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1、房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 目錄目錄 第一章第一章 土地前融業務土地前融業務 .1 1 一、房企的土地前融訴求變化.1 二、土地前融業務的調整.2（一）土地競拍保證金資金池融資.2（二）單個項目的土地保證金及土地款融資.3 第二章第二章 拿地后的前融業務拿地后的前融業務 .5 5 一、前融機構地產真股投資的風控邏輯與風控措施.5 二、前融機構地產真股投資面臨的道德風險.6 三、地產真股投資的財稅風險問題.7（一）股權投資的資金進入和退出方式.7（二）市場的妥協結果.8 第三章第三章 開發貸之外的增量融資業務開發貸之外的增量融資業務2、 .1010 一、開發貸以外的增量股權融資.10 二、按揭尾款的保理融資.12 三、工程、材料應收賬款的融資.12 房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 1 第一章第一章 土地前融業務土地前融業務 受房企“三道紅線”以及銀行貸款集中度“兩道紅線”等融資監管政策的影響，自 2021 年開年以來，排名前 30 強的房企大部分都降低了融資成本紅線，目前的成本接受度基本上集中在年化 9%-12%之間，稍微高一點的也才放寬到年化13%左右，排名靠后的房企的融資成本則基本在年化 13%-18%不等。值得一提的是，目前房企普遍都很關注“三道紅線”之下的降檔問題，主要是降檔之后壓縮了融資利率并可同步提3、高信用評級和舉牌能力，此時開發商在集中供地制度下的管理紅利也能充分發揮出來。一、房企的土地前融訴求變化一、房企的土地前融訴求變化 受監管影響，銀行、信托基本無法進入土地款融資業務領域。我們注意到，不少頭部房企已單獨設立投資合作部門，專門負責對接非金非銀機構的股、債等合作，當然核心的問題仍舊是新增融資如何解決出表的問題。從拿地前融的產品本身來看，目前房企核心關注的主要是兩個問題，一是如何出表，二是配資比例能做到多少。目前房企偏好的土地前融產品形式主要是兩種：一是資金池合作形式，即前融機構與房企集團或區域公司開展戰略合作，共同成立平臺公司后參與土地競拍，競得土地后設立項目公司并裝入競得的土地，未競4、得土地則在保證金退回后繼續參與下一個項目的競拍；二是單項目合作形式，即前融機構與房企就單個項目開展合作，雙方按配資比例注入資金競拍土地或者開發商先以自有資金支付保證金，前融機構再按照配資比例提供土地款。當然，就風控角度而言，我們在操作土地前融業務時則更傾向對優質主體的單個項目在保證金階段就進行一定比例的配資（一般都是 60%左右），但開發商在拿地后需繼續由我們做后端的土地款融資，也即保證金與土地款的融資實現捆綁，以有效控制前融的退出風險。需注意的是，目前房企都普遍希望前融機構以股權或股加債的形式注入融資款項，主要是股權部分對應的資金（股本、資本公積）注入能降低整體的負債率（即便是明股實債也能解5、決出表的問題）。當然，在具體業務操作上，一些頭部房企已經開始在有意識地引導前融機構往股加債或門檻固定收益+真股浮動收益的合作方向去走，比如單個項目合作的情況下，債的部分成本為年化 9%，算上股的收益后綜合下來的年化成本會在 14%-15%左右，后續通過模擬清算的方式房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 2 退出，且可與開發貸并存。二、土地前融業務的調整二、土地前融業務的調整 為便于說明，我們就目前在操作的土地前融業務相關情況做舉例說明。（一）土地競拍保證金資金池融資（一）土地競拍保證金資金池融資土地保證金資金池的融資一般都是前融機構與開發商共同設立平臺公司后，前融機構以純債、股加債或明6、股實債等方式向平臺公司注入資金（開發商也需按配資比例注入），平臺公司參與土地競拍并繳納保證金，未競得土地時保證金原路返還，并繼續參與下一個地塊的競拍；已競得土地時則由平臺公司全資設立的項目公司繼續取得土地，并由項目公司取得前融資金后將保證金對應的資金歸還給平臺公司，由此再繼續參與其他地塊的競拍。