1、2019-05-09 中小盤研究 -2- 證券研究報告 目目 錄錄 1、 母嬰消費百花齊放，線上社區模式獨樹一臶 . 4 1.1、 母嬰行業繁榮發展，線上渠道持續擴張 . 4 1.2、 流量紅利消退倒逼渠道變革，母嬰社區模式另辟蹊徑 . 5 2、 優質內容聚合流量+用戶，實現母嬰消費全鏈路閉環 . 7 2.1、 社區引流+工具粘性，打造母嬰流量蓄水池 . 7 2.2、 用戶高粘性推動流量變現，水到渠成掘金媽媽經濟 . 9 3、 中國母嬰社區領航者寶寶樹集團 . 13 3.1、 寶寶樹領航中國母嬰社區 . 13 3.2、 社區電商平臺共筑母嬰社區生態體系 . 14 3.2.1、 寶寶樹孕育：母嬰

2、社區旗艦平臺 . 14 3.2.2、 小時光 APP：記錄早教雙重服務 . 15 3.2.3、 美囤媽媽：垂直型母嬰電商，與阿里戰略合作實現轉型升級 . 16 3.3、 廣告+電商為主要變現方式，知識付費未來可期 . 17 3.4、 競爭優勢突出，行業龍頭地位穩固 . 18 3.4.1、 優質內容聚合海量用戶，流量優勢構成重要競爭力 . 18 3.4.2、 品牌樹立，社群思維運營社區，用戶粘性強、忠誠度高 . 18 3.4.3、 推出“寶樹號”平臺，獨特 PUGC 內容實現反哺社區 . 19 3.4.4、 大數據分析精準定位用戶需求，專定產品提供個性化服務 . 20 3.5、 阿里、復星等戰略

3、合作伙伴多維協同助力. 22 3.6、 人才戰略+并購投資，四大布局成就寶寶樹未來 . 23 4、 母嬰社區：多元競爭，百花齊放 . 24 4.1、 寶寶知道：背靠百度流量資源，打造四大布局. 24 4.2、 媽媽網：“微網紅”營銷，“京媽戰略”賦能打造母嬰綜合平臺 . 25 4.3、 柚寶寶孕育：依托美柚平臺，反哺構建女性服務閉環 . 26 5、 風險提示 . 27 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 母嬰產品產業鏈上下游多元業態百花齊放 . 4 圖 2： 2018 年母嬰商品線上零售規模超過 4800 億元 . 5 圖 3： 綜合電商仍為母嬰線上渠道主導力量 . 5 圖 4： 母嬰社區商業模式另辟

4、蹊徑 . 5 圖 5： 社區類軟件使用滲透率在所有母嬰類軟件中最高 . 5 圖 6： 母嬰社區經歷近 20 年發展，行業正處于高速發展期 . 6 圖 7： 寶寶樹為母嬰社區賽道領先者 . 6 圖 8： 母嬰社區用戶規模龐大（2018 年 1 月） . 7 圖 9： 25-35 歲用戶為母嬰社區主要人群 . 7 圖 10： 母嬰社區具備內容、工具、社交、電商四大業務功能 . 7 圖 11： 母嬰內容特征與用戶需求匹配 . 8 圖 12： 多方助力母嬰社區內容升級 . 8 圖 13： 社交是中國家庭育兒用戶重要群體特征之一 . 8 圖 14： 媽媽網交流板塊分為圈子、同城和同齡 . 8 圖 15：

5、 寶寶樹細分工具類產品能夠滿足母嬰消費者不同時期需求 . 9 圖 16： 數據驅動母嬰群體聚合 . 10 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -3- 證券研究報告 圖 17： 母嬰社區主要通過廣告、電商和服務等方式實現流量變現 . 10 圖 18： 母嬰行業線上廣告規模不斷增長 . 11 圖 19： 母嬰線上廣告市場垂直類平臺收入占比過半 . 11 圖 20： 母嬰電商市場規模不斷增長 . 11 圖 21： 母嬰“社區電商”模式優勢互補 . 11 圖 22： 購買育兒

6、付費服務動機為個性化問題咨詢 . 12 圖 23： 知識付費市場規模將繼續擴容 . 12 圖 24： 寶寶樹推出寶寶樹孕育等多項平臺，逐步構建完整母嬰服務生態 . 13 圖 25： 寶寶樹近四年營收穩步增長 . 13 圖 26： 寶寶樹各項業務毛利率穩步提升 . 13 圖 27： 安卓母嬰社區 APP 下載量寶寶樹孕育位列第一 . 14 圖 28： 寶寶樹孕育 APP 擁有知識、圈子等五大板塊 . 14 圖 29： 公告板討論+社區問答板塊實現社交互動功能 . 15 圖 30： 知名專家為用戶解疑答惑 . 15 圖 31： 小時光 APP 集合記錄與早教兩大功能 . 16 圖 32： 寶寶樹社

