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1、姓名：訾猛（分析師） 郵箱： 電話：021-38676442 證書(shū)編號(hào)： S0880513120002 姓名：李梓語(yǔ)（研究助理） 郵箱： 電話：021-38032691 證書(shū)編號(hào)：S0880117090058 證券研究報(bào)告 2019年1月 幾度沉浮，智慧零售筑城發(fā)展 蘇寧易購(gòu)28年發(fā)展復(fù)盤(pán) 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新2請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 本文要點(diǎn) 蘇寧易購(gòu)28年成長(zhǎng)壯大之路伴隨著多次戰(zhàn)略調(diào)整，這中間有成功的華麗轉(zhuǎn)身，也有痛苦的砥礪前行。面對(duì)零售業(yè)變革與 消費(fèi)者變化，蘇寧積累的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)與轉(zhuǎn)2、型的戰(zhàn)略布局也在2017年后開(kāi)始逐漸顯露優(yōu)勢(shì)： 1990-2010年行業(yè)紅利期，線下門(mén)店之爭(zhēng)，蘇寧快速壯大。家電消費(fèi)需求快速提升，家電連鎖渠道成為主流，家電 需求周期疊加渠道周期紅利，蘇寧、國(guó)美等家電連鎖加速開(kāi)店搶占線下地段，伴隨著國(guó)美衰退蘇寧奠定家電連鎖龍 頭地位。 2011-2015年互聯(lián)網(wǎng)顛覆階段，線上流量之爭(zhēng)，蘇寧忍痛轉(zhuǎn)型。網(wǎng)購(gòu)快速發(fā)展，流量實(shí)現(xiàn)從C2C向B2C、PC端向移 動(dòng)端順勢(shì)遷移，家電3C品類標(biāo)準(zhǔn)化、低周轉(zhuǎn)，線上快速滲透沖擊線下，蘇寧2012-2014年經(jīng)營(yíng)面臨困難，通過(guò)O2O、 超電器化、平臺(tái)化、基礎(chǔ)優(yōu)化轉(zhuǎn)型實(shí)體門(mén)店+互聯(lián)網(wǎng)，阿里入股補(bǔ)足流量與運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。 2016-至今創(chuàng)新變3、革期，全渠道融合，蘇寧智慧零售化蝶起舞。線下門(mén)店體系積極調(diào)整，多業(yè)態(tài)創(chuàng)興豐富場(chǎng)景，同 店進(jìn)入回升期。線上運(yùn)營(yíng)積累進(jìn)入收獲期，第三方放量增長(zhǎng)，會(huì)員運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)化效率提升，拼購(gòu)等新玩法層出不窮，進(jìn) 入2018年智慧零售對(duì)全渠道融合發(fā)展理解深刻已不斷驗(yàn)證，2020年全渠道GMV劍指7000億元，靜待未來(lái)經(jīng)營(yíng)性盈 利能力提升。 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新3請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 0 5 10 15 20 4、25 蘇寧易購(gòu)(左軸)上證50(右軸) 2009年 上線蘇寧易購(gòu)，開(kāi)始 實(shí)體+互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型 2014.07-2015.06 區(qū)間最大絕對(duì)漲幅259% 2017.06-2018.06 區(qū)間最大絕對(duì)漲幅38% 2018年5月31日 出售阿里股票，實(shí) 現(xiàn)凈利潤(rùn)約56.01 億元 2007年4月 3C+電器連鎖模式 2012年9月25日 以6600萬(wàn)美元全資收購(gòu)母嬰 B2C平臺(tái)紅孩子，承接“紅孩 子”及“繽購(gòu)”兩個(gè)品牌 2013年3月22日 更名“蘇寧云商”， 推進(jìn)O2O轉(zhuǎn)型 2013年10月28日 以4.2億美元基準(zhǔn)估值聯(lián) 合戰(zhàn)PPTV聚力 2015年8月11日 阿里斥資283億元入股蘇寧成為 第二大5、股東，蘇寧以140億元入 股阿里 2017年1月2日 以42.5億元收購(gòu) 天天快遞100% 股權(quán) 2018年1月20日 出資95億元或等值 港幣入股萬(wàn)達(dá) 3.91%股份； 2月7日 更名“蘇寧易購(gòu)” 2018年2月10日 回購(gòu)股份用于股 權(quán)激勵(lì)，回購(gòu)成 本不超過(guò)人民幣 16元/股，資金 總額不超過(guò)10億 元 2018年10月蘇寧 小店擬出表 蘇寧易購(gòu)股價(jià)復(fù)盤(pán) 2018年12月蘇寧金 服擬出表，回購(gòu)股 票，清空阿里股票 實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)52億元 2013年6月 高調(diào)宣布線上線下同價(jià) 2006.03-2007.10 區(qū)間最大絕對(duì)漲幅929% 2008.11-2010.11 區(qū)間最大絕對(duì)漲幅164% 206、13.07-2013.10 區(qū)間最大絕對(duì)漲幅173% 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新4請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 走出南京實(shí)現(xiàn) 綜合電商連鎖發(fā) 展 蘇寧易購(gòu)正 式上線 1990年12月生于中 國(guó)南京寧海路60號(hào)， 專營(yíng)一家200平米的 空調(diào)店 深交所上市，初步建立全 國(guó)連鎖發(fā)展戰(zhàn)略布局，進(jìn)入 3C時(shí)代，09年以1170億元、 