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1、 1/14 zk 專題規模沖刺與多元發展戰略解析 文/房玲、易天宇、羊代紅、洪宇桁、陳家鳳 2/14 01 27 年風雨造就的央企龍頭房企 發展從成立至今已經過了 27 年，從 1992 年集團受“南巡講話”激勵在廣州成立房地產公司，到 1997 年確立精品思維快速發展，再到 2006 年正式上市之后一直穩定在龍頭房企之列，至今已成為了行業內規模最大的央企房企。仔細梳理的發展歷程，我們將其劃分為四大階段，基本可以概括企業的發展脈絡。1、1992-2005 年：立足廣州走向全國，快速發展（略）2、2006-2013 年：成功上市加速發展，2010 年達到行業第二（略）3、2014-2016 年：2、涉足海外進軍金融，“一主兩翼”協同發展（略）4、2017 年至今：規模再次提速，去地產化更名“發展控股”(部分略)2018 年，地產宣布改名“發展控股集團股份有限公司”，同時也升級了其“一主兩翼”戰略的內涵“不動產投資開發為主，綜合服務與不動產金融為翼”，主要包括三個方面：一是地產開發經營升級為以不動產投資開發為主，3/14 鞏固實業經營的戰略。二是社區消費升級為綜合服務，以產業鏈與資產經營為基礎，提供美好生活服務。三是不動產金融，以產業金融服務為基礎，實施產業資本運作。“一主兩翼”的升級標志著企業改名后在多元化業務方面有著新的發展方向，在銷售規模的發展上，也毫不放松。2019 年發展實現合約3、銷售額 4318.48億元，排名行業仍居第五，相較于第三的恒大還有 1393 億元的差距，沖刺前三還需努力。從十強房企歷年的銷售規模增長情況來看，從 2013-2018 年的復合增長率為 26%，增長率在十強中排名第六。究其原因，以為代表的央企經營思路基本以穩健為主，因此在規模擴張上可能不如民營企業激進。而若是從十強房企中央企（、中海和華潤）來看，2019 年的銷售規模在央企中依然排名首位，領先央企第二的中海 1308 億元。與此同時，在截至 2018 年五年復合增長率也位居央企首位，相較于同為 TOP10 的央企中海和華潤仍然較快，但2019 年的同比增速則有所放緩。4/14 02 央企拿地4、多元優勢明顯，未來仍需擴充土儲沖刺前三 從過去幾年的發展來看，能夠在規模上排名屬于行業前列、且保持較快的增速，主要是因為其拿地方式較為多元，收并購等各種手段拓展土地儲備規模給企業增長奠定了較好的基礎，加之央企具備先天的融資優勢。未來企業想要進一步沖刺規模，還需繼續發揮自身優勢。1、2019 年新增拿地放緩，短期重回前三希望較小 1.1 大規模拿地是規模增長的動力 規模的發展離不開土地的投資，2017-2018 年期間拿地快速增長，其中 2017 年共新增土儲 4520 萬平米，成為歷年高峰，一方面是由于完成中航旗下 11 個項目的收購，新增建面近 538 萬平方米；另一方面也是因為從 20175、 年開始發展進一步加大了合作力度，2017 年新增土地權益建面占比約為 65%，同比下降 6 個百分點，2018 年進一步下降至 61%。新增拿地的大幅增長，也助推了發展近年來銷售規模的快速提升，近三年的復合增長率達 38%。2019 年年初由于行業資金受到社會融資規模增加及信貸季節性寬松因素的影響，資金面略有反彈，從而助推土地市場的再度升溫，發展在此階段避開過熱市場放緩了投資力度，上半年新增土儲計容面積為 826 萬平方米，總成本 533 億元，分別同比下降 45%和 50%。但至 2019 年 6 月，受房地產融資和信托資金收緊等嚴控，土地市場普遍回歸理性。