7、區流量導流至美囤媽媽平臺 . 16 圖 33： 廣告業務構成寶寶樹最主要收入來源 . 17 圖 34： 移動端廣告、泛母嬰廣告均有較快增長 . 17 圖 35： 聯手阿里，寶寶樹電商業務戰略重塑 . 17 圖 36： 寶寶樹已進駐天貓平臺 . 17 圖 37： 寶寶樹孕育 APP 月活用戶最多（2018 年 7 月） . 18 圖 38： 寶寶樹小時光 APP 月活用戶增長率最高 . 18 圖 39： 寶寶樹百度搜索指數在同類母嬰社區中位列第一 . 19 圖 40： 相關領域眾多大 V 加入寶樹號 . 19 圖 41： 大數據分析精準描繪用戶畫像 . 20 圖 42： 2018 年寶寶樹研發費

8、用同比增長 59.6% . 21 圖 43： 寶寶樹哭聲翻譯器于 2019 年 4 月上線 . 21 圖 44： 阿里、復星和好未來均為寶寶樹戰略合作伙伴 . 22 圖 45： 母嬰社區延伸至家庭消費市場 . 22 圖 46： 寶寶樹圍繞戰略+人才展開四大布局 . 23 圖 47： 寶寶知道形成“流量、用戶、內容、活動”四大布局 . 25 圖 48： 媽媽網自 2004 年成立以來持續快速發展 . 25 圖 49： 媽媽網產業布局完善 . 25 圖 50： 柚寶寶具備六大核心功能 . 27 圖 51： 柚寶寶提供個性化服務 . 27 表 1： 各大主流母嬰社區流量變現路徑大致相同 . 10 表

9、 2： 寶寶樹擁有近 33 萬個細分圈子，活躍圈子超過 7000 個 . 15 表 3： 寶寶樹擁有多種知識付費盈利方式 . 18 表 4： 寶寶樹社區擁有海量內容庫 . 20 表 5： 寶寶樹與阿里巴巴宣布雙方合作升級 . 22 表 6： 2019 年以來寶寶樹積極開展對外投資，延長母嬰服務生態鏈 . 23 表 7： 母嬰社區公司倍受一二級資本市場青睞 . 24 表 8： 百度寶寶知道提供一站式的孕育內容服務 . 24 表 9： 美柚系產品形成女性服務閉合循環 . 26 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t

10、m l 2019-05-09 中小盤研究 -4- 證券研究報告 1、 母嬰消費百花齊放，線上社區模式獨樹一臶母嬰消費百花齊放，線上社區模式獨樹一臶 1.1、 母嬰行業繁榮發展，線上渠道持續擴張母嬰行業繁榮發展，線上渠道持續擴張 “產品“產品+服務”構筑母嬰行業萬億市場繁榮發展，線下、線上渠道百花齊放。服務”構筑母嬰行業萬億市場繁榮發展，線下、線上渠道百花齊放。參考 羅蘭貝格研究分類，母嬰行業整體可分為“產品+服務”兩大板塊，其中產品包括 嬰兒食品（核心品類為奶粉） 、易耗品（紙尿褲等） 、耐用品（玩具、嬰兒車床） 、 童裝和孕婦產品等幾大類；服務則涵蓋教育、娛樂、醫療等多個方面。在消費升級 驅

11、動下，中國母嬰行業蓬勃發展，2018 年整體市場規模已接近 3 萬億元，復合增 速超過 15%。其中，上游母嬰產品市場規模超過 1.4 萬億元，母嬰綜合服務市場規 模也接近 1.3 萬億元；行業中游為各類母嬰零售渠道，其中以母嬰專業連鎖和商超 百貨為代表的線下渠道仍然占據主要市場份額， A 股代表公司為愛嬰室 （愛嬰室 （603214.SH， 公司詳情參見中小盤報告 華東母嬰零售龍頭， 行業爆發， 線下專營業態最為受益 ） ， 公司詳情參見中小盤報告 華東母嬰零售龍頭， 行業爆發， 線下專營業態最為受益 ） 。 另一方面，線上渠道在綜合電商和垂直電商、母嬰社區等新業態推動下，市場規模 持續擴張

12、，各種業態呈現百花齊放局面。 圖圖1： 母嬰母嬰產品產品產業鏈產業鏈上下游多元業態百花齊放上下游多元業態百花齊放 資料來源：羅蘭貝格、各公司官網、新時代證券研究所 母嬰線上渠道增長迅速， 傳統綜合電商之外， 垂直電商、 母嬰社區等新興業態崛起。母嬰線上渠道增長迅速， 傳統綜合電商之外， 垂直電商、 母嬰社區等新興業態崛起。 近年來，伴隨著移動互聯網快速發展和各類電商平臺崛起，中國母嬰消費中線上渠 道扮演了越來越重要的角色，市場規模占比顯著提升。根據易觀千帆數據，2014 年至 2018 年中國母嬰商品網絡零售額（以交易總額計）由 1568 億元增至 4825 億 元，復合增速達到 32%，高于