從市面的情況來看，目前主要是兩類資金在操作保證金資金池的業務，第一類是小貸公司等短拆、過橋類資金，一般都是通過上述架構配合房企參與土地競拍，資金的使用偏短期的性質，因此資金使用成本按每天千一到千二點五計收；第二類是外資、國企金控以及其他前融機構的長期資金，通過上述架構完成放款后供開發商循環拍地使用，資金7、成本一般在年化 13%-16%左右。在我們目前的保證金資金池業務的操作中，核心的難點主要是兩個。第一個難點是成本的問題，因保證金資金池屬于偏信用的融資，主體準入要求一般都是百強排名中靠前的房企，而保證金資金池的融資成本一般都在年化 13%-16%左右（如果是境外放款的話一般是年化 11%-15%左右，當然優質主體的融資成本會相對較低），因此很多時候我們都會因為房企的融資成本紅線問題導致 N 輪談判后仍舊無果而終。第二個操作難點是融資期限的問題，按我們財富端的要求，保證金資金池的融資期限原則上都應達到 1 年或者 1+1 年（不然我們沒錢賺），而集中供地新規下資金池內的款項可能存在較多的空檔期，8、因此會導致這種相對高成本的資金使用效益變低，而房企的短期用款訴求顯然無法滿足我們的投資收益要求。從我們財富端的業務操作情況來看，土地競拍保證金資金池融資業務在投資人群體中的接受度相對較低，主要原因是風控措施方面的偏信用特征。我們目前在操作的產品中，LP 主要是外資類及國內的實業類企業，我們最終放款給開發商的成本基本都要求在年化 15%左右。從市場的走向來看，小貸公司以及一些房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 3 前融機構都在大力拓展融資需求金額在 1-2 億元之間的保證金資金池業務，因這種小金額的資金池產品的風險溢價更為可控。當然，就我們自身的偏好長周期的資金池業務而言，我們仍傾向于9、操作資金需求體量較大的項目。附：土地競拍保證金資金池融資業務架構及操作流程 1.外資機構境內 SPV（LP）與西政（GP）共同設立有限合伙企業，有限合伙企業與開發商（一般都是區域公司）共同出資設立拍地平臺公司。2.有限合伙以股加債形式將資金注入平臺公司，開發商的上市主體或發債主體為還本付息、收益支付、股權回購等提供擔保。3.拍地平臺公司設立全資控股的項目公司參與土地招拍掛，繳納土地競拍保證金后如競得土地，則由其全資控股的項目公司繼續取得土地使用權；如未能競拍成功，則保證金原路退回平臺公司后繼續用于其他地塊的競拍及保證金的繳納，如此循環使用。（二）單個項目的土地保證金及土地款融資（二）單個項目的10、土地保證金及土地款融資針對單個項目的土地款配資屬于比較常規的土地款前融業務，相較于保證金資金池這種偏純信用的融資產品，前融機構對這種鎖定了具體項目的土地款前融業務都更加偏好。從我們的業務操作情況來看，地方性的龍頭房企或實力型的中小開發商對這類產品的接受度會更高一些，我們對這類開發商的放款成本也基本能控制在年化 13%-15%左右。對于前融機構來說，大房企的單個項目的土地前融業務并不是太為理想，原因主要是大房企的資信、評級優勢能獲得銀行私行等房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 4 渠道的更低成本的資金。另外從業務操作本身來看，目前的土地款前融主要是以下兩種操作模式：1.股權或股加債產品11、：在無法提供抵押物的情況下，我們目前偏向股加債的投資方式，不過一般都會要求開發商將土地保證金及土地款的融資業務捆綁給我們處理，另外在需要后置抵押的情況下，我們可以將一部分融資款委托小貸公司放款并辦理抵押。2.純債產品：在開發商不需要出表的情況下，我們目前更傾向于借助小貸公司或做成保理產品完成放款并解決后置抵押的問題。需要說明的是，因房企在“三道紅線”的監管背景下對出表的訴求存在很大的差異，因此我們在產品架構和放款方式的設計上很多時候都得考慮融資方的個性化需求。