941家店面位列商業(yè)流通企 業(yè)榜首 蘇寧初創(chuàng) 空調(diào)專營(yíng) 行業(yè)第一 走出南京 綜合電器 探路連鎖 3C時(shí)代 連鎖升級(jí) 行業(yè)領(lǐng)先 科技轉(zhuǎn)型 智慧蘇寧 超電器化 線上線下 開(kāi)放平臺(tái) 7、全渠布局 2013年進(jìn)入云商模 式，進(jìn)軍超市業(yè)務(wù)，開(kāi) 啟互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型攻堅(jiān)之戰(zhàn) 新零售時(shí)代蘇寧線上線下 融合優(yōu)勢(shì)凸顯，擴(kuò)品類、全 渠道加速發(fā)展 未來(lái)三年GMV復(fù) 合增速40%+， 2020年全渠道 GMV達(dá)7000億 蘇寧易購(gòu)歷史沿革 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 目錄/ CONTENTS 行業(yè)紅利期，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì)01 02 03 網(wǎng)購(gòu)顛覆期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 投資建議04 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b8、 a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新6請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 產(chǎn)業(yè)紅利：家電消費(fèi)需求快速提升，國(guó)產(chǎn)品牌逐漸崛起 01 2008年我國(guó)家電市場(chǎng)零售額達(dá)到8475億元，2008-2011年家電零售維持高速增長(zhǎng)，其中2010、2011年增速達(dá)到兩 位數(shù)，2011年家電市場(chǎng)零售額突破1萬(wàn)億，2017年達(dá)到1.7萬(wàn)億。 需求端受益人民生活水平提升、房地產(chǎn)拉動(dòng)、家電下鄉(xiāng)等快速提升，國(guó)產(chǎn)家電品牌技術(shù)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)開(kāi)始凸顯。 家電零售市場(chǎng)萬(wàn)億規(guī)模 8475 8992 10836 12184 11596 13776 14506 15314 15805 17350 -10% 0% 10% 29、0% 30% 5,000 10,000 15,000 20,000 2011201220132014201520162017 家電市場(chǎng)零售額（億元）零售額yoy限額以上零售額yoy 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 家電消費(fèi)需求提升，國(guó)產(chǎn)品牌崛 起，家電連鎖渠道快速發(fā)展 互聯(lián)網(wǎng)加速發(fā)展， 家電品類快速觸網(wǎng) 家電消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì) 明顯，全渠道發(fā)展 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新7請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 0 50 100 150 城鎮(zhèn)家庭平均每百戶耐用消費(fèi)品擁有量:空調(diào)器 城鎮(zhèn)家庭平均每百戶耐10、用消費(fèi)品擁有量:彩色電視機(jī) 城鎮(zhèn)家庭平均每百戶耐用消費(fèi)品擁有量:電冰箱 城鎮(zhèn)家庭平均每百戶耐用消費(fèi)品擁有量:洗衣機(jī) 家電消費(fèi)周期輪動(dòng)，支持消費(fèi)需求 01 2000年前城鎮(zhèn)居民家電消費(fèi)加速普及，隨著居民消費(fèi)水平提升彩電、冰箱擁有量快速提升，空調(diào)消費(fèi)還未普及； 2000年后農(nóng)村居民家電消費(fèi)開(kāi)始普及，彩電擁有量快速提升，同時(shí)城鎮(zhèn)居民空調(diào)消費(fèi)快速普及，2001年空調(diào)擁有 量出現(xiàn)向上拐點(diǎn)。 2010年后家電下鄉(xiāng)政策進(jìn)一步拉動(dòng)農(nóng)村家電消費(fèi)，空冰洗產(chǎn)品擁有量提升明顯。 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 0 50 100 150 農(nóng)村每百戶耐用品擁有量:彩色電視機(jī) 農(nóng)村每百戶耐用品擁有量:空調(diào)機(jī) 農(nóng)11、村每百戶耐用品擁有量:電冰箱 農(nóng)村每百戶耐用品擁有量:洗衣機(jī) 2000年農(nóng)村家電消費(fèi)快速普及，后期受益家電下政策2000年前彩電、冰箱普及，之后空調(diào)開(kāi)始普及 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新8請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 家電渠道周期10年一更迭 01 2000年后家電連鎖渠道嶄露頭角，逐漸成為主流渠道。80年代家電銷售渠道主要以百貨商場(chǎng)為主，90年家電品牌 逐漸完善代理經(jīng)銷制度，零售端相對(duì)小而散，2000年后以蘇寧、國(guó)美等為代表的家電連鎖渠道以較低價(jià)格、品類 齊全、高效供應(yīng)鏈建設(shè)、優(yōu)質(zhì)專業(yè)化服務(wù)體系等12、優(yōu)勢(shì)快速搶占渠道份額，根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2004-2011年家 電連鎖渠道占比維持50%以上，2011年后線上家電消費(fèi)滲透率快速提升。 