13、母嬰行業整體增速。具體細分領域來看，母嬰線上渠 道主要包括傳統綜合電商渠道、品牌商/零售商自建渠道和新興的垂直電商、母嬰 社區等模式。其中以天貓、京東為代表的綜合電商（包括海淘）渠道交易規模占比 62%，仍為主流；但母嬰垂直電商、母嬰社區等新業態發展很快，市場份額和影響 力都在逐漸提升。 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -5- 證券研究報告 圖圖2： 2018 年年母嬰商品線上零售規模母嬰商品線上零售規模超過超過 4800 億元億元 圖圖3： 綜合電商綜合電商仍為

14、仍為母嬰線上渠道主導力量母嬰線上渠道主導力量 數據來源：易觀千帆、新時代證券研究所 數據來源：羅蘭貝格、新時代證券研究所 1.2、 流量紅利消退倒逼渠道變革，母嬰社區模式另辟蹊徑流量紅利消退倒逼渠道變革，母嬰社區模式另辟蹊徑 隨著流量紅利消退，傳統電商渠道流量競爭激烈，線上獲客成本增加。隨著流量紅利消退，傳統電商渠道流量競爭激烈，線上獲客成本增加。近年來， 中國線上渠道流量紅利開始逐步消退：用戶規模方面，2018 年中國網絡購物用戶 規模已達到 6.1 億，增速下降至 14%，其中移動端增速下降至 8.2%。用戶接近飽 和、增量空間減少，流量紅利逐步消退后，電商渠道增速放緩進入平穩發展期。而

15、在獲客成本方面，隨著各大電商紛紛進入母嬰行業、流量來源多元化，母嬰消費的 新用戶獲取和老用戶留存競爭更加激烈， 獲客成本也在顯著增加。 傳統電商模式遭 遇發展瓶頸，倒逼渠道變革創新。 母嬰社區另辟蹊徑，通過優質內容構筑用戶和流量優勢，成為行業新的風景線。母嬰社區另辟蹊徑，通過優質內容構筑用戶和流量優勢，成為行業新的風景線。 母嬰消費者多為年輕媽媽，在知識、經驗和社交分享等方面存在天然需求。由于母 嬰社區能夠有效滿足母嬰消費者對育兒知識和經驗交流的需求， 從而聚合大批高忠 誠度用戶，解決流量瓶頸；以社群思維運營社區，各類圈子的設臵提供交流平臺， 有效增強用戶粘性； 進一步， 通過廣告、 電商等方

16、式實現流量變現， 創造盈利空間。 近幾年來，母嬰社區高速發展，市場規模與影響力逐漸提升：根據羅蘭貝格與易觀 千帆調查統計，母嬰社區市場規模（2017 年）超過 230 億元；艾媒咨詢調研數據 （2016 年）表明， 社交社區類軟件使用滲透率高達 58.9%， 位居母嬰類軟件第一。 圖圖4： 母嬰社區母嬰社區商業模式商業模式另辟蹊徑另辟蹊徑 圖圖5： 社區類社區類軟件使用滲透軟件使用滲透率率在所有母嬰類軟件中在所有母嬰類軟件中最高最高 資料來源：易觀國際、新時代證券研究所 數據來源：艾媒咨詢、新時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .c

17、o m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -6- 證券研究報告 母嬰社區公司百花齊放，寶寶樹為行業賽道領跑者。母嬰社區公司百花齊放，寶寶樹為行業賽道領跑者。1999 年搖籃網上線，是母嬰 線上社區最早的雛形；2007 年寶寶樹上線，之后各類母嬰社區繁榮發展，也頗受 資本市場青睞，融資事件頻繁；經過二十年發展，目前母嬰社區已逐漸發展成為集 合孕育知識科普、用戶經驗交流分享和細分需求服務功能的綜合平臺。2015 年媽 媽網新三板掛牌、2018 年寶寶樹集團 H 股上市，母嬰社區行業進入高速發展期。 而在行業競爭格局方面，根據易觀千帆預測，寶寶樹集團目前為母嬰社區

18、賽道領先 者，在資源聚合和創新能力兩個重要維度上領先；此外，媽媽網、柚寶寶孕育、媽 媽社區和百度寶寶知道等作為行業重要參與者，商業模式也各有特色。 圖圖7： 寶寶樹為寶寶樹為母嬰社區母嬰社區賽道賽道領先者領先者 資料來源：易觀千帆預測、新時代證券研究所 圖圖6： 母嬰母嬰社區經歷近社區經歷近 20 年發展，年發展，行業正處于行業正處于高速發展高速發展期期 資料來源：易觀國際等、新時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -7- 證券研究報告 2、 優質內容聚

19、合流量優質內容聚合流量+用戶，實現母嬰消費全鏈路閉環用戶，實現母嬰消費全鏈路閉環 2.1、 社區引流社區引流+工具粘性，打造母嬰流量蓄水池工具粘性，打造母嬰流量蓄水池 母嬰社區用戶規模大、年齡段相對集中，用戶畫像較為統一。母嬰社區用戶規模大、年齡段相對集中，用戶畫像較為統一。根據易觀千帆統計數 據，2018 年 1 月母嬰綜合社區用戶規模達到 2703 萬人，排名母嬰應用各細分領域 用戶規模數第一，相較而言，同期母嬰電商用戶規模僅為 1290 萬人。此外，新一 代年輕父母對于互聯網依賴較高，也更習慣利用網絡了解母嬰知識和育兒經驗。比 達咨詢數據顯示，寶寶樹等幾大主流母嬰社區類 APP 用戶年齡

