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1、房地產項目主要融資方式房地產行業是典型的資金密集型行業，市場、資金、土地是房地產行業的三要素，在宏觀調控的背景下，資金自然成為核心的要素。如果能夠很好地協調金融與房地產之間的互動關系，二者相輔相成，必然會對經濟增長產生巨大的推動力量。但從現狀觀察，無論是房地產開發貸款還是個人住房消費貸款，都存在過度依賴銀行的現象，由此蘊涵的銀行業系統性風險已成共識。而在新的融資限制條件下，實際上可以說多數房地產企業是難以繼續依賴銀行貸款的，這就把金融創新“逼”上了臺面、后者又需要與個性化的融資模式結合才能落到實處。十二種創新途徑根據經驗觀察和梳理，我們列舉出12 種房地產金融創新的途徑（有別于傳統的向銀行貸款2、）。每種創新融資工具特征各異，包括政策約束、風險收益和融資成本等。這就要求無論是政府部門、房地產企業還是消費者，都要對各種創新工具的可得性、融資成本和融資風險有一個深刻認識。對此，我們也做了具體分析。（一）上市融資房地產企業通過上市可以迅速籌得巨額資金，且籌集到的資金可以作為注冊資本永久使用，沒有固定的還款期限，因此，對于一些規模較大的開發項目，尤其是商業地產開發具有很大的優勢。一些急于擴充規模和資金的有發展潛力的大中型企業還可以考慮買（借）殼上市進行融資。（二）海外基金目前外資地產基金進入國內資本市場一般有以下兩種方式一是申請中國政府特別批準運作地產項目或是購買不良資產；二是成立投資管理公司3、合法規避限制，在操作手段上通過回購房、買斷、租約等直接或迂回方式實現資金合法流通和回收。海外基金與國內房地產企業合作的特點是集中度非常高，海外資金在中國房地產進行投資，大都選擇大型的房地產企業，對企業的信譽、規模和實力要求比較高。但是，有實力的開發商相對其他企業來說有更寬泛的融資渠道，再加之海外基金比銀行貸款、信托等融資渠道的成本高，因此，海外基金在中國房地產的影響力還十分有限。（三）聯合開發聯合開發是房地產開發商和經營商以合作方式對房地產項目進行開發的一種方式。聯合開發能夠有效降低投資風險，實現商業地產開發、商業網點建設的可持續發展。大多數開發商抱著賣完房子就走的經營思想，不可能對商業地產項4、目進行完善規劃和長期運營，因此，容易出現開發商在時銷售火爆，但他們走了以后商業城和商業街日漸蕭條的現象。開發商和經營商的合作開發可以實現房地產開發期間目標和策略上的一致，減少出現上述現象的可能性。（四）并購在國家宏觀調控政策影響下，房地產市場將出現兩種反差較大的情況：一方面，一些手中有土地資源而缺少開發資金成本的中小房地產企業因籌錢無門使大量項目停建緩建，只有盡快將手中的土地進入市場進行開發才能保證其土地不被收回；另一方面，一些資金實力雄厚的大型房地產企業苦于手中無地而使項目擱淺，因此，不失時機地收購中小企業及優質地產項目，從而實現規模的快速擴張。（五）房地產投資信托（REITS）2003年底5、，中國第一只商業房地產投資信托計劃“法國歐尚天津第一店資金信托計劃”在北京推出，代表著中國房地產信托基金（REITS）的雛形。但它并未上市交易，投資的房地產缺乏多樣性，不參與房地產的開發過程等問題使我國市場以往的 REITS產品與國際上真正意義上的REITS 有很大不同。REITS 的風險收益特征是，股本金低，具有較高的流動性；其次，收益平穩、波動性小，市場回報高，可享受稅收優惠，股東收益高；同時，REITS 實行專業化團隊管理，有效降低了風險。（六）房地產債券融資發債融資對籌資企業的條件要求較高，中小型房地產企業很難涉足。再加上我國企業債券市場運作機制不完善和企業債券本身的一些缺陷，國內房地6、產企業大都不采用該種融資方式。（七）夾層融資夾層融資是一種介乎股權與債權之間的信托產品，在房地產領域，夾層融資常指不屬于抵押貸款的其他次級債或優先股常常是對不同債權和股權的組合。在我國房地產融資市場，夾層融資作為房地產信托的一個變種，具有很強的可操作性。