1、行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 。 三輪疫情沖擊下的地產和物業管理回顧及展望 房地產新冠肺炎疫情專題 證 券 研 究 報 告 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 行業評級 低配 前次評級 評級變動 首次 近一年行業走勢近一年行業走勢 相對表現相對表現 1 1 個月個月 3 3 個月個月 1212 個月個月 房地產 2.82 -9.54 -20.76 滬深 300 5.10 -8.27 -6.82 分析師分析師 金文曦金文曦 S0800520020001S080052002

2、0001 相關研究相關研究 房地產： 企業債發行主體涵蓋優質民企， 改善融資悲 觀情緒發改委企業債政策點評 2018-12-13 房地產：百強房企銷售降速，門檻提升，重點房企業 績突出克而瑞發布 1-10 月房企銷售排行榜 2018-11-01 -23% -19% -15% -11% -7% -3% 1% 2019-042019-082019-12 房地產滬深300 核心結論核心結論 新冠肺炎對經濟和地產短期沖擊更甚于非典和甲流，影響地產調控和宏觀經新冠肺炎對經濟和地產短期沖擊更甚于非典和甲流，影響地產調控和宏觀經 濟周期。濟周期。此次疫情恰逢返鄉和復工季，疊加傳染性極強，管控力度為三次疫 情

3、之最；而新冠疫情發生之前，中國宏觀經濟增速已持續放緩，因此疫情對 宏觀經濟產生更為負面影響，但自2016Q4實施“房住不炒，穩地價穩房價 穩預期”的調控主調依然保持不變。 住宅銷售短期下滑，一二三線樓市大相徑庭。住宅銷售短期下滑，一二三線樓市大相徑庭。疫情推動線上作為補充渠道得 到跨越式發展，分級來看，一線城市銷售受春節返鄉隔離影響，土地市場熱 度不減凸顯價值；二線銷售下滑幅度低于三線，三線城市復蘇因城而異。 商辦市場承壓商辦市場承壓，復蘇環境不及前兩次疫情。，復蘇環境不及前兩次疫情。商辦市場已處投資下行周期，疫 情雪上加霜，開發商短期提供免租期緩解商戶壓力，長期盤活存量任重道遠。 融資和拿地

4、環境有所改善，但較前兩次疫情仍存隱憂。融資和拿地環境有所改善，但較前兩次疫情仍存隱憂。短期政策邊際改善， 不改地產投融資長效機制，開發商兼并收購和股權合作有望迎來較快發展。 物業管理行業挑戰和機遇并存，催生品牌溢價和業務創新。物業管理行業挑戰和機遇并存，催生品牌溢價和業務創新。項目物管企業與 開發商往往一脈相承，傳統物管服務仍是主要營收來源；而經過此次疫情， 傳統物管服務物業費與交繳率均有望上升，增值業務偶獲發展契機；作為新 冠疫情下的“中流砥柱”，各級政策給予物管企業補貼助力共克難關。 風險提示風險提示：海外疫情未能有效控制，商品房銷售不及預期。 核心結論核心結論 新冠肺炎對經濟和地產短期沖

5、擊更甚于非典和甲流，影響地產調控和宏觀經新冠肺炎對經濟和地產短期沖擊更甚于非典和甲流，影響地產調控和宏觀經 濟周期。濟周期。此次疫情恰逢返鄉和復工季，疊加傳染性極強，管控力度為三次疫 情之最；而新冠疫情發生之前，中國宏觀經濟增速已持續放緩，因此疫情對 宏觀經濟產生更為負面影響，但自2016Q4實施“房住不炒，穩地價穩房價 穩預期”的調控主調依然保持不變。 住宅銷售短期下滑，一二三線樓市大相徑庭。住宅銷售短期下滑，一二三線樓市大相徑庭。新冠疫情和VR、AR、全景等 技術共同推動線上作為補充渠道得到跨越式發展，這在電商尚未發達的非典 時期和技術未成熟的甲流時期都是不敢想象的；分級來看，一線城市銷售