20、均主要分布在 25 35 歲（占比超過七成） ，年齡段相對集中，用戶畫像也較為統一。 母嬰社區具備內容、社交、工具、電商等四大功能，流量聚合能力強且粘性較高。母嬰社區具備內容、社交、工具、電商等四大功能，流量聚合能力強且粘性較高。 （1）優質內容：母嬰社區的內容板塊除了用戶之間的論壇交流外，還邀請醫療、 教育、心理甚至健身方面的專家，通過寫公眾號文章和發布精品課程的方式，向用 戶推送專業性的免費或付費知識服務； （2）強大社交：針對新用戶特征推薦不同的 圈子， 引導用戶在母嬰社區中與同類型媽媽進行交流互動， 同時圈子中育兒網紅 （類 似微博大 V）反過來為母嬰社區帶來了更多流量； （3）細致工

21、具：根據用戶注冊時 填寫的孕育狀態推送適合用戶的不同工具， 狀態劃分精細到天， 起到幫助用戶監測、 記錄的工具作用，有效提高用戶粘性； （4）廣告電商：母嬰社區能為廣告主提供開 機大屏、通知欄等常規性廣告位和各類定制式植入軟廣；同時電商板塊能夠滿足消 費者的母嬰類產品購物需求。 圖圖10： 母嬰社區母嬰社區具備具備內容、工具、社交、電商內容、工具、社交、電商四四大大業務功能業務功能 圖圖8： 母嬰社區用戶規模龐大母嬰社區用戶規模龐大（2018 年年 1 月）月） 圖圖9： 25-35 歲歲用戶為母嬰社區主要人群用戶為母嬰社區主要人群 數據來源：易觀千帆、新時代證券研究所 數據來源：比達咨詢、新

22、時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -8- 證券研究報告 資料來源：新時代證券研究所 優質內容是母嬰社區吸引、 留存用戶的基礎。優質內容是母嬰社區吸引、 留存用戶的基礎。 新一代母嬰消費者對專業知識需求非 常強烈。根據一米研究院調查，過半數媽媽擔心自己缺乏專業知識和經驗、希望更 加科學地備孕、育兒，對社區的內容質量及權威性要求較高。針對于此，母嬰社區 邀請醫療、教育等方面專家，通過發布文章和精品課程等方式，向用戶推送專業性 知識服務、滿足用戶需求。由于

23、社區內容特征與母嬰用戶需求高度相配，由此產生 的情感共鳴將顯著提高母嬰社區的用戶滲透率和留存率。此外，母嬰社區也利用品 牌方、用戶、合作資源等多方渠道助力內容升級。社區平臺運營時間越長、累積內 容知識越多，對用戶的吸引力也會越來越大，馬太效應較為顯著。 社交功能有助于提升母嬰社區用戶粘性。社交功能有助于提升母嬰社區用戶粘性。 母嬰社區為用戶提供了一個以情感表達為 訴求、充滿愛與呵護的平臺。根據艾瑞咨詢調查，70%的母嬰 APP 用戶存在社交需 求，從孕期到育兒期， “寶媽”們一直樂于尋找共同話題、分享育兒觀點；與此同 時，調查顯示互聯網母嬰用戶 81%的用戶消費行為會受口碑傳播影響。因此，母嬰

24、 社區會針對新用戶特征推薦不同圈子， 引導年輕媽媽找到類型相似的媽媽進行交流 互動、產生情感共鳴。例如，媽媽網社區分成圈子、同城和同齡，圈子涉及親子交 流、購物和用品交易等不同目的，用戶可根據自身需求選擇進入不同的圈子討論。 同時，圈子中存在諸多類似于微博大 V 的育兒網紅，反過來也能為母嬰社區帶來 了更多流量，最終達成維持用戶活躍度、提高粘性的目的。 圖圖11： 母嬰內容特征與用戶需求匹配母嬰內容特征與用戶需求匹配 圖圖12： 多方助力母嬰社區內容升級多方助力母嬰社區內容升級 資料來源：艾媒咨詢、新時代證券研究所 資料來源：新時代證券研究所 圖圖13： 社交是社交是中國家庭育兒用戶中國家庭育

25、兒用戶重要群體特征重要群體特征之一之一 圖圖14： 媽媽網交流板塊分為圈子、同城和同齡媽媽網交流板塊分為圈子、同城和同齡 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -9- 證券研究報告 細分工具類產品能夠滿足消費者不同時期的針對性需求。細分工具類產品能夠滿足消費者不同時期的針對性需求。 母嬰消費者在不同時期消 費需求顯著不同，因此母嬰社區通過提供細分工具類產品，也能夠滿足用戶各階段 需求，從而增強用戶粘性。目前工具產品主要分為孕期工具和育兒期工具兩大類， 社區可以根據用戶注

