 - 價格的下跌 - 人口政策的變化 - 收入改善 關鍵的要素： - 信貸政策的變化 - 價格上漲 - 其他的替代需求變化 - 地產政策導致的供應 緊缺 需求變化相對平緩 需求波動大3、 3 | 周期不同階段，不同需求比例不同，帶來市場量價表現不同，投資需求是基本需求周期不同階段，不同需求比例不同，帶來市場量價表現不同，投資需求是基本需求 價格上漲階段價格上漲階段 自住需求減少自住需求減少 （資金離場）（資金離場） 投資需求快速上升投資需求快速上升 投資需求下降，投資需求下降， 資金迅速離場）資金迅速離場） 自住需求增加（資自住需求增加（資 金進入）金進入） 價格下跌階段價格下跌階段 自住需求增加（資自住需求增加（資 金進入）金進入） 成交量變化成交量變化 階段階段I 階段階段II 階段階段III 階段階段IV 4 | 從微觀到宏觀，房地產周期尤為明顯從微觀到宏觀，房地產周期4、尤為明顯 2007-2017年北京市商品房成交金額（單位：億元） 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 20072008200920102011201220132014201520162017 C R H 基 本 特 征 成交金額 平均漲幅 成交均價 平均漲幅 -33% +67% 0% +7% +8% +23% 外部環(huán)境與基本面 08年 09年 10年 國際金融危機影響，宏 觀經濟保增長壓力大 4萬億恢復經濟 信貸寬松，首次購房者貸款 利率7折優(yōu)惠，2成首付，支 持效果明顯， 11年 12年 13年 三度上調利率，流動性緊縮； 京11條出臺，5年社保成高門檻； 首套利率優(yōu)5、惠取消 信貸改善，兩次降準，兩次降息， 市場信心逐步修復； 政府擔心價格上漲而暗中限價 政策穩(wěn)定，限購效應衰減，市場 樂觀預期持續(xù)發(fā)酵 14年 15年 16年 信貸額度收緊，市場樂觀預期 扭轉 除一線城市外各地限購政策松綁； 信貸條件放松，2套首付降至4成， 首套公積金貸款首付降至2成 預計宏觀經濟穩(wěn)增長壓力持續(xù)， 預計信貸環(huán)境寬松， 一線城市仍有限購放松預期 危機年：量跌價跌危機年：量跌價跌 反彈年：量漲價平反彈年：量漲價平 高位年：量高位年：量平價漲平價漲 C R H 通脹預期升溫； 房產市場土地市場熱，政府 緊急采取限購、3套停貸等 手段降溫去杠桿 17年 限購全面恢復 改善信貸收緊 16、8年 政策持續(xù)緊，沒有 放松跡象 5 | 周期影響整個投資和開發(fā)環(huán)節(jié)周期影響整個投資和開發(fā)環(huán)節(jié) 2008-2015年100大中城市成交土地溢價率（當月值） （單位：%） 2004-2015年購房貸款余額同比、房地產開發(fā)貸款余 額同比（單位：%） 0 10 20 30 40 50 60 2008 2009 2011 2010 2013 2012 2014 2015 購房貸款余額同比增長 房地產開發(fā)貸款余額同比增長 0 10 20 30 40 50 60 2009 2011 2008 2015 2010 2012 2014 2013 土地溢價率 6 | 造成這種周期的原因是調控周期和信貸周期造成這7、種周期的原因是調控周期和信貸周期 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 2000-06 2000-12 2001-06 2001-12 2002-06 2002-12 2003-06 2003-12 2004-06 2004-12 2005-06 2005-12 2006-06 2006-12 2007-06 2007-12 2008-06 2008-12 2009-06 2009-12 2010-06 2010-12 20118、-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 M2同比（左軸） 商品房銷售面積同比（右軸） 20002000年至今年至今M2M2增速與全國商品房銷售面積增速對比（單位：增速與全國商品房銷售面積增速對比（單位：%） -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 0 16 12 11 1.1.11 1.1.12 1.1.13 1.1.14 1.1.15 15 13 14 1.1.16 18 10 17 1.1.17 1.1.18 2015.4 2016.1 2016.9、3 70大中城市新建商品住宅價格指數同比 M2同比增長 20112011年年1 1月至月至20172017年年6 6月中國月中國M2M2同比增速，同比增速，7070個大中城個大中城 市新建商品住宅價格指數同比（單位：市新建商品住宅價格指數同比（單位：%） 信貸與房價的關系是信貸寬松，房價上漲，信貸寬松停止時，房價仍有上漲慣性 7 | 2015年開始的本輪周期起源年開始的本輪周期起源去庫存政策疊加棚改去庫存政策疊加棚改貨幣化貨幣化，導致，導致全國地產全國地產價格出現了暴漲。