當然，就住宅用地集中出讓的新規而言，因各類房企的融資模式以及可操作的土地前融產品基本沒有什么變化，因此我們認為國央企、頭部房企、地方龍頭12、房企、地方性實力型中小房企都能獲得更好的拿地機會，也即財務不穩健、杠桿過高以及實力偏弱的中小房企將面臨更大的被淘汰的危機。房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 5 第二章第二章 拿地后的前融業務拿地后的前融業務 受地產金融監管政策的影響，除銀行和信托的開發貸以外，房企在拿地后的債權融資途徑非常有限。根據監管的導向，目前房企拿地后的主流前融產品仍局限在股權類的融資產品。目前市面上主流的地產真股融資類產品主要是兩類，一類是地產私募股權基金，其中因監管加碼以及頻繁爆雷的原因，目前市面發行的地產基金非常有限；二是“信托+基金或有限合伙”的優先股產品，因融資類信托規模壓降等監管新規的影響，目前該13、類產品上漲勢頭非常兇猛。值得注意的是，在前融機構的債性投資思維背景下，地產真股投資需要重點解決沒有土地抵押帶來的風險問題以及債權投資轉型為股權投資后面臨的財稅處理難題，以下就以我們的業務操作經驗為例進行詳細分析和說明（產品架構參見下圖）。一、前融機構地產真股投資的風控邏輯與風控措施一、前融機構地產真股投資的風控邏輯與風控措施 以上述產品架構為例，信托計劃認購基金或有限合伙的份額后，基金或有限合伙以新設、受讓或增資的方式取得平臺公司的股權，平臺公司并 100%持有項目公司股權。根據上述，信托計劃、基金、有限合伙與開發商之間是股權合作關系，對平臺公司（及其持股的項目公司）屬于股權法律關系，因此遵循14、的是“同股同權、共享收益、共擔風險”的投資邏輯。換句話說，這種房地產信托產品跟開發商及其平臺公司、項目公司之間不是債權債務的關系，也即無法依債權債務的法律關系辦理土地或其他資產的抵押。在無法辦理抵押，也即無法行使優先受償權的情況下，信托計劃、基金/有限合伙的風控重點就變成了以下三個：一是如何保證開發商不會亂來，比如如何有效地控制平臺公司、項目公司的對外負債；二是如何最有效地控制住資產，比房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 6 如限制或避免開發商私下處置或抵押土地；三是如何更有效地控制現金流，確保前融的退出或融資款的順利置換。按我們目前的操作經驗，我們認為有三點是必須要做到的地方：1.15、平臺公司、項目公司的章證照必須做好共管，使用程序需確定好規則，其中保險箱放置的位置需要謹慎處理。結合我們經歷過的教訓，我們傾向于建議投后團隊另行租賃辦公室放置保險箱，這比在開發商的辦公場地直接放置保險箱會保險地多（至少有糾紛時不會被搶），當然具體情況的處理需因項目而異。2.平臺公司、項目公司的對外抵押、擔保等必須嚴格控制，比如我們前融機構派駐的董事要有效地行使一票否決權，股東會、董事會的權責一定要約定清楚，避免資產被交易對手惡意處置，或者出現公司僵局后陷入束手無策的尷尬境地。3.財務必須嚴格監管，包括 U 盾或復核 Ukey 等的嚴格掌控，其中現金流的控制尤其是銷售回款的監管是重點，如果后期還16、有開發貸等融資款的回流，資金的分配、使用等監管也是重點，也即任何時候都須充分或優先考慮前融資金的退出問題。二、前融機構地產真股投資面臨的道德風險二、前融機構地產真股投資面臨的道德風險 道德風險是個稍微有點敏感的話題，但在我們做前融業務的時候，這種風險又無處不在。最常見的主要是以下兩種情況：1.投后人員被交易對手腐蝕：這個問題的發生主要是開發、施工行業本身的“潛規則”造成的，當胡蘿卜足夠誘人的時候，很多投后人員都很容易產生僥幸或搖擺的心理，當然原則上投后人員的工資、社保等肯定得由我們前融機構自己來發，至于投后人員因為綜合能力和專業能力不行導致被交易對手忽悠的則另當別論。2.交易對手的小動作問題：17、這也是個高發的問題，比如蓋章的時候交易對手在里面夾幾張白紙，或者項目有銷售回款的時候通過各種方式來變相收取或私下轉走，各種情況其實都有可能發生，且防不勝防。回到風控的邏輯基礎上，一旦我們與開發商發生糾紛和爭議，在真股投資的大背景下，基本不可能按債權的邏輯去起訴，也即股權法律關系的表征很難被認定為債性的本質。