26、冊時填寫的孕育狀態推送適合的工具 （狀態劃分精細到天數維 度） ，聚焦母嬰用戶關注熱點、有效延長用戶生命周期。根據艾瑞咨詢調查，86.8% 母嬰用戶希望通過母嬰 APP 記錄、分享孩子成長點滴。此類工具生命周期較長， 可從孩子嬰兒期延伸至童年期，因此也有利于母嬰社區持續保持用戶活躍度。 2.2、 用戶高粘性推動流量變現，水到渠成掘金媽媽經濟用戶高粘性推動流量變現，水到渠成掘金媽媽經濟 數據驅動數據驅動+社群思維運營有效聚合母嬰群體，用戶對平臺內容的信任容易轉化成對 渠道的信任。 社群思維運營有效聚合母嬰群體，用戶對平臺內容的信任容易轉化成對 渠道的信任。線上積累了海量用戶數據，通過數據分析細分

27、用戶需求，相同需求人 群能夠形成聚合群落。 母嬰社區基于此原理， 匯聚了大量存在育兒需求的年輕女性。 社區內容擁有更好的形式、 更鮮明的性格和廣泛的社交影響力， 通過將商品與內容、 社交的捆綁，母嬰社區可以順利實現從流量到信任的轉化，這一點正在被越來越多 “網紅媽媽”推介的帶貨效果所印證。情感聯結觸發的渠道信任有助于打造母嬰社 區獨有的信任壁壘，提升社區商業價值。 資料來源：艾瑞咨詢、新時代證券研究所 資料來源：媽媽網網站、新時代證券研究所 圖圖15： 寶寶樹寶寶樹細分工具類產品細分工具類產品能夠能夠滿足滿足母嬰母嬰消費者不同時期需求消費者不同時期需求 資料來源：寶寶樹招股說明書、新時代證券研

28、究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -10- 證券研究報告 圖圖16： 數據驅動母嬰群體聚合數據驅動母嬰群體聚合 資料來源：易觀千帆、新時代證券研究所 母嬰社區主要通過廣告、 電商和服務等方式實現變現。母嬰社區主要通過廣告、 電商和服務等方式實現變現。 廣告業務作為發展最成熟的 盈利模式，對母嬰社區流量變現貢獻最大。從運營模式來看，高粘性、高活躍的流 量是多渠道變現的基礎，通過大數據洞察、打通母嬰“商品、渠道、周邊服務”的 全產業鏈。同時，得益于渠道信任和精準營

29、銷上的優勢，母嬰社區在變現上相對傳 統電商較為容易，可實現短時期內的較大流量變現。 圖圖17： 母嬰社區母嬰社區主要通過廣告、電商主要通過廣告、電商和服務和服務等等方式方式實現流量變現實現流量變現 資料來源：艾瑞咨詢、新時代證券研究所 表表1： 各大主流母嬰社區流量變現路徑大致相同： 各大主流母嬰社區流量變現路徑大致相同 重點企業重點企業 商業模式商業模式 變現路徑變現路徑 寶寶樹 內容+工具+社交+電商+O2O 創新場景 銷售商品、廣告、提供服務、合作傭金 媽媽網 內容+工具+社交+電商 銷售商品、廣告 優談網 閨蜜經濟生態圈+社交+媒體+電商+工具 銷售商品、廣告、提供服務、合作傭金 年糕

30、媽媽 內容+電商 銷售商品、廣告 小小包麻麻 母嬰用品評測+內容 銷售商品、廣告 奶牛家 內容+海淘 銷售商品、廣告 資料來源：IT 桔子、新時代證券研究所 廣告是母嬰社區流量變現的主要渠道。廣告是母嬰社區流量變現的主要渠道。受益于母嬰行業蓬勃發展和互聯網普及， 2018年母嬰行業線上廣告支出規模已高達587億元， 2013-2018年CAGR為29.7%， 未來線上廣告規模還將保持增長趨勢。2017 年垂直母嬰線上平臺的廣告收入占母 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研

31、究 -11- 證券研究報告 嬰線上廣告市場的 57.5%，母嬰社區已成為商家投放線上廣告的主要選擇之一。社 區平臺可提供多樣化廣告形式及豐富廣告位空間，同時基于寶貴的用戶資源，通過 大數據多維度分析和自動算法，能夠幫助廣告主實現精準投放營銷。 圖圖18： 母嬰母嬰行業行業線上廣告規模不斷線上廣告規模不斷增長增長 圖圖19： 母嬰線上廣告市場母嬰線上廣告市場垂直垂直類類平臺平臺收入收入占比過半占比過半 數據來源：艾瑞咨詢預測、新時代證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文、新時代證券研究所 電商業務成為母嬰社區流量變現第二大支柱， 多采用第三方電商平臺合作模式。電商業務成為母嬰社區流量變現第二大支柱