2000年之后家電連鎖渠道逐漸崛起開(kāi)始嶄露頭角，渠道份額占比超過(guò)50% 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 3% 10% 19%26% 31%33%35% 37%39% 52%52%51%51%51%51% 52% 51% 48% 45% 42%41% 40%39%39% 20% 40% 60% 80% 100% 2009201020112012201320142015201620172018E 超市百貨線上家電連鎖 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告13、請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新9請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 蘇寧首次轉(zhuǎn)型家電連鎖，快速擴(kuò)張 01 蘇寧第一次轉(zhuǎn)型：從空調(diào)批發(fā)到空調(diào)專賣店，再到電器專業(yè)連鎖。蘇寧成立于1990年，以單一品牌春蘭空調(diào)批發(fā)業(yè)務(wù)起 家建立多品牌分銷網(wǎng)絡(luò)，空調(diào)銷售經(jīng)銷業(yè)務(wù)持續(xù)壯大。1998年起公司突破空調(diào)單品類，轉(zhuǎn)型電器連鎖零售業(yè)務(wù)，在南京 新街口布局第全國(guó)第一家綜合家電零售門(mén)店。 門(mén)店擴(kuò)張、規(guī)模壯大，營(yíng)收業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。2003年起蘇寧攻城略地進(jìn)入門(mén)店快速擴(kuò)張期，截止2011年門(mén)店數(shù)量由初期兩 位數(shù)擴(kuò)大至1724家，同期營(yíng)收與業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。14、 營(yíng)收、業(yè)績(jī)維持高速增長(zhǎng) 表：2003年起蘇寧門(mén)店快速擴(kuò)張 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）歸母凈利潤(rùn) 營(yíng)收YOY歸母凈利潤(rùn)YOY（百萬(wàn)元） 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 200320042005200620072008200920102011 大陸418422435163281294113111684 旗艦店253882112161 239333 中心店58981832215、4291 364437 社區(qū)店141215367476489 584762 縣鎮(zhèn)店 114134 精品店 1017 樂(lè)購(gòu)仕 店 1 港澳222330 810 96313421724 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新10請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 品類延伸擴(kuò)張，毛利率優(yōu)化 01 公司基礎(chǔ)品類以空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、彩電、音箱等為 主，毛利占比高。其中白電（空冰洗）占收入比重 30%、占毛利比重25%，黑電（彩電等）占收入比重 25%-30%，占毛利比重25%-30%。高毛利產(chǎn)品小家電 占比快速提升。 2016、06年起開(kāi)始完善3C品類布局，毛利率相對(duì)較低。通訊 品類占收入比10%左右，數(shù)碼、IT品類占收入比重15% 左右。3C產(chǎn)品品牌集中度高、競(jìng)爭(zhēng)激烈，整體毛利率水 平相對(duì)較低，毛利占比較低。 2007年毛利率出現(xiàn)向上拐點(diǎn)。1、規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)溢價(jià)能 力提升，渠道規(guī)模效應(yīng)逐漸；2、供應(yīng)鏈優(yōu)化，深入與供 應(yīng)商合作加大包銷數(shù)量和品牌品類，定制產(chǎn)品占比提升 進(jìn)一步優(yōu)化毛利率。 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 20042005200620072008200920102011 通訊產(chǎn)品 收入（百萬(wàn)元）4,215.91 5,371.14 6,054.79 6,028.32 8,898.85 12,37317、.60 收入占比16%13%12%10%12%13% 毛利（百萬(wàn)元）406.16 390.61 451.69 449.59 891.70 1,408.09 毛利占比10%7%5%4%7%8% 毛利率(%)9.63%7.27%7.46%7.46%10.02%11.38% 小家電 收入（百萬(wàn)元）1,917.44 2,937.72 4,462.50 6,666.53 7,962.19 9,528.37 11,066.88 收入占比12%11%11%13%14%13%12% 毛利（百萬(wàn)元）288.77 427.31 689.81 1,118.90 1,522.50 1,981.94 2,533.04 18、毛利占比19%11%12%13%15%15%14% 毛利率(%)15%15%15%17%19%21%23% 空調(diào) 收入（百萬(wàn)元）2,333.30 3,187.89 4,164.96 5,939.43 6,495.25 7,638.58 9,698.57 11,272.58 收入占比26%20%16%15%13%13%13%12% 毛利（百萬(wàn)元）268.40 296.54 444.86 682.84 935.49 1,347.64 1,766.33 2,336.43 毛利占比30%19%11%12%11%13%13%13% 