6、受 春節返鄉隔離影響，土地市場熱度不減凸顯價值；二線銷售下滑幅度低于三 線， 都市圈布局規劃使得其區域內核心或次核心地位突顯， 戶籍新政助力 “搶 人大戰”愈演愈烈；三線城市棚改退坡影響顯著，疫情復蘇因城而異，主要 因自身城市和區域都市圈吸引力而異。 商辦市場承壓，復蘇環境不及前兩次疫情。商辦市場承壓，復蘇環境不及前兩次疫情。相較于非典和甲流疫情發生時， 商辦投資處于高速增長階段，新冠發生前夕，國內商辦市場投資已處于下行 周期，疫情的出現使得繼投資和銷售后，商辦經營在租金和空置率雪上加霜， 開發商短期提供免租期緩解商戶壓力，而長期從去年底六部委整治長租公寓 的亂象上可以看出盤活存量資產任重道遠

7、。 融資和拿地環境有所改善，但較前兩次疫情仍存隱憂。融資和拿地環境有所改善，但較前兩次疫情仍存隱憂。境內資金壓力略有緩 和，境外受疫情影響短期融資受阻；土地市場相較于03年非典時政策并未給 出土拍支持，09年甲流時政策加大用地供應和加快審批流程更為接近目前新 冠時期政府在土地二級市場對開發商短期政策的改善；但與當時經營環境不 同，此次改善不改地產投融資調控的長效機制，因此開發商兼并收購和股權 合作有望迎來較快發展。 物業管理行業挑戰和機遇并存，催生品牌溢價和業務創新。物業管理行業挑戰和機遇并存，催生品牌溢價和業務創新。項目物管企業與 開發商往往一脈相承，傳統物管服務仍是主要營收來源；而經過此次

8、疫情， 傳統物管服務費與交繳率均有望上升，增值業務偶獲發展契機；物業管理企 業作為新冠疫情下的“中流砥柱”，承載各小區在家隔離的居民，得到各級 政策給予補貼助力，政府、物管和居民眾志成城，共克難關。 投資建議：投資建議：建議關注土儲深耕一二線并且融資成本較低的龍頭房企，儲備面 積較為充裕的優質住宅類物業管理公司。 風險提示風險提示：海外疫情未能有效控制，商品房銷售復蘇不及預期。 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 索引 內容目錄 新冠肺炎對經濟和地產短期沖擊更甚于非典和甲流，影響地產調控和宏觀經濟周期 . 5 國內新冠疫情恰逢返鄉和復

9、工季，疊加傳染性極強，管控力度為三次疫情之最 . 5 新冠疫情發生之前，宏觀經濟增速已持續放緩 . 6 “房住不炒，穩地價穩房價穩預期”，疫情不改前期調控主調 . 7 住宅銷售短期下滑，一二三線樓市大相徑庭 . 10 線上作為補充渠道在此次疫情期間跨越式發展 . 10 一線城市銷售受春節返鄉隔離影響，土地市場熱度不減凸顯價值 . 11 二線疫情銷售下滑幅度低于三線，三線城市復蘇因城而異 . 12 商辦市場承壓，復蘇環境不及前兩次疫情 . 16 商辦市場已處于投資下行周期，新冠疫情雪上加霜 . 16 短期提供免租期緩解商戶壓力，長期盤活存量任重道遠 . 19 融資和拿地環境有所改善，但較前兩次疫

10、情仍存隱憂 . 22 短期內融資環境邊際改善，不改地產投融資長效機制 . 22 拿地政策邊際改善，短期緩解融資壓力 . 26 兼并收購和股權合作有望迎來較快發展 . 27 物業管理行業挑戰和機遇并存，催生品牌溢價和業務創新 . 28 項目物管企業與開發商往往一脈相承，傳統物管服務仍是主要營收來源 . 28 新冠疫情下的中流砥柱，政策補貼助力共克難關 . 30 傳統物管服務物業費與交繳率均有望上升，增值業務偶獲發展契機 . 31 圖表目錄 圖 1：新冠發生之前 GDP 增速持續放緩 . 7 圖 2：新冠期間行業大幅下滑 . 8 圖 3：非典期間行業短暫下行，但全年受疫情影響不明顯. 8 圖 4：