32、， 多采用第三方電商平臺合作模式。 母 嬰電商購物便利、產品齊全，廣受消費者喜愛，根據艾瑞咨詢預測，2018 年母嬰 產品電商市場規模已達 4525 億元， 2018-2022 年還將保持 27%的復合增速增長。 近 年來，電商業務也已成為母嬰社區第二大流量變現渠道，但多數會采用與第三方平 臺合作模式。以辣媽幫為例，蘇寧于 2017 年 2 月對其進行戰略投資，隨后蘇寧紅 孩子母嬰商城在辣媽幫 APP 正式上線，逛社區時即可一鍵輕松跳轉至該商城，充 分利用雙方資源優勢，完善“社區電商”的布局模式。2018 年，寶寶樹與阿里 在電商業務領域的合作也有異曲同工之妙。 圖圖20： 母嬰電商市場規模不

33、斷增長母嬰電商市場規模不斷增長 圖圖21： 母嬰母嬰“社區電商”模式“社區電商”模式優勢互補優勢互補 數據來源：艾瑞咨詢預測、新時代證券研究所 資料來源：易觀國際、各公司官網、新時代證券研究所 知識付費變現能力可期，市場規模持續擴容。知識付費變現能力可期，市場規模持續擴容。知識付費主要指醫生或專家服務，用 戶可針對其自身情況及需求，以講座、公眾或私人問答的形式與專家進行交流。相 比平臺免費內容，付費知識具有更高的附加價值。近年來，母嬰用戶對于內容付費 的接納程度正在不斷提高，根據艾瑞咨詢調查數據，67.7%的父母愿意為獲取專業 育兒知識付費，其中，付費內容針對性強、能與專家互動和內容連續系統構

34、成中國 家庭購買育兒付費服務的前三大動機。在消費升級驅動下，母嬰消費者對價格敏感 性降低，知識付費將逐漸為新生代父母所接受。根據弗若斯特沙利文預測，2022 年知識付費市場規模將超過 124 億元，2017-2022 年復合增速增速超過 62%。 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -12- 證券研究報告 圖圖22： 購買育兒付費服務動機為個性化問題購買育兒付費服務動機為個性化問題咨詢咨詢 圖圖23： 知識付費市場規模將繼續擴容知識付費市場規模將繼續擴容 數據來源：艾

35、瑞咨詢、新時代證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文預測、新時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -13- 證券研究報告 3、 中國母嬰社區領航者寶寶樹集團中國母嬰社區領航者寶寶樹集團 3.1、 寶寶樹領航中國母嬰社區寶寶樹領航中國母嬰社區 寶寶樹（寶寶樹（1761.HK）是中國母嬰社區領航者。）是中國母嬰社區領航者。公司以“讓年輕家庭享受美好生命旅 程”為愿景，長期致力于連接及服務年輕家庭，為年輕父母搭建孕育建議獲取和相 互交流的母嬰社區平臺。自 200

36、7 年 1 月創立以來，公司先后推出旗艦平臺寶寶樹 孕育、 家庭記錄產品小時光 APP 和電商平臺美囤媽媽， 2018 年開發 PUGC 平臺 “寶 樹號” ，構建完整母嬰服務生態體系，精準契合母嬰用戶知識獲取、交流、成長記 錄和消費等四大核心需求。目前，寶寶樹社區平臺月活已達到 1.44 億（2019Q1 數 據） ，月獨立設備數量達到 2365 萬臺（2018 年 6 月數據） ，在同類母嬰社區中遙遙 領先，成為“中國年輕家庭賽道的領跑者” 。 廣告廣告+電商多元渠道變現，助力公司營收、毛利穩步增長。電商多元渠道變現，助力公司營收、毛利穩步增長。根據公司創始人兼 CEO 王懷南先生定義：

37、“寶寶樹開展的是平臺型業務，通過自身平臺上的內容、社區服 務等核心能力，逐步實現多樣化的商業盈利” 。公司以廣告為主要流量變現方式， 輔以電商+知識付費雙管齊下。2018 年，公司實現營收超過 7.6 億元，去除上市費 用調整后凈利潤為 2.01 億元，同比增長 29.7%。其中廣告收入達 5.96 億元，占比 78.44%；電商業務 2018 年公司戰略層面有所調整，收入占比有所下滑。盈利能力 層面，公司 2018 年實現毛利 6.0 億元、同比增長 30%，綜合毛利率高達 78.9%，三 大業務毛利率均有明顯提升，其中知識付費業務毛利率達到 91.5%。 圖圖25： 寶寶樹寶寶樹近近四四年

38、營收年營收穩步增長穩步增長 圖圖26： 寶寶樹寶寶樹各項業務各項業務毛利率穩步提升毛利率穩步提升 圖圖24： 寶寶樹寶寶樹推出寶寶樹孕育等多項平臺，推出寶寶樹孕育等多項平臺，逐步構建完整逐步構建完整母嬰服務母嬰服務生態生態 資料來源：寶寶樹公司公告、新時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -14- 證券研究報告 數據來源：寶寶樹公司公告、新時代證券研究所 數據來源：寶寶樹公司公告、新時代證券研究所 3.2、 社區、工具、電商平臺共筑母嬰社區生態體系社區、