毛利率(%)11.50%9.30%10.68%11.50%14.40%119、7.64%18.21%20.73% 數(shù)碼、IT 收入（百萬(wàn)元）545.00 1,540.93 2,445.33 4,642.17 6,783.14 7,917.07 12,364.46 17,148.89 收入占比6%10%9%12%14%14%16%18% 毛利（百萬(wàn)元）34.16 81.85 143.57 175.20 379.60 470.13 903.96 1,505.37 毛利占比4%5%4%3%4%5%7%8% 毛利率(%)6.27%5.31%5.87%3.77%5.60%5.94%7.31%8.78% 冰箱、洗衣機(jī) 收入（百萬(wàn)元）1,242.94 2,360.53 3,971.020、3 6,484.35 8,049.44 10,321.10 12,937.74 15,687.10 收入占比14%15%15%16%16%18%17%17% 毛利（百萬(wàn)元）104.35 227.74 411.12 797.68 1,374.41 1,875.47 2,736.62 3,551.69 毛利占比12%15%11%14%16%19%20%20% 毛利率(%)8%10%10%12%17%18%21%23% 彩電、音像、碟機(jī) 收入（百萬(wàn)元）2,107.09 3,937.78 6,920.68 11,379.11 13,739.45 16,545.88 19,713.01 23,696.921、3 收入占比23%25%26%28%28%28%26%25% 毛利（百萬(wàn)元）118.66 297.29 594.45 1,434.51 2,514.95 2,987.72 3,762.35 4,920.91 30%28%28% 18.06%19.09%20.77% 10%10% 15% 14% 17%17% 18% 19% 18% 0% 5% 10% 15% 20% 200420052006200720082009201020112012 毛利率 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新11請(qǐng)參閱附注22、免責(zé)聲明 國(guó)美零售2008年后進(jìn)入下行期 01 國(guó)美傳統(tǒng)門(mén)店以標(biāo)準(zhǔn)店為主，2004-2008年公司處于擴(kuò)張期，門(mén)店數(shù)量顯著上升，2008年以后受市場(chǎng)環(huán)境與公 司自身發(fā)展內(nèi)外雙重影響，開(kāi)店速度放緩，其中2009年凈減少門(mén)店133家。同期國(guó)美營(yíng)收與業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，增速 顯著放緩。 時(shí)間 旗艦店 （間） 標(biāo)準(zhǔn)店（含超市 店，間） 專業(yè)店 （間） 暢品店 （間） 傳統(tǒng)門(mén)店總 計(jì)（間） 20062572 20076162441726 20087673944859 20097662525726 201010270024826 20112083455261079 20122183914401049 2013223、123275361075 20142563355411132 20152723625891223 20163625017651628 20173034628391604 2018H2804218831628 283家 -150% -100% -50% 0% 50% 100% (100) 0 100 200 300 400 500 600 700 20052006200720082009201020112012 國(guó)美營(yíng)業(yè)收入（億元）國(guó)美凈利潤(rùn)（億元） 營(yíng)收同比(%)凈利同比(%) 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 表：2008年后國(guó)美門(mén)店拓展速度放緩 國(guó)美營(yíng)收與業(yè)績(jī)?cè)鏊亠@著放緩 獲取更24、多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新12請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 線下格局：蘇寧份額持續(xù)提升 01 2011年之前家電連鎖企業(yè)處于線下?tīng)?zhēng)奪門(mén)店布局優(yōu)勢(shì)，蘇寧與國(guó)美兩大巨頭均加速開(kāi)店，2008年前國(guó)美門(mén)店數(shù)量 小幅領(lǐng)先于蘇寧。 2008年之后線下格局開(kāi)始分化，蘇寧份額持續(xù)提升，逐步奠定電器3C連鎖專營(yíng)領(lǐng)域龍頭地位。 蘇寧市占率持續(xù)提升2008年后蘇寧門(mén)店數(shù)量實(shí)現(xiàn)領(lǐng)先 家電連鎖行業(yè)紅利，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì) 351 632 812 963 1342 1724 1705 572 726 859 726 826 25、1079 1049 0 500 1,000 1,500 2,000 2006200720082009201020112012 蘇寧門(mén)店數(shù)量國(guó)美門(mén)店數(shù)量 0% 5% 10% 15% 20% 2006200720082009201020112012 蘇寧市占率國(guó)美市占率 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 目錄/ CONTENTS 01 網(wǎng)購(gòu)顛覆期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化02 03 行業(yè)紅利期，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì)01 02 03 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 投資建議04 獲取更多行業(yè)研究26、報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新14請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 2008年網(wǎng)購(gòu)快速崛起，2016年起回歸合理增長(zhǎng)區(qū)間 互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展帶動(dòng)網(wǎng)購(gòu)快速崛起，價(jià)格優(yōu)勢(shì)與購(gòu)物便利兩大優(yōu)勢(shì)驅(qū)動(dòng)線上快速發(fā)展。