最直接的原因是，夾層融資可以繞開銀監會212 號文件規定的新發行房地產集合資金信托計劃的開發商必須“四證”齊全，自有資金超過35%，同時具備二級以上開發資質的政策。與 REITS 相比，夾層融資更能解決“四證”齊全之前燃眉之急的融資問題。（八）房地產信托融資防火墻是信托產品本身所具有的法律和制度優勢。信托財產既不是信托公司的資產，也不是信托公司7、的負債，即使信托公司破產，信托財產也不受清算影響，實現了風險的隔離。另外，信托在供給方式上十分靈活，可以針對房地產企業本身運營需求和具體項目設計個性化的信托產品。信托融資的主要缺陷，一是融資規模小；二是流動性差，由于受“一法兩規”的嚴格限制，遠遠無法滿足投資者日益增長的轉讓需求；三是對私募的限制，即規定資金信托計劃不超過200 份，相當于提高了投資者的門檻。（九）項目融資項目融資是指項目的承辦人（即股東）為經營項目成立一家項目公司，以該項目公司作為借款人籌借貸款，并以項目公司本身的現金流量和收益作為還款來源，以項目公司的資產作為貸款的擔保物。（十）開發商貼息委托貸款開發商貼息委托貸款是指由房地8、產開發商提供資金，委托商業銀行向購買其商品房者發放委托貸款，并由開發商補貼一定期限的利息，其實質是一種“賣方信貸”。開發商貼息委托貸款采用對購房消費者提供貼息的方式，有利于住宅房地產開發商在房產銷售階段的資金回籠，可以避免房地產開發企業在暫時銷售不暢的情況下發生債務和財務危機，可以為部分有實力的房地產公司解決融資瓶頸問題。（十一）短期融資券短期融資券指企業依照法定程序發行，約定在3、6 或 9個月內還本付息，用以解決企業臨時性、季節性短期資金需求的有價證券。短期融資券所具有的利率、期限靈活周轉速度快、成本低等特點，無疑給目前資金短缺的中國房地產業提供了一種可能的選擇。短期融資券對不同規模的房地9、產企業沒有法律上的約束，但就目前的情況來看，由于短期融資券的發行實行承銷制，承銷商從自身利益考慮，必然優先考慮資質好、發行規模大的企業。（十二）融資租賃根據合同法的規定，房地產融資租賃合同是指房屋承租人自己選定或通過出租人選定房屋后，由出租人向房地產銷售一方購買該房屋，并交給承租人使用，承租人交付租金。（十三）房地產證券化房地產證券化就是把流動性較低、非證券形態的房地產投資直接轉化為資本市場上的證券資產的金融交易過程，從而使得投資者與投資對象之間的關系由直接的物權擁有轉化為債權擁有的有價證券形式。房地產證券化包括房地產項目融資證券化和房地產抵押貸款證券化兩種基本形式。我國正處于房地產證券化推行10、的初級階段進行中的住房抵押貸款證券化是其現實切入點。據實選擇融資方式需要明確的是，對當事各方來說，并非上述每一種融資工具都適用于自身。房地產開發的不同項目、不同環節或不同的地產公司有著不同的風險控制和融資需求，因此，如何根據自身實情來確定最優融資結構，規避融資風險是房地產企業融資決策的核心。以下分別加以說明（一）房地產開發各環節合理的融資方式房地產開發可以分為七個環節：開發項目的立項和可行性研究、規劃設計和市政配套、選擇地點和取得土地使用權、開發項目的前期工作、建設管理和竣工驗收、房地產商品的經營和物業管理。按照融資的不同需求，我們可以將這些環節歸納為三個融資階段，按照不同階段面臨的風險來選擇11、每個階段適合的融資工具。1、準備階段，貨幣資金轉化為儲備資金這一階段的開發成本和費用包括購入土地使用權和原材料、支付可行性研究和規劃設計費用等。這一階段房地產企業主要面臨投資估算不足，融資規模不夠的風險。該階段融資期限最長，數額較大，受到政策規定自有資金須達到35%以上才可獲得銀行貸款的限制，一般房地產企業難以達到要求，為獲得貸款必須保證“過橋融資”的可得性確切，資金流穩定性較高，因此，可以接受較高的融資成本。夾層融資既包括債券融資又包括股權融資，規避了政策限制，可以作為此階段融資的首選，用以補充自有資金。使用夾層融資后，自有資金比例達到30%以上，便可以使用信托融資。對于資質較好的大型房地產12、開發商可以考慮發行債券、reits與海外資金合資設立項目公司進行投資上市和并購等方式在項目準備階段之前利用，保證整個開發過程中資金鏈條的順暢。