39、工具、電商平臺共筑母嬰社區生態體系 公司主要擁有三大平臺：旗艦平臺寶寶樹孕育、記錄工具小時光公司主要擁有三大平臺：旗艦平臺寶寶樹孕育、記錄工具小時光 APP 和電商平臺 美囤媽媽。 和電商平臺 美囤媽媽。其中，寶寶樹孕育定位公司主要用戶流量門戶；小時光 APP 作為自然 延伸，專注于兒童發展、延長用戶生命周期；美囤媽媽則是專注于母嬰產品的電商 平臺（與阿里戰略合作實現轉型升級） 。三者協作，通過“公告板討論” 、 “社區問 答”等社區互動功能，疊加海量、優質的內容庫，共同打造寶寶樹母嬰綜合服務生 態，有效滿足年輕家庭對于獲取知識、交流分享、記錄成長以及消費購物的需求。 3.2.1、 寶寶樹孕育

40、：母嬰社區旗艦平臺寶寶樹孕育：母嬰社區旗艦平臺 寶寶樹孕育作為公司母嬰社區旗艦平臺， 定位用戶流量門戶。寶寶樹孕育作為公司母嬰社區旗艦平臺， 定位用戶流量門戶。 寶寶樹孕育可通過手 機 APP 及 PC 端 網站訪問，作為公司主要用戶流量門戶，2018 年全 站年均月活數達到 1.44 億。根據七麥研究院數據，寶寶樹孕育在 iOS 及安卓平臺 上均以絕對優勢位列社區類母嬰 APP 下載量第一。 寶寶樹孕育 APP 中設有 “知識” 、 “圈子” 、 “商城” 、 “精品課” 、 “專定”5 個板塊。其中，知識板塊提供優質內容吸 引用戶，圈子板塊提供線上交流渠道增強用戶粘性，商城、專定、精品課等

41、則以多 元渠道實現流量變現。目前，寶寶樹孕育平臺已成為許多年輕父母學習和分享經驗 的不二之選。 圖圖27： 安卓母嬰安卓母嬰社區社區 APP 下載量下載量寶寶樹孕育位列寶寶樹孕育位列第一第一 圖圖28： 寶寶樹孕育寶寶樹孕育 APP 擁有擁有知識、圈子等知識、圈子等五大板塊五大板塊 數據來源：七麥數據、新時代證券研究所 資料來源：寶寶樹孕育、新時代證券研究所 公告板討論公告板討論+社區問答板塊，綁定用戶資源，高效幫助用戶答疑解惑。社區問答板塊，綁定用戶資源，高效幫助用戶答疑解惑。在“公告板 討論”板塊中，寶寶樹孕育平臺將母嬰用戶通過細分共同點聯系在一起，形成不同 獲取更多行業研究報告請登錄h

42、t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -15- 證券研究報告 社交討論圈子，同圈子用戶因為共同語言更容易產生互動、增強用戶粘性。截至 2018 年 6 月，寶寶樹已擁有近 33 萬個圈子（其中超過 7000 個活躍圈子） ，單個圈 子平均活躍用戶 50000，全平臺帖子總數 8500 萬、評論數 12 億。 “社區問答”板 塊中包括用戶對用戶或用戶對專家兩種模式， 通過在平臺上發帖提問可以獲得回復、 解答。目前社區已簽約 641 名優質內容專家，用戶發帖提問量超過 3500 萬，回復 量超過 1.2

43、7 億。此外界面中還設臵了按標簽劃分的過往熱門問答，從而幫助用戶 快速查找共同問題及答案，高效答疑解惑。 圖圖29： 公告板討論公告板討論+社區問答板塊實現社交互動功能社區問答板塊實現社交互動功能 圖圖30： 知名專家為用戶解疑答惑知名專家為用戶解疑答惑 數據來源：寶寶樹招股說明書、新時代證券研究所 資料來源：寶寶樹孕育、新時代證券研究所 表表2： 寶寶樹擁有近： 寶寶樹擁有近 33 萬個細分圈子，活躍圈子超過萬個細分圈子，活躍圈子超過 7000 個個 圈子類別圈子類別 數量數量 內容介紹內容介紹 同齡圈 241 個 因共同的育兒之路，同樣處于懷孕及育兒周期(詳盡至寶寶出生月份)的新手媽媽可與

44、他人保持聯系。 同城圈 231 個 可與位于同一座城市的其他人交流當地信息及組織線下聚會及其他活動，例如生日聚會、攝影研討會和 寶寶爬行比賽等。 同院圈 逾 5000 個 可與計劃在某個醫院生產的其他人討論相關問題，例如關于安排產檢及預訂分娩床位的提示及有關醫院 及醫生的信息及評論。 興趣圈 逾 1000 個 按照某個共同興趣或某個主題建立圈子，部分該等興趣圈具有明顯的母嬰風格。 小圈子 逾 32 萬個 用戶自己建立，只有經過批淮的用戶才能加入。 資料來源：寶寶樹招股說明書、新時代證券研究所 3.2.2、 小時光小時光 APP：記錄早教雙重服務：記錄早教雙重服務 小時光小時光 APP 滿足用戶