2013年后增速逐年回落，2016年后增 速中樞位于30%合理區(qū)間，線上整體長(zhǎng)尾效應(yīng)明顯，2018年預(yù)計(jì)網(wǎng)購(gòu)整體規(guī)模達(dá)到7.5萬(wàn)億。 電商快速發(fā)展，2016年后增速回歸合理區(qū)間 0.056 0.16 0.23 0.46 0.78 1.2 1.9 2.8 3.9 4.7 6.1 7.5 9.1 0% 20% 40% 60% 827、0% 100% 120% 140% 160% 180% 200% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 20112012201320142015201620172018E2019E 網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)交易規(guī)模（萬(wàn)億）yoy 網(wǎng)購(gòu)顛覆期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 啟蒙階段主要消費(fèi) 群體80后 主要消費(fèi) 群體90后 價(jià)格敏感型消費(fèi)品質(zhì)敏感型消費(fèi) 全渠道融合 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新15請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 網(wǎng)購(gòu)以C2C為起點(diǎn)向B2C轉(zhuǎn)變 C2C向B2C轉(zhuǎn)變，移動(dòng)端快速崛起 移動(dòng)端快速28、崛起 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物規(guī)模構(gòu)成:B2C:當(dāng)季值網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物規(guī)模構(gòu)成:C2C:當(dāng)季值 2% 6% 15% 34% 45% 77% 81% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2011201220132014201520162017 PC端移動(dòng)端 網(wǎng)購(gòu)初期以C2C為主，主打低價(jià)，后期隨著消費(fèi)者對(duì)品牌與品質(zhì)消費(fèi)需求不斷提升，B2C占比不斷提升，2015年起 B2C占比超過(guò)50%。 移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代下移動(dòng)端29、購(gòu)物滿足時(shí)間碎片化趨勢(shì)，線上購(gòu)物便利性進(jìn)一步提升，移動(dòng)端占比快速提升，2017年 移動(dòng)端購(gòu)物占比達(dá)到81%。 網(wǎng)購(gòu)顛覆期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新16請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 3C品類線上占比持續(xù)提升 家電3C市場(chǎng)線上滲透率持續(xù)上升 家電線上占比持續(xù)提升 品類特性驅(qū)動(dòng)線上滲透率持續(xù)上升。家電3C產(chǎn)品具有高標(biāo)準(zhǔn)化、低周轉(zhuǎn)率和計(jì)劃需求等品類特性，符合B2C電商銷售 路徑，家電3C線上滲透率快速提升。根據(jù)Euromonitor，2011年家電（10%）與3C品類（130、1%）線上占比突破兩位 數(shù)，之后持續(xù)提升，2017年家電線上與線下家電連鎖渠道占比分別為37%和39%，3C品類線上和線下專賣渠道份額 各占一半左右。 網(wǎng)購(gòu)沖擊期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 1% 3% 10% 19%26% 31%33%35% 37%39% 51%52%51% 48% 45% 42%41% 40%39%39% 20% 40% 60% 80% 100% 2015201620172018 超市百貨線上家電連鎖 1%2% 6% 11% 17% 21% 29% 36% 41% 43% 45% 78% 77% 74% 71% 67% 64% 57% 51% 48% 46%45% 0% 231、0% 40% 60% 80% 100% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 大賣場(chǎng)線上家電3C專賣 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新17請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 京東以線上3C家電為戰(zhàn)場(chǎng)快速發(fā)展 京東起家線上3C品類，2012年切入家電業(yè)務(wù)，隨著活躍 用戶快速提升，京東GMV實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，2017年 GMV突破萬(wàn)億達(dá)到1.29萬(wàn)億，活躍用戶數(shù)量2.93億。 