中小型企業可在此階段選擇聯合開發，實現地產商和經營商聯盟合作，統籌協調，使雙方獲得穩定的現金流，有效地控制經營風險。2、生產階段，儲備資金轉化為生產資金這一階段的開發成本包括“七通一平”等土地開發成本，建筑、安裝工程，配套設施建設等支出，房地產企業面臨建設項目拖延、原材料價格上漲等風險。這就要求開發商融資進度盡可能與開發進度配合，既滿足工程需要，又不能因過度融資導致過高的資金成本。基建墊資是本階段實際操作中主要資金來源之一，這樣房地產開發企業就可將一部分13、融資的困難和風險轉移給承包商。完工后生產資金轉化為成品資金。適合選用信托、夾層融資等方式，融資成本較高，但受政策限制較少，相對容易籌得資金。短期融資券，一般在9 個月內還本付息，具有利率、期限靈活周轉速度快、成本低等特點，是信譽良好的房地產開發企業，在生產階段和銷售階段進行銜接的時候，解決短期資金缺口的理想融資選擇。3、銷售階段，成品資金轉化為貨幣資金開發商銷售房地產回籠資金，這一階段房地產企業面臨貸款利息稅升高，購房者拖欠款等風險。本階段購房者需要融資。對于工作時間不長，但有較高收入預期和還款能力的年輕人可選用按揭貸款；工作時間較長或有一定財產積蓄的中老年購房者可選擇住房公積金、抵押貸款，或14、綜合使用以上方式。融資租賃也可以減輕支付負擔，實現真正意義上的“零首付”。（二）不同房地產開發項目融資方式的選擇不同開發項目金融創新方式的選擇，取決于市場發育程度和投資者的信心程度。現有融資格局是各方博弈的結果，包括銀行風險、資本市場發展狀況和企業信譽等方面。1.住宅住宅是房地產開發最主要的項目類型之一。住宅的經營模式是開發并銷售，融資相對商業用房較為容易，享受稅收優惠，但其貸款抵押期一般較長。不同檔次的住宅類型資金運作規律、消費群體乃至政策環境都不一樣，考慮融資方式的選擇時應進一步細分住宅市場。別墅、高檔住宅區：這類住宅消費群體針對高收入階層，目標消費群狹小、需求個性化隱含著較大的銷售風險，15、總體看空置率較高。高檔住宅通常要求較高設計水準，可行性研究和專業設計費用高昂，因此，在開發的準備期融資需求大，而準備期又是不確定性最大的開發階段。類似于商業用房，開發商更需要拓寬融資渠道，為保證資金的可得性和穩定性，愿意接受較高的融資成本。夾層融資、信托、項目融資、reits等是較為理想的融資方式。普通商品房：中端客戶貸款比例較高，違約率略高于高端客戶。融資租賃可以構造事實上的“零首付”：“賣方信貸”可以通過開發商補貼的方式為他們提供貸款上的優惠，減輕他們的還貸壓力；這類住房的購買者申請的個人抵押貸款是房地產證券化的主要來源。經濟適用房：該類型住宅適宜中低收入人群，貸款比例最高、違約率也最高。16、低收入人群難以獲得高額的購房貸款額度，對金融創新融資工具需求不強，在市場失效的情況下，政府應該承擔更多的責任。由于并非所有人的住房問題都要通過購買新建商品房解決，可以通過發展二手房和房屋租賃市場，解決經濟拮據人群的住房需要。2.商業房地產商業房地產包括寫字樓、商鋪、工業項目、停車場和倉庫等。各方面特征與住宅有顯著差異，經營模式是開發并持有，以出租獲取回報為主，產權和現金流較穩定；融資規模大、時間長，因此，它對新融資渠道的需求更旺盛。我國現有的reits都是投資物業，靠租金獲取回報，適用于投資于辦公樓、購物中心等。大型的商業房地產項目可以考慮采用項目融資的方式，來實現融資目標和風險屏蔽的作用。短期融資券適用于工程較大、耗資較多的項目，保證項目開發期間獲得穩定的資金流。多數商業地產開發商是從住宅開發轉過來的，對商業特性和商業規律的把握存在著偏差，聯合開發可以實現優勢互補，幫助企業順利轉型。海外基金也多用于商業地產等規模較大的開發項目。（三）不同規模房地產企業的融資方式選擇對于實力雄厚、信譽良好的大型房地產開發企業來說，幾乎所有的融資方式都可以選擇，其中有幾種融資方式（譬如上市融資、發債融資、海外資金等）幾乎成為他們的專利。而對于為數眾多的中小企業來說，應積極采用開發商賣方信貸、聯合開發、夾層融資、信托融資、工程轉包融資、獲得外單位投資等不被大型企業所壟斷的方式進行融資