45、記錄、分享需求，早教服務錦上添花。滿足用戶記錄、分享需求，早教服務錦上添花。小時光 APP 作為社交 記錄媒體，專注兒童成長過程，幫助父母實現記錄生活點滴、教育孩子的目的。在 表現內容上，小時光主要記錄媽媽、寶寶及幼兒家庭活動；在社交互動上，用戶可 點贊、評論及分享他人的帖子，亦可在專門推送更新中持續關注他人；在親子教育 上， 以親子互動閱讀為主， 通過繪本、 兒歌等其他音視頻形式促進親子交流。 此外， 目前寶寶樹為唯一一家涉及早教內容的母嬰社區。早教功能的加入可以延長用戶 APP 使用時間，提高用戶的參與度。根據比達咨詢數據（2017 年 7 月） ，小時光在 所有家庭記錄 APP 中用戶啟

46、動次數最多、人均使用時間最長，用戶平均留存率高 達 51.8%。 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -16- 證券研究報告 圖圖31： 小時光小時光 APP 集合記錄與早教兩大功能集合記錄與早教兩大功能 資料來源：小時光 APP、新時代證券研究所 3.2.3、 美囤媽媽：垂直型母嬰電商，與阿里戰略合作實現轉型升級美囤媽媽：垂直型母嬰電商，與阿里戰略合作實現轉型升級 電商平臺美囤媽媽積極轉型，與阿里進行戰略合作，突破垂直電商專業壁壘。電商平臺美囤媽媽積極轉型，與阿里進

47、行戰略合作，突破垂直電商專業壁壘。美囤 媽媽與寶寶樹孕育緊密結合，完成“社區電商”商業閉環，消費者可從寶寶樹孕 育頁面直接跳轉至美囤媽媽，實現一站式購物消費。依托寶寶樹大量用戶數據和精 準營銷，美囤媽媽以千人千面的方式將優質商品推送到真正需要的使用者面前，降 低電商獲客成本。2018 年 6 月后，寶寶樹集團與阿里巴巴達成戰略合作，公司電 商業務向第三方運營模式轉型，阿里作為寶寶樹電商領域獨家戰略合作伙伴，將提 供包括運營、技術、物流、人才等方面的電商整體解決方案。美囤媽媽實現戰略轉 型升級。 圖圖32： 寶寶樹寶寶樹社區流量社區流量導流導流至至美囤媽媽美囤媽媽平臺平臺 資料來源：易觀千帆、新

48、時代證券研究所 獲取更多行業研究報告請登錄h t t p :/w w w .3m b a n g .co m /h y b g .h t m l 2019-05-09 中小盤研究 -17- 證券研究報告 3.3、 廣告廣告+電商為主要變現方式，知識付費未來可期電商為主要變現方式，知識付費未來可期 海量用戶數據結合精準營銷， 推動寶寶樹廣告業務蓬勃發展，海量用戶數據結合精準營銷， 推動寶寶樹廣告業務蓬勃發展， 2018 年收入增長年收入增長 60%。 作為母嬰社區龍頭，寶寶樹聚合海量母嬰用戶，忠誠度和信任度高，自然成為母嬰 類商品廣告投放重要選擇。目前公司廣告業務以 CPM（銷售展示類）和 CP

49、C（效 果類）兩種模式為主，通過收集用戶核心生育數據結合大數據系統 Matrix 分析用 戶需求喜好， 實現個性化廣告精準推送營銷。 2018 年， 公司廣告收入達 5.96 億元， 同比大幅增長 60.1%， 體現社區產品受歡迎程度和廣告商對寶寶樹平臺推廣價值的 認可。其中，移動端廣告收入占比提升至 86.9%，同比增長達 121%；泛母嬰廣告 收入占比提升至 27.4%，同比增長達 92%。與此同時，寶寶樹還積極挖掘如醫藥、 美妝等其他相關領域的潛在廣告客戶，力求獲得更多的盈利增長點。 圖圖33： 廣告業務廣告業務構成寶寶樹最主要收入來源構成寶寶樹最主要收入來源 圖圖34： 移動端廣告、泛母嬰廣告均有較快增長移動端廣告、泛母嬰廣告均有較快增長 數據來源：寶寶樹公司公告、新時代證券研究所 數據來源：寶寶樹公司公告、新時代證券研究所 社區資源導流電商業務， 未來與阿里合作實現轉型升級社區資源導流電商業務， 未來與阿里合作實現轉型升級。 寶寶樹社區平臺可以一鍵 鏈接為公司電商平臺美囤媽媽帶來社區用戶，導流作用顯著。美囤媽媽特有 C2M 專定模式生產非標化商品，憑借高性價比和品質保證廣受用戶好評。2018 年，受 公司電商戰略調整影響， 電商平臺業務收入同比減少 59%， 后續轉向與阿里巴巴進 行深度合作。目前寶寶樹已開設天貓旗艦店，轉型后公司存貨大幅減少，盈利結構 得到優化。201