而即使在投資端設置了對賭條款，比如讓開發商所屬集團按房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 7 流動性支持函、差額補足函向我們補足本金和收益，因在訴訟層面該類支持函的效力經常無法 100%地保證，因此支持函和債權債務法律關系下的擔保函（保證合同）還是得區分著對待和處理。三、地產真股投資18、的財稅風險問題三、地產真股投資的財稅風險問題 我們在做“信托+基金或有限合伙”的優先股業務的時候經常會遇到一個很麻煩的問題，簡單來說就是股權進入和股權退出的財稅處理。這個問題非常敏感，利害關系也超乎很多人的想象。（一）股權投資的資金進入和退出方式（一）股權投資的資金進入和退出方式還是以上述優先股融資架構為例，信托計劃的資金以認購基金/有限合伙份額的方式完成資金的注入后，基金/有限合伙有以下幾種方式繼續將融資款注入到平臺公司：1.基金/有限合伙與開發商共同新設項目公司，雙方按配資比例注入的資金全部作為實收資本，或基金/有限合伙以增資方式取得平臺公司的股權，融資款全部作為增資款處理（也即實收資本）19、。因有限責任公司的“有限責任”屬性，大部分企業都不會愿意將投資款全部做成實收資本或股本，而轉而選擇將大部分投資款以股東借款的形式注入，因為股東借款屬于債權的范疇，而債權請求權優先于股東的分紅權及剩余財產分配權，也即股東借款的償付肯定優先于股權投資回報的取得。在這種邏輯背景下，我們能看到的幾億或十幾億的股權融資款中，大部分情況下都是只有幾百萬或幾千萬作為股本（或實收資本），其他部分的資金以資本公積的形式存在的會最為常見。2.基金/有限合伙直接受讓平臺公司的股權，并將配資比例對應的融資金額全部作為股權受讓款支付給開發商。因開發商按上述對價轉讓平臺公司股權時涉及很高的所得稅問題，且融資款變為股權受讓20、款后繼續注入平臺公司時存在技術障礙，因此實務中很少會出現這種操作方式。3.基金/有限合伙與開發商共同新設項目公司，雙方按配資比例注入的資金中一小部分作為實收資本，剩下大部分作為資本公積，或基金/有限合伙以增資方式取得平臺公司的股權，融資款的其中一小部分作為增資款，剩下的大部分資金均作為資本公積。按照上面提及的大額實收資本的弊端，如調整為資本公積，雖然股本層面的有限責任可以得到保證，但基金/有限合伙向平臺公司注入的資房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 8 本公積部分的資金該如何退出就衍生了另外一個復雜的問題。具體到基金/有限合伙退出平臺公司的層面，因交易的設置基本上都是基金/有限合伙將21、其持有的平臺公司的股權轉回給開發商，假設基金/有限合伙對平臺公司注入的融資款中分拆出來的股本是 1000 萬、資本公積是 19000 萬，另外融資款對應一年期的業績比較基準或門檻收益（類似固定收益）是 2000 萬，那基金/有限合伙退出時轉回平臺公司股權給開發商的話，資本公積 19000 萬和收益 2000 萬共計 21000 萬元是當成股權轉讓款的溢價，還是當成平臺公司對基金/有限合伙的分紅，這里面的稅收差異就非常敏感。簡單來說，如果 21000 萬元是當成股權轉讓的溢價款處理（即退股時的轉讓價格按股本 1000 萬+溢價 21000 萬元處理），則基金/有限合伙及信托計劃先分后稅后投資者的22、所得稅將居高不下（投資者為企業時股轉所得的企業所得稅率是25%）；而 21000 萬元如果是當成平臺公司對基金/合伙企業的分紅所得（也即退股時按 1000 萬元的股本進行平價轉讓處理），則根據“居民企業之間的分紅免稅”原則，投資者為企業時不需再繳納稅費（需要注意的是個別地區的稅務部門不認為有限公司向有限合伙的投資者分紅時可以適用“居民企業間分紅免稅”的政策）。鑒于上述差異，銀行流水以及財務處理就變得非常關鍵。4.基金/有限合伙與開發商按配資比例向平臺公司注入資金，其中基金/有限合伙注入的一小部分資金作為受讓平臺公司股權的對價款，剩下大部分的資金全部作為資本公積。