一線蔓延價格出現了暴漲。一線蔓延 到三四線，供給側改革在房地產上反應的是供給到三四線，供給側改革在房地產上反應的是供給端的端10、的政策失衡政策失衡 90 100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 4 7 8 10 上海(+56%) 廣州(+36%) 12 1601 無錫(+34%) 2 3 4 5 南昌(+16%) 11 6 11 7 8 9 12 廈門(+51%) 成都(+6%) 杭州(+36%) 南京(+52%) 9 2 北京(+42%) 深圳(+83%) 天津(+30%) 武漢(+31%) 10 合肥(+49%) 5 6 濟南(+20%) 1412 3 1501 福州(+30%) 鄭州(+32%) 16個重點城市個重點城市2015-2016年年新建商品住宅價格指數變化新建商品11、住宅價格指數變化 （2014年年12月月=100） 去庫存 棚改 需求 供應 信貸閥門打開， 鼓勵購房 高庫存城市大幅 降低土地出讓 棚改貨幣化，轉 化成市場需求 土地供應周期長， 成本高，需要房 價上漲支撐 8 | 土地供應的城市差別決定了因城施策（實際上并沒有）土地供應的城市差別決定了因城施策（實際上并沒有） -649 -425 -455 -1,184 -1,049 -1,095 -2,106 -1,681 2015 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2016 2017 -1,354 北京 -1,747 -1,872 -1,490 -1,870 -2,079 -312、,426 -4,952 -5,146 2015 2009 2010 2016 -2,410 2014 2013 2011 2012 2017 -489 -652 -591 -815 -1,195 -1,580 -2,200 -2,530 -2,766 2012 2009 2011 2010 2016 2013 2014 2015 2017 上海 深圳 -68 196 605 1,222 1,233 1,059 915 1,084 1,786 2015 2013 2009 2016 2010 2014 2011 2012 2017 合肥 -441 46 640 713 1,029 1,830 113、,723 1,456 2,025 2012 2013 2009 2016 2010 2015 2011 2014 2017 南京 2,473 5,244 6,871 7,452 7,936 8,190 7,703 6,904 6,842 2010 2009 2011 2016 2014 2012 2013 2015 2017 天津 -89 311 2,475 2,820 3,435 3,422 3,145 3,471 2012 2009 2014 2010 2016 2011 2015 2013 2017 2 西安 1,243 3,452 4,883 7,233 9,117 10,166 1014、,233 9,265 8,665 2011 2010 2016 2015 2009 2012 2013 2014 2017 成都 土地供應的累計差額土地供應的累計差額 9 | 棚改貨幣化帶來的三四線城市市場爆發(fā)給碧桂園帶來了機遇，碧桂園形成了一整套的發(fā)展邏輯，捕棚改貨幣化帶來的三四線城市市場爆發(fā)給碧桂園帶來了機遇，碧桂園形成了一整套的發(fā)展邏輯，捕 捉了三四線市場的紅利捉了三四線市場的紅利 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45 0.50 0.55 0.60 0.65 0.70 0.75 0.80 0.85 0.90 0.95 1.0015、 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 2005200620072008200920102011201220132014201520162017 萬科銷售增速 碧桂園銷售增速 地段：核心地段，配備當地最好的學位 體量：占地一般20萬平以下 面向客群：針對三四線城市改善類客戶 售價：作為城市中僅有的品牌開發(fā)商，售價 略高于同類產品 常見產品：帶裝修洋房+別墅，突出景觀與 精工品質 “勞斯萊斯項目勞斯萊斯項目” 一是現金流，要求項目在一年內自有資金 投入全額回籠，回籠資金大于自有資金投 入與年化自有資金收益之和； 16、二是項目凈利潤要大于自有資金按年折算 后的金額，而且在項目開發(fā)周期內不能出 現重大質量、成本等問題。 “成就共享成就共享”與跟投與跟投 10 | 目錄目錄 地產市場的框架和規(guī)律地產市場的框架和規(guī)律 I 下一步走勢研判下一步走勢研判 II 市場新機會市場新機會 III 資料來源：久謙咨詢 11 | 對下階段的研判從探討三個問題開始對下階段的研判從探討三個問題開始 1、市場處于什么階段、市場處于什么階段 2、未來不同城市的表現不同嗎？、未來不同城市的表現不同嗎？ 3、下一步政策會放松嗎？、下一步政策會放松嗎？ 12 | 我們處在下行初期我們處在下行初期 13 | 棚改貨幣化叫停棚改貨幣化叫停+大城17、市控制人口，二線城市成為中國開發(fā)主力大城市控制人口，二線城市成為中國開發(fā)主力 叫停棚改貨幣化，打破原來三四線的銷售循環(huán)，預計三四線城 市成交量將快速下降 北京上海都有嚴格人口控制目標，預計短期政策方向難轉； 華北環(huán)境保護壓力更大，京津冀發(fā)展掣肘太多 目前市場已呈現明顯向二線轉移的情況 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 一線/二線 （北京+上海+深圳）/（天津+重慶+南京+武漢+成都+西安+ 沈陽+鄭州+合肥） 2008 2018 14 | 觀測以往，放松會盯住新開工面積的累計同比增速，目前看短期就放松調控、政策轉向，動力不足觀測以往，放松會盯住新開18、工面積的累計同比增速，目前看短期就放松調控、政策轉向，動力不足 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 2009 年 Q1 2012 年 Q3 2015 年 Q3 20092009- -20182018新開工面積的累計同比增速新開工面積的累計同比增速% 政策工具很多，有很大放松余地，政府判斷地產遠沒 有到危險時刻 限價、限簽、限售（企業(yè)） 限購、限貸、限售（個人） 合計 五個城市的庫存水平（北京、深圳、南京、成都、武漢）五個城市的庫存水平（北京、深圳、南京、成都、武漢） 2010年 2018年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 20119、6年 2017年 15 | 根據上輪經驗，面對市場下行和業(yè)績惡化，必須全力應對，但是市場下行往往是有經驗競爭者的擴根據上輪經驗，面對市場下行和業(yè)績惡化，必須全力應對，但是市場下行往往是有經驗競爭者的擴 張機會張機會 現金流量表現金流量表 開源：開源： 增加收入，降價促銷增加收入，降價促銷 放棄土地期權，賣地放棄土地期權，賣地 節(jié)流：節(jié)流： 堅決停止買地堅決停止買地 大幅消減開工大幅消減開工 損益表損益表 提高盈利能力：提高盈利能力： 關注客戶，關注客戶服務關注客戶，關注客戶服務 生產精益化生產精益化 提升質量和產品性能（增加附提升質量和產品性能（增加附 加值）加值） 降低成本和費用：降低成本和20、費用： 一級土地開發(fā)一級土地開發(fā) 改善供應鏈，降低生產成本改善供應鏈，降低生產成本 降低營銷管理費用降低營銷管理費用 資產負債表資產負債表 確保流動性，想盡辦法增加現金確保流動性，想盡辦法增加現金 關注土地減值的風險關注土地減值的風險 合作開發(fā)項目降低風險合作開發(fā)項目降低風險 市場下行，往往集中度變高 16 | 目錄目錄 地產市場的框架和規(guī)律地產市場的框架和規(guī)律 I 下一步走勢研判下一步走勢研判 II 市場新機會市場新機會 III 資料來源：久謙咨詢 17 | 大趨勢看增速放緩，地產實際已到下半場大趨勢看增速放緩，地產實際已到下半場 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2021、0520062007200820092010201120122013201420152016 銷售金額增速 新開工面積增速 最近商品房五年平均增速 18 | 業(yè)態(tài)豐富，業(yè)態(tài)豐富，其實不只有住宅地產其實不只有住宅地產 資料來源：國家統計局，研究估算 110,000 50,000 6,500 11,000 2,000 10,000 養(yǎng)老 新建住宅 酒店 存量住宅 0 辦公 商業(yè) 裝修 物流 0 8,600 400 4,000 8,500 6,400 1,000 2,000 長租公寓 普通住宅租賃 養(yǎng)老服務 辦公 酒店 商業(yè) 金融服務 當年銷售收入規(guī)模（億元） 當年經營收入規(guī)模（億元） 合計：189500億元億元 合計：30900億元億元 19 | 從資產和人的角度出發(fā)，其實有很多創(chuàng)新的地產機會從資產和人的角度出發(fā)，其實有很多創(chuàng)新的地產機會 圍繞資產：圍繞資產：辦公與產業(yè)園、辦公與產業(yè)園、地產中介地產中介、城市更新城市更新、聯合辦公聯合辦公等等 圍繞客戶：長租公寓圍繞客戶：長租公寓、短租公寓短租公寓、養(yǎng)老地產養(yǎng)老地產、旅游地產的機會旅游地產的機會