0 50,000 100,000 150,000 200,032、00 250,000 300,000 20122013201420152016 服務(wù)及其他收入（百萬(wàn)元） 日用品收入（百萬(wàn)元） 電子產(chǎn)品及家電用品收入（百萬(wàn)元） 29.3 47.4 96.6 155 226.6 293 0 100 200 300 400 201220132014201520162017 活躍用戶數(shù)量（百萬(wàn)人） 電子及家電產(chǎn)品為京東核心品類京東GMV快速增長(zhǎng) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5,000 10,000 15,000 京東GMV（百萬(wàn)元） yoy 京東活躍用戶數(shù)快速增長(zhǎng) 網(wǎng)購(gòu)沖擊期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t 33、p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新18請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 2012年起蘇寧進(jìn)入陣痛調(diào)整階段 網(wǎng)購(gòu)沖擊期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 線上沖擊對(duì)蘇寧負(fù)面影響較為明顯。2012年起線下開(kāi)始關(guān)店調(diào)整，2012年首次出現(xiàn)門(mén)店數(shù)量下滑，2012-2014年收 入增幅僅為個(gè)位數(shù)。2012年利潤(rùn)端下滑明顯，主要由于線上競(jìng)爭(zhēng)激烈影響毛利率，線下關(guān)店費(fèi)用、促銷費(fèi)用支出較大。 2015年?duì)渴职⒗?，線上GMV502.75億元（自營(yíng)402.93億元，平臺(tái)99.82億元），同比+94.93%，線上高增長(zhǎng)帶動(dòng)收 入增速回歸階段性高點(diǎn)，扣非凈虧損擴(kuò)大主要由于34、PPTV業(yè)務(wù)拖累（PPTV對(duì)歸母凈利潤(rùn)影響-7.90億元，轉(zhuǎn)讓 PPTV68.08%股權(quán)增加凈利潤(rùn)13.55億元）。2014年凈利潤(rùn)增幅較大，主要由于公司門(mén)店售后返租，以門(mén)店物業(yè)為標(biāo) 的資產(chǎn)開(kāi)展創(chuàng)新型資本運(yùn)作增厚稅后凈利潤(rùn)約為19.72億元。 單位：百萬(wàn)元20102011201220132014201520162017 營(yíng)業(yè)收入75,504.74 93,888.58 98,357.16 105,292.23 108,925.30 135,547.63 148,585.33 187,927.76 營(yíng)收YOY30%24%5%7%3%24%10%26% 歸母凈利潤(rùn) 4011.824820.5926735、6.12371.77866.91872.5704.414212.52 歸母凈利潤(rùn)YOY 38.8%20.2%-44.5%-86.1%133.2%0.6%-19.3% 扣非凈利潤(rùn)4029.59 4,623.992,515.09306.73-1,252.21-1,464.86-1,107.61-88.39 扣非凈利潤(rùn)YOY 41.3% 15%-46%-88%-508%17%-24%-92% 表：2012年后蘇寧進(jìn)入陣痛調(diào)整期，收入、業(yè)績(jī)波動(dòng)較大 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新19請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲36、明 02 線上占比提升，線上線下同價(jià)，盈利能力受影響 網(wǎng)購(gòu)沖擊期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 蘇寧整體毛利率在2011年達(dá)到歷史高點(diǎn)19%，此后各品類 毛利率漸入下行區(qū)間，整體毛利率逐漸下滑，主要原因： 1、線上占比逐年提升；2、2012年行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)競(jìng)爭(zhēng)激 烈；3、2013年6月8日起蘇寧線上線下同價(jià)，盈利能力短 期受損影響，2013年毛利率同比-3pct至15%，同期公司 凈利潤(rùn)錄得3.71億元，為歷史最低點(diǎn)。 201120122013201420152016 通訊產(chǎn)品 收入（百萬(wàn)元）12,373.60 16,571.71 17,422.84 17,877.00 27,042.13 34,2137、5.05 收入占比13%17%17%16%20%23% 毛利（百萬(wàn)元）1,408.09 1,902.56 1,726.95 1,646.71 2,134.16 2,408.20 毛利占比8%11%11%10%11%11% 毛利率(%)11.38%11.48%9.91%9.21%7.89%7.04% 小家電 收入（百萬(wàn)元）11,066.88 13,155.81 14,710.94 17,284.85 22,929.72 25,682.28 收入占比12%13%14%16%17%17% 毛利（百萬(wàn)元）2,533.04 2,836.92 2,625.58 3,195.86 4,238.26 4,6838、0.12 毛利占比14%16%16%19%22%22% 毛利率(%)23%22%18%18%18%18% 空調(diào) 收入（百萬(wàn)元）11,272.58 10,899.21 12,706.19 12,806.42 13,033.27 15,898.87 收入占比12%11%12%12%10%11% 毛利（百萬(wàn)元）2,336.43 2,192.50 2,167.92 2,107.43 2,135.71 2,541.32 毛利占比13%13%14%13%11%12% 