在此背景下，發展下半年相對加強了6、布局力度，截止 2019 年共新增計容面積 2639 萬平方米，總成本 1536 億元，但是與過去兩年相比，拿地規模減少，或對其后續增長速度有所影響。5/14 1.2 城市布局均衡降低市場風險（略）1.3 新增貨值暫不足以向前四沖擊 雖然，發展對政策及土地市場的敏感程度較高，且在城市布局方面較為均衡，能有效降低市場風險。但值得注意的是，短期內新增的貨值儲備對于重回前三的目標而言依舊不足。據克而瑞貨值排行榜，2018 年發展的新增貨值大幅低于 TOP4 房企，2019 年的新增貨值也同樣遠遠不及于融創中國，在短期內重回前四依舊希望較小。事實上，在 2019 年第二次臨時股東大會上，宋廣菊對于 27、019 年重回規模前四也表示“目前看來希望不大“，“因為融創通過并購快速儲備資源，采取了超常規的發展。”如 2019 年 11 月，融創中國以 152.69億收購云南城投集團持有的環球世紀及時代環球各 51%股權，其中環球世紀及時代環球在成都、武漢、長沙、昆明等城市共開發 18 個項目，可售建筑面積約 2771.6 萬平方米，極大補充了土地儲備。由此可見，力爭前三仍舊任重而道遠。6/14 2、土地儲備相對充足，沖擊前三仍需加大投資（略）3、發揮央企優勢多元拿地，加大收購有利未來規模擴張 3.1 收并購仍是規模回歸前三的重要方式（部分略）整體來看，大規模的平臺整合對于企業的規模發展往往能夠起到快8、速的推動作用。對于力爭前三的而言，未來仍需要充分發揮央企優勢，加大收并購力度。尤其是在政策加碼的當下，部分中小企業經營困難，部分企業則意圖退出地產業務，可以通過收購、重組或混改等方式，以較低價格大幅增加優質土儲，為規模的沖刺做好準備。與此同時，發展也應警惕整合中的各類問題，如標的公司的負債情況、員工安置、大規模平臺整合后的股權稀釋、甚至是人事變動等，或會反向拖累規模的發展。如 2018 年 12 月，發展計劃接管天房，然而在接管不到半年后，發展便被宣布已經退出天房集團的共管狀態。由此可見，國企整合及混改仍然存在推進緩慢、難點多等問題，如何把握好其中的利弊也將是未來需要面對的難題之一。7/14 9、3.2 舊改項目有待釋放巨量潛在貨值（略）3.3 產業地產對于規模發展貢獻有限（略）03 低融資成本配合高盈利能力，是未來規模擴張的護城河 略.04“一主兩翼”發力，依托主業發展也服務主業發展 發展依托龐大主業基礎以及央企優勢，多元化業務發展較早，覆蓋面廣。地產在成立初期就已經開啟了多元化的布局，于 1996 年成立了物業，而后商業也伴隨其住宅產品的開發而誕生。此外，母公司集團業務覆蓋面較廣，其涉房多元化業務一般歸集到發展，且在集團發展過程中重組兼并了一些較為大型的央企，如重組中航地產帶來的航空城產業園的文旅地產。2017 年提出要重回行業前三的目標后，為了體現公司多元化發展方向，進一步加快兩10、翼業務市場化發展而“去地產化”，將地產更名為發展，到 2018年形成以不動產投資開發為主體，以綜合服務與不動產金融為翼的“一主兩翼”業務板塊布局。體現多元化業務發展提速，有利于打通多方位多元化業務的關節，同時也為房地產集群賦能。8/14 2019 年上半年，發展非房屋銷售營業收入 58.07 億元，占企業總營業收入的8.2%，同比減少 1.2 個百分點。近年來，隨著發展的多元化業務迎來增長期，以及企業對多元化業務的加大投入，非房地產銷售產生的收入占比持續性上漲，從 2013 年的 3.3%上漲到 2018 年的 6.2%，但占比增幅在下降。1、不動產金融三馬齊驅，為主業及多元化保駕護航 9/111、4 在不動產金融業務方面，發展旗下目前已擁有“信保基金、資本、太平”三駕馬車，并駕齊驅。