11、甲流期間行業緊隨政策先升后降 . 9 圖 5：商品房銷售面積 CAGR13.6%，房屋新開工面積 CAGR12.5%，房地產開發投資完成 額 CAGR19.1% . 10 圖 6：一線城市商品住宅成交面積下滑近三成. 12 圖 7：一線城市住宅去化周期大幅上升 . 12 圖 8：一線城市住宅土地成交面積下滑 . 12 圖 9：一線城市住宅成交土地溢價率有所上升. 12 圖 10：二線城市商品住宅成交面積小幅下降 . 13 圖 11：二線城市商品住宅去化周期不升反降 . 13 mNsNqQrNnQpRpNnMwOmNtQ6MbPaQpNrRmOrRfQpPrNlOpNqR8OqQzRvPrMpM

12、xNsOxP 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 圖 12：長三角一體化各都市圈區位分布 . 14 圖 13：全國棚改概況 . 16 圖 14：三線城市商品住宅成交 19 年以來持續低迷 . 16 圖 15：19 年滁州銷售面積大幅下滑，而常州依然保持增長 . 16 圖 16：19 年常州價格保持穩健增長，滁州出現近兩個季度下滑 . 16 圖 17：新冠前夕辦公樓開發和大宗交易市場穩步下行 . 17 圖 18：近年來寫字樓空置率穩步上升，但平均租金較為穩定 . 17 圖 19：新冠時期商業營業用房也遭遇沖擊 . 18 圖 20：近年來

13、商業營業用房空置率和租金均有所下滑 . 18 圖 21：商業營業用房庫存已連續三年下滑，辦公樓庫存仍在上升 . 19 圖 22：長租公寓業務模式. 21 圖 23：核心城市租金收入比較高且增長顯著 . 21 圖 24：出租率和運營規模有所提升 . 22 圖 25：套均租金穩步下滑 . 22 圖 26：16 年四季度調控以來，境內融資低速增長，境外融資占比持續上升 . 23 圖 27：境內融資成本穩中略降，境外融資成本逐年上升 . 23 圖 28：定金及預收款已成房地產開發資金最主要來源 . 24 圖 29：5 年期 LPR 小幅下降 . 25 圖 30：全國房貸平均利率穩中有降 . 25 圖

14、31：三線城市受調控影響低于一二線，地價已在高位 . 26 圖 32：二線城市 17 年全面進入調控，土地溢價率快速下滑 . 26 圖 33：土地購置面積 2019 年來持續下滑 . 27 圖 34：旭輝集團 2018 拿地公開市場占絕大部分 . 28 圖 35：旭輝集團 2019 拿地合作并購顯著上升 . 28 圖 36：百強房地產企業市場份額 . 29 圖 37：百強物管企業市場份額 . 29 圖 38：增值業務模式分類 . 29 圖 39：彩生活 2015-2019 年間各業務營業收入 . 30 圖 40：彩生活 2015-2019 年間各業務毛利率 . 30 表 1：新冠疫情影響超過非

15、典和甲流 . 5 表 2：疫情發生時周期和政策對比 . 10 表 3：房企銷售平臺及優惠政策 . 11 表 4：二線城市人才引進政策 . 14 表 5：2019 年戶籍放開相關政策 . 15 表 6：房企免租減租致使收入減少 . 19 表 7：2019H1 中國長租公寓規模排行榜 . 20 表 8：各市商業用房改建作為租賃住房的具體政策 . 21 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 表 9：疫情期間房地產融資扶持政策 . 24 表 10：疫情期間土拍政策調整以鼓勵開發商拿地 . 26 表 11：各地政策助力物業企業 . 30 表 12

16、：減免租金和延期支付稅款相關政策 . 30 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 新冠新冠肺炎對肺炎對經濟和地產經濟和地產短期 短期沖擊沖擊更甚于更甚于非典和甲流非典和甲流，影響影響 地產地產調控調控和宏觀經濟和宏觀經濟周期周期 國內國內新冠新冠疫情恰逢疫情恰逢返鄉和復工季 返鄉和復工季， 疊加傳染性極強，疊加傳染性極強， 管控力度管控力度為三次疫情之最為三次疫情之最 此次新冠肺炎于 2019 年底在武漢出現首例患者，隨后在 2020 年 1 月由武漢擴散至全國，造 成了全國大范圍的交通管制、公共活動取消以及學校停課、企業停工停產。疫情