毛利率(%)20.73%20.12%17.06%16.46%16.39%15.98% 數(shù)碼、IT 收入（百萬(wàn)元）17,148.89 18,439、48.78 18,046.73 17,592.92 22,083.43 24,137.88 收入占比18%19%17%16%16%16% 毛利（百萬(wàn)元）1,505.37 1,634.00 1,296.06 935.08 1,042.38 958.58 毛利占比8%9%8%6%5%4% 毛利率(%)8.78%8.86%7.18%5.32%4.72%3.97% 冰箱、洗衣機(jī) 收入（百萬(wàn)元）15,687.10 15,507.33 17,810.47 19,244.40 21,651.40 22,209.54 收入占比17%16%17%18%16%15% 毛利（百萬(wàn)元）3,551.69 3,288.540、8 3,155.37 3,460.50 3,882.50 3,936.28 毛利占比20%19%20%21%20%18% 毛利率(%)23%21%18%18%18%18% 彩電、音像、碟機(jī) 收入（百萬(wàn)元）23,696.93 21,408.77 22,012.97 21,296.10 23,195.01 21,480.39 收入占比25%22%21%20%17%14% 毛利（百萬(wàn)元）4,920.91 4,300.72 3,722.91 3,785.19 4,114.88 3,631.72 23%21%17% 17.77%17.74%16.91% 蘇寧毛利率逐年下滑 10%10% 15%14% 141、7%17%18% 19% 18% 15%15%14%14% 0% 5% 10% 15% 20% 毛利率 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新20請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 02 轉(zhuǎn)型擁抱互聯(lián)網(wǎng)，蘇寧進(jìn)入O2O發(fā)展階段 網(wǎng)購(gòu)沖擊期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化 早在2005年蘇寧開(kāi)設(shè)“蘇寧網(wǎng)上商城”，初步探索互聯(lián)化轉(zhuǎn)型，2009年提出“實(shí)體店與互聯(lián)網(wǎng)并舉發(fā)展的戰(zhàn)略”，線 上商城改名為“蘇寧易購(gòu)”，2011年蘇寧多舉措實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型發(fā)展，2015年與阿里交叉持股進(jìn)一步獲取流量?jī)?yōu)勢(shì)、補(bǔ)足運(yùn) 營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。 實(shí)體店+互聯(lián) 網(wǎng)O242、O 2010年上線蘇寧易購(gòu)，但線上業(yè)務(wù)培育盈利困難 線上+線下戰(zhàn)略從“旗艦店+互聯(lián)網(wǎng)”升級(jí)為“云店+常規(guī)店+縣鎮(zhèn)點(diǎn)+紅孩子、超市等”多業(yè)態(tài)網(wǎng) 絡(luò)布局 2013年更名蘇寧云商，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型信心進(jìn)一步強(qiáng)化，同時(shí)配合組織架構(gòu)調(diào)整，采用事業(yè)部形式，設(shè)立 線上電商、線下連鎖及商品經(jīng)營(yíng)三大部門(mén) 超電器化 從家電品類向圖書(shū)、百貨、日用等品類拓展，2012年收購(gòu)紅孩子強(qiáng)化母嬰品類，2014年開(kāi)設(shè)蘇寧 超市店提升全品類形象 平臺(tái)化 2012年開(kāi)放平臺(tái)，當(dāng)年凡客、樂(lè)峰入駐蘇寧易購(gòu)平臺(tái) 基礎(chǔ)設(shè)施優(yōu)化 物流建設(shè)提速，為后期增長(zhǎng)提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ) 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g 43、.co m /h y b g .h t m l 目錄/ CONTENTS 01 網(wǎng)購(gòu)顛覆期，蘇寧陣痛調(diào)整積極擁抱變化02 03 行業(yè)紅利期，蘇寧快速崛起奠定龍頭優(yōu)勢(shì)01 02 03 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 投資建議04 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新22請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 03 線上寡頭格局穩(wěn)定 線上紅利期已過(guò)，格局已趨于穩(wěn)定 線上流量成本不斷提升，增速放緩。2015年以來(lái)，線上流量成本逐年提升，電商獲客成本已上升至200元/人以上。家 電網(wǎng)購(gòu)市場(chǎng)年增速?gòu)母咚僭鲩L(zhǎng)期2013年744、0%收窄至27.6%，并保持平緩趨勢(shì)，線上對(duì)線下渠道的沖擊基本結(jié)束。 B2C電商格局基本穩(wěn)定，2017年進(jìn)入線上線下融合時(shí)代。2016年天貓、京東、蘇寧易購(gòu)三大B2C電商市場(chǎng)份額為 56.6%、24.7%、4.3%，線上寡頭格局穩(wěn)定，2017年線上線下加速融合。 