對公司而言，布局金融業務能有效打通“資本-開發”環節，擴大融資渠道，為主業及多元化業務保駕護航，促進地產與金融的協同發展。因金融業務并購成本較大，公司主要通過與金融機構合作，共同成立合營公司完成金融布局。1.1 行事低調，信保基金輸血主業（略）1.2 資本攜手太平加強上下游產業鏈整合（部分略）2015 年，發展與投資、中金合資成立資本，主要從事私募股權投資，并于次年 4 月取得私募牌照。資本是公司布局產業投資的重要資本平臺，通過并購基金、資產證券化、產業基金等方式，以實現主業及上下游關聯產業的融合。截止至 12、2017 年，資本累計管理規模 148 億元，已備案管理規模約 80 億。地產基金項目已覆蓋京津冀、長三角、珠三角等重點經濟圈，而 PE 基金項目已覆蓋新零售、智能家居及社區、產業園運營、新能源、文化教育、環保、共享經濟及科技創新等新興產業，截至目前，已落地滴滴出行、途家置業、麥馳物聯、卓錦環保、數字王國空間、每日優鮮、商湯科技、柔宇科技等一大批產業融合度較高、市場預期較好的投資項目。2、物業二度上市，毛利率相對較低但估值較高 10/14 2.1 涉足最早的多元化業務，為加速擴張尋求港股上市 物業成立于 1996 年，是發展涉足最早的多元化業務之一。并且伴隨著發展的擴張逐步擴大規模，到 20113、7 年實現在全國中小企業系統掛牌上市，其在管面積及項目居行業前列。而近幾年隨著高科技帶來的業內管理模式的變化，業內多家房企的關聯物業公司發展提速，行業內兼并收購加速，國內物業行業正處于跑馬圈地階段。2018 年起房企物業公司出現赴港上市潮，截至 2019 年 12 月18 包括物業在內已上市 13 家物業公司，3 家物業公司在上市進程中。為提升企業品牌知名度以及出于對擴張兼并加劇的更大融資需求，物業于2019 年 4 月退市，并于 2019 年 8 月向港交所提交招股說明書配售 25%股份尋求香港上市，根據 12 月 18 日物業發布的招股結果，每股最終發售價為 35.10港元，扣除相關費用后14、全球發售所得款項凈額預計為 45.79 億港元。期間，物業于 2018 年上半年加大物業管理投資力度，收購湖南天創物業提升校園物業管理競爭能力，實現多業態布局發展，2019 年 4 月收購重慶暉創 51%股權，擴大管理范圍，同時也提升上市公司價值。2.2 合同管理面積居行業前列，單平效能低于同規模公司（略）2.3 毛利率較低拉低母公司盈利率，上市募集金額較大助力未來擴張 從的盈利情況來看，2019 年上半年物業毛利率為 23.6%，同比增長 0.5個百分點，較 2016 年提升有近 7 個百分點。但物業毛利率相較于發展的地產主業 39.77%的毛利率較低，而由于物業納入發展并表，拖累發展主業盈15、利率。不過未來隨著物業的上市，將對發展的市場估值起到積極的作用。11/14 截至 2019 上半年物業在手現金 18.28 億元，較于期初增長 5%，此次上市將為物業募集凈額約 45.79 億港元，將會使得物業在手現金迅速上漲，集資所得將有利用于把握戰略投資機會，進一步開拓增值服務，以及對自身軟實力的提升，也對其持續占領行業份額起到積極作用。3、商業發展速度較慢，租賃住房類 REITs 及專項債助規模擴張（略）4、康養文旅政策化布局，目前難以實現較大盈利（略）5、部分老牌業務規模較大，但過于依賴主業（略）05 主業規模有望持續提升，多元化發展仍需優化（部分略）發展作為央企規模排名首位的房企，同16、時也在向行業前三發起沖刺，其優勢主要在于拿地多元優勢明顯，以及優秀的融資能力和對杠桿的大膽應用。這兩個支撐著發展持續居前的優勢，未來也將是其對規模前三發起沖刺的有力工具。