具體到操作層面，基金/有限合伙一23、般也是通過轉回其持有的平臺公司股權給開發商的形式實現退出，如為平價轉讓股權，則資本公積對應的本金以及投資收益仍舊以分紅款的形式處理，如果是溢價轉讓股權，則資本公積和投資收益部分對應的資金作為股轉溢價款時仍然涉及很高的所得稅問題。（二）市場的妥協結果（二）市場的妥協結果對于真股投資的進入和退出所涉的稅費問題，市場各方目前并無一致的處理意見。按我們目前的操作經驗，在優先股的基金/有限合伙進入平臺公司的階段，我們傾向于選擇以“小額股本+大額資本公積”的形式注入融資款，其中資本公積部分在投資期間本質上是做掛賬處理，投資期間的資本公積對應的本金部分以及投資收益（包括門檻收益+浮動收益）全部以預分紅的方式24、進行分配，退出時平臺公司對基金/有限合伙的預分紅在財務上確認為分紅，基金/有限合伙持房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 9 有的平臺公司股權最終以平價轉讓的方式實現退出。當然，這種操作涉及的稅務風險肯定要以協議安排的方式約定由開發商最終承擔（盡管開發商認為我們太過蠻橫和無理）。房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 10 第三章第三章 開發貸之外的增量融資業務開發貸之外的增量融資業務 在常規的地產前融業務中，前融資金的退出一般都是通過項目公司取得開發貸之后直接通過貸款置換的形式退出。特殊情況下，如開發商無法取得開發貸（比如銀行“兩道紅線”要求下導致無法取得開發貸），則前融資金只25、能通過開發商的其他現金流補充或者等到項目的銷售款項回流后才能退出。當然，就目前開發商的現實需求而言，目前比較一致的訴求主要是兩個：一是希望土地款前融能與開發貸并存；二是在取得開發貸之后希望能繼續取得增量的融資，由此可以最大化項目的融資效益，并在資金層面實現更高的杠桿。從融資的操作細節來看，因為開發商可以配合實現的風控措施非常有限，比如土地/在建工程抵押、股權讓與擔保或質押、集團及實控人擔保等，因此開發商在融資層面想實現一魚多吃存在風控方面的限制因素，也即在開發貸已抵押土地/在建工程并質押項目公司股權的情況下，最多可能就只能再做一道股權融資，事實上同一個項目做三道或三道以上的大額融資在操作層面其26、實非常難以實現。按我們目前的前融操作，如前融操作后開發貸跟上并置換了我們的前融資金，或者開發商未做前融而只做了開發貸，則在項目公司存量融資僅有開發貸的情況下，我們仍舊可以通過股權融資或保理融資等形式給到開發商在開發貸以外的增量融資，而這也是我們認為應對當下局勢的最好策略。一、開發貸以外的增量股權融資一、開發貸以外的增量股權融資 在項目公司已申請開發貸的情況下，因項目公司名下的土地/在建工程已抵押，項目公司的股權也已質押給銀行，此時我們的增量融資主要得依托項目公司上層股東的股權質押或讓與擔保來實現。準確地說，這是開發貸之外的增量融資必須滿足的風控前提，如果項目公司及其股東層面無法讓我們在風控層面27、有相應的抓手，則操作層面本身就缺乏前提要件（具體可參見以下融資架構）。房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 11 如上圖所示，在交易安排方面，我們一般是通過有限合伙增資或受讓股權的方式取得目標公司 70%以上的股權，融資款形式上為增資款或股權轉讓的對價款，其中融資存續期間剩余項目貨值對我們的存續融資款本金的覆蓋倍數不得低于 1.3 倍（屬動態監管要求），具體計算公式為：（項目總貨值-已售項目貨值-待繼續投入的開發建設資金-項目公司開發貸本息-項目公司其他負債本息+項目公司賬上現金+已售未回款）*我司對項目公司穿透后的持股占比/融資款本金。需說明的是，我們設置該動態監管指標的要求主要是為28、了確保項目貨值能足夠覆蓋開發貸本息以及我們此次新增的融資本息，如果無法滿足這個現金流的管理要求，則這種開發貸基礎上的增量融資在操作上本身會形成風控上的重大漏洞。值得一提的是，我們在操作開發貸之外的增量融資時，因項目公司層面的土地/在建工程抵押以及項目公司股權的質押等都無法實現，因此只能在投后管理方面完善這個風控措施的短板。