家電網(wǎng)購(gòu)銷售額增速逐步放緩 70.0% 51.0% 49.0% 28.0%27.6% 0% 20% 40% 60% 80% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 2017 B2C家電網(wǎng)購(gòu)市場(chǎng)規(guī)模(含移動(dòng)終端，億元)yoy 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 天貓, 56.6% 京東, 24.7%45、 蘇寧易購(gòu), 4.3% 唯品會(huì), 3.5% 國(guó)美在線, 1.2%1號(hào)店, 1.1% 亞馬遜中國(guó), 0.8% 當(dāng)當(dāng)網(wǎng), 0.7%聚美優(yōu)品, 0.5% 其他, 6.7% 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新23請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 03 線上獲客成本逐漸攀升，目前均超過(guò)200元/人 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 京東201220132014201520162017 年度活躍用戶數(shù)量（百萬(wàn)）294797155227293 新增用戶數(shù)（百萬(wàn)）291849587266 營(yíng)銷/廣告費(fèi)用(億元）1116446、077106149 獲客成本（元/人）378882132148226 阿里巴巴201220132014201520162017 年度活躍買家（百萬(wàn)）255 350 423 454 552 新增用戶數(shù)（百萬(wàn)）255 95 73 31 98 銷售及營(yíng)銷費(fèi)用(億元）36 45 85 113 163 273 獲客成本（元/人）18 90 155 526 279 唯品會(huì)201220132014201520162017 年活躍用戶數(shù)量（百萬(wàn)）4924375258 新增用戶數(shù)（百萬(wàn)）351512166 營(yíng)銷/廣告費(fèi)用(億元）2512212830 獲客成本（元/人）778778170183523 lazada47、以及合并優(yōu)酷土豆有關(guān)，導(dǎo)致獲客成本異常；唯品會(huì)2017年?duì)I銷費(fèi)用正常，但新增用戶數(shù)下 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新24請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 03 線下：門(mén)店積極調(diào)整，多業(yè)態(tài)布局 門(mén)店體系逐步調(diào)整完畢。經(jīng)過(guò)多年深化轉(zhuǎn)型，線下門(mén)店調(diào)整充分，2016年常規(guī)店逐步關(guān)店、改造，云店增加99家至 141家。同時(shí)積極布局三四線蘇寧易購(gòu)服務(wù)站，2016年直營(yíng)服務(wù)站1902家，81%在2016年12月單月實(shí)現(xiàn)盈利。 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 200920102011201220132014201548、2016 大陸9411311168416641585165015771510 旗艦店161 239333336330 339298242 中心店291 364437433428 438406389 社區(qū)店489 584762777737 797721672 縣鎮(zhèn)店 11413410476 614334 精品店 10176 樂(lè)購(gòu)仕店 181233 蘇寧紅孩子店 2 82726 蘇寧超市店4376 云店42 141 港澳2223303029292824 日本8101112173342 1342172417051626169616381576 表：線下門(mén)店體系積極調(diào)整 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登錄h 49、t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新25請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 03 線下重回高增長(zhǎng)時(shí)代 2016年起線下同店逐季改善，2017年線下重回凈開(kāi)店時(shí)代，2全年線下實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1035億左右，同比增長(zhǎng)9%，增速持 續(xù)改善；進(jìn)入2018年線下增速重回兩位數(shù)時(shí)代，Q1-Q3預(yù)計(jì)線下?tīng)I(yíng)收同比+16.6%、15.6%、15.4%。 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 蘇寧線下回暖，2018年線下?tīng)I(yíng)收重回兩位數(shù)高增長(zhǎng)時(shí)代 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 線下同店線下?tīng)I(yíng)收增速（推算） 獲取更多行業(yè)研究報(bào)告請(qǐng)登50、錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 創(chuàng)新26請(qǐng)參閱附注免責(zé)聲明 03 多業(yè)態(tài)遍地開(kāi)花釋放創(chuàng)新能力 蘇寧線下業(yè)態(tài)專業(yè)化、多樣化加速布局，形成“一大、兩小、多專”的業(yè)態(tài)族群。2018年蘇寧正式快消事業(yè)部，多品 類完善推動(dòng)小店、紅孩子、蘇鮮生超市布局。 2018年10月蘇寧小店引入戰(zhàn)投，預(yù)計(jì)交易完成后上市公司層面間接持股35%不再納入合并報(bào)表，保證創(chuàng)新業(yè)務(wù)同時(shí) 減少對(duì)上市公司影響。小店是蘇寧智慧零售線下貼近消費(fèi)者的高頻流量入口，2018年全年開(kāi)店有望達(dá)到4000家。 創(chuàng)新變革期，蘇寧智慧零售成效逐步凸顯 2012201320142