12/14 值得一提的是，“一主兩翼”多元化戰略的確定以及提速也為品牌價值的提升加碼。發展依托央企優勢，圍繞房地產主業，成立物業、建筑、基金、經紀、商業等多元化業務，一方面能夠服務發展主業做得更好，另一方面也為發展及其集群帶來增收。但值得注意的是，多元化業務的觸角較多，大部分業務主要依托發展自身所延伸出來的資源，未能實現市場化運營，沒有形成較為鮮明特點或者具有行業領先地位。除部分業務為企業帶來增收外，其他業務持續屬于探索期，未17、完成盈利轉變。在發展近幾年啟動”一主兩翼“后，多元化業務發展明顯提速，但如何打通各個環節，最后實現與主業的有效互通，品牌價值體系的構建，在眾多多元化業務進行有取舍，有定位的多元化業務的培育是現在以及未來面對的重要課題。完整版專題購買請咨詢：021-60867863 吳經理 專題 目錄 規模沖刺與多元發展戰略解析 一、27 年風雨造就的央企龍頭房企 1、1992-2005 年：立足廣州走向全國，快速發展 2、2006-2013 年：成功上市加速發展，2010 年達到行業第二 3、2014-2016 年：涉足海外進軍金融，“一主兩翼”協同發展 4、2017 年至今：規模再次提速，去地產化更名“發展18、控股”二、央企拿地多元優勢明顯，未來仍需擴充土儲沖刺前三 1、2019 年新增拿地放緩，短期重回前三希望較小 1.1 大規模拿地是規模增長的動力 1.2 城市布局均衡降低市場風險 1.3 新增貨值暫不足以向前四沖擊 2、土地儲備相對充足，沖擊前三仍需加大投資 2.1 合作加大下開發項目個數大幅增長 13/14 2.2 區域布局與產品定位保障銷售 2.3 長遠來看具有較大發展空間 3、發揮央企優勢多元拿地，加大收購有利未來規模擴張 3.1 收并購仍是規模回歸前三的重要方式 3.2 舊改項目有待釋放巨量潛在貨值 3.3 產業地產對于規模發展貢獻有限 三、低融資成本配合高盈利能力，是未來規模擴張的護19、城河 1、融資優勢凸顯，杠桿利用合理 1.1 融資收緊環境下，央企背書盡顯融資優勢 1.2 持續修復杠桿，杠桿率處頭部房企合理水平 1.3 短期償債壓力低，債務結構趨于優化 2、陌上花開，三大利潤率創新高，高盈利可持續 2.1 精準投拓，高毛利率區域迎來結轉高峰，毛利率維持高位 2.2 銷管費用管控得當，合作開發力度提升，凈利率創新高 3、激勵到位，組織架構精細化，逐步釋放央企潛力 3.1“股權激勵+項目跟投”雙管齊下 3.2 增設大區，架構更精細化，人均效率有效提升 四、“一主兩翼”發力，依托主業發展也服務主業發展 1、不動產金融三馬齊驅，為主業及多元化保駕護航 1.1 行事低調，信保基金輸20、血主業 1.2 資本攜手太平加強上下游產業鏈整合 2、物業二度上市，毛利率相對較低但估值較高 2.1 涉足最早的多元化業務，為加速擴張尋求港股上市 2.2 合同管理面積居行業前列，單平效能低于同規模公司 2.3 毛利率較低拉低母公司盈利率，上市募集金額較大助力未來擴張 3、商業發展速度較慢，租賃住房類 REITs 及專項債助規模擴張 3.1 四大產品線構筑商場及社區商業全產業鏈 3.2 酒店以機會型開發為主，公寓依托集團優勢覆蓋類型較廣 4、康養文旅政策化布局，目前難以實現較大盈利 4.1 康養實現全產業鏈布局但盈利未達預期 4.2 文旅成立旅游規模化發展加速 5、部分老牌業務規模較大，但過于依賴主業 5.1 建筑及設計院為主業及多元化搭建基礎 5.2 經紀成立分銷主業，“肥水不留外人田”5.3 會展持有資產及規模較小 5.4 和樂教育與物業相輔相成 五、主業規模有望持續提升，多元化發展仍需優化 14/14