在具體操作上，我們一般是向項目公司委派一名董事（公司章程也需修改），并參與公司的經營決策，其中我們委派的董事對重大事項擁有一票否決權；同時，我們需與開發商共管相關印章（包括但不限于公章、法人章、財務印鑒章等）、證照（包括但不限于機構代碼證、開戶許可證等），其中網上銀行復核 U29、-KEY 由我們單獨管理。除上述以外，我們會通過監管人員的派駐落實具體的印鑒和證照監管、賬戶資金監管、合同監管、工程進度監管、成本監督等具體工作，并要求開發商承諾任何時候我們都能正常行使管理權限或相應職權。嚴格而言，增量融資屬于信用融資的范疇，因此我們在挑選交易主體時會更加注重交易主體的綜合資質與實力。房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 12 二、按揭尾款的保理融資二、按揭尾款的保理融資 按揭尾款的保理融資并不多見，以前較為常見的一般都是通過購房尾款 ABS之類的產品完成融資，只是因為金融監管以及募資環境的變化目前 ABS 產品的發行已較為少見，且募集亦存在難度。在目前的市面操作中，30、僅有個別保理公司可針對地方性的項目操作按揭尾款的保理融資，比如一些地方性的保理公司與當地的銀行非常熟悉，能把握住開發商的按揭貸款的放款情況和相關進度，因此能更加放心大膽地操作按揭尾款的相關融資。在具體的操作方面，因政府對地產項目的銷售回款實施監管，且監管賬戶的資金達到一定比例后才能轉出多余的資金，因此銷售完成至按揭貸款發放后提取超出監管比例的資金出來存在 3-6 個月的間隔期，比如開發商銷售了 100 套房子，對應有相應的按揭尾款總額，保理公司按照該按揭尾款總額 70%-80%的打折率提供資金給開發商，成本在年化 12%-13%之間，如果另外又銷售了 100 套，則開發商先歸還之前 100 套31、的融資款，隨后繼續操作這新增的 100 套的按揭尾款融資，以此類推。三、工程、材料應收賬款的融資三、工程、材料應收賬款的融資 除了上述股權融資和按揭尾款融資外，在開發貸存續的情況下，通過總包單位或材料供應商對開發商的應收賬款完成增量融資也是非常常規的做法。以下就我們目前較為常規的供應鏈融資操作做舉例說明：1.以房地產企業為核心企業的商票質押（1）房地產企業作為核心企業與其供應商建筑企業發生業務往來后，房地房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 13 產企業開具商票給建筑企業。（2）建筑企業將對核心企業的應收賬款轉讓給西政保理公司并提供商票質押。（3）西政保理公司在核心企業以商票確權的方式32、提供擔保后向建筑企業放款。（4）票據到期，核心企業將票據金額支付至西政保理公司。2.以建筑企業為核心企業的商票質押近半年來有個比較火的“保理+票據保險”的融資模式，該模式主要是指滿足資質條件的建筑企業（核心企業）向其供應商開具電子商業承兌匯票，保險公司依托該核心企業信用為商票貼現提供保險，保理公司依據保險公司開具的保單放款的模式。在以建筑企業為核心企業的“保理+票據保險”業務中，保險公司在產品中扮演著“擔保”融資的角色，核心企業既包括實力雄厚的國央企類建筑總包單位，又包括與開發商自身存在表面關聯或非關聯關系的總包施工單位。上述融資方式不影響核心企業報表，亦不占用核心企業銀行授信，因此對于開發商33、來說指定關聯的總包單位承接工程后的后端保理融資能無形中降低前端的融資需求。需說明的是，核心企業簽發商票僅有一手質押背書，保險公司持有至到期，不做額外流通，因此不會發生商票在不合規的民間資金中流通的情況。（1）建筑企業作為核心企業與其供應商發生業務往來后，建筑企業開具商票給其供應商。房地產項目前融實操手冊房地產項目前融實操手冊 14（2）供應商作為投保人，以其自身為被保險人，以西政保理公司為受益人進行投保，并將商票質押給保險公司，保險公司盡調核查后向供應商出具保單。（3）供應商將對核心企業的應收賬款轉讓給西政保理公司。（4）西政保理公司在供應商投保后向其放款。（5）票據到期，核心企業將票據票面金額支付至保險公司，資金最終歸集至西政保理公司。更多融資項目的交流和合作歡迎聯系西政財富和西政資本。