17、隨后又于 3 月 上旬擴散至全球，波及 200 多個國家和地區，目前已經造成近 70 萬人感染。3 月下旬，以武 漢為主戰場的全國本土疫情傳播在近兩個月的管控下基本得到遏制， 現在國內主要面臨著境外 輸入性病例的風險。 此次新冠肺炎和 03 年非典以及 09 年甲型流感 H1N1 具有一定的相似點，都是具有極強傳染 性的烈性傳染病，需要通過隔離等措施來控制疑似傳染源，并切斷傳播途徑。同時由于前期對 病毒特性了解較少，因此在短期內控制疫情的難度較大短期內控制疫情的難度較大。 但新冠肺炎與前兩次疫情也有著顯著的不同之處，首先，隨著過去中國都市圈內外經濟、文化 聯系相對于 03 年和 09 年更加密

18、切， 高鐵橋梁等基建工程更為完善， 城際和軌道交通體系更完 善， 人口流動更頻繁人口流動更頻繁和便捷和便捷， 所以疫情處于潛伏期時， 在地區之間的傳播速度明顯快于前兩次。 且新冠新冠擴散期擴散期恰逢恰逢農歷農歷春節春節，春運期間大規模的人口遷移更加劇了新冠病毒在潛伏期的傳播。 新冠的新冠的傳播流行范圍傳播流行范圍遠大遠大于非典于非典， 感染人數是感染人數是非典非典的數十倍的數十倍， 致死率遠高于甲流， 致死率遠高于甲流。 新冠疫情中， 國內所有地區均出現了確診病例，全球也有超 200 個國家受到波及；而非典期間，國內感染人 數遠低于新冠，同時世界范圍內受影響的國家也較為有限。從致死率來看，非典

19、較新冠和甲流 高，這也是當時引起居民恐慌的原因之一。 新冠新冠擴散的擴散的高峰高峰時期時期國家采取了極為嚴格的管控措施國家采取了極為嚴格的管控措施， 通過管制高速公路、 停運市內公共交通、 限制居民出行等手段來達到切斷傳播的目的，同時延緩返工進程，推遲復工復產。對比之下， 非典和甲流期間的防控措施不及新冠嚴格，兩次疫情均未采取封城、全民居家隔離、大面積停 工停課等措施，因因此新冠疫情對于社會生產此新冠疫情對于社會生產和居民和居民消費消費短期短期影響影響顯著顯著大于前兩次疫情。大于前兩次疫情。 表 1：新冠疫情影響超過非典和甲流 名稱 持續時間 感染人數 傳染性和致死性 非典型性肺炎 SARS

20、2002 年年 11 月月2003 年年 6 月月 02 年 11 月 首個病例出現于廣州 03 年 2 月 開始擴散 03 年 4 月 正式命名 SARS，防控升級 03 年 5 月 新增病例下降 03 年 6 月 WHO 宣布北京解除疫區 截至 2004 年，擴散至 32 個國家和地區 中國感染 5328 人，死亡 349 人 全球感染 8273 人，死亡 775 人 致死性最強 死亡率約 10% 甲型流感病毒 H1N1 2009 年年 3 月月2010 年年 8 月月 09 年 3 月 墨西哥出現首例 09 年 4 月 于美國擴散，而后全球擴散 截至 2010 年 3 月， 擴散至 21

21、4 個國家和地 區 中國感染 12.7 萬人，死亡 800 人 傳染性較強，致死性較弱 死亡率約 0.02% 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 09 年 5 月 中國出現首例 10 年 3 月 中國結束疫情高峰 10 年 8 月 世衛組織宣布 H1N1 大流行結束 全球確診超 6000 萬人，死亡 18156 人 新型冠狀病毒肺炎 COVID-19 2019 年年 12 月月至今（未結束）至今（未結束） 19 年 12 月 首個病例出現在武漢 20 年 1 月中旬 中國國內擴散 20 年 3 月上旬 擴散至全球 20 年 3 月下旬

22、 國內疫情基本控制 截至 3 月 31 日， 擴散已超 200 個國家和地 區 中國確診 82547 人，死亡 3314 人 全球確診 697581 人，死亡 34108 人 傳染性強于 SARS 死亡率約 2% 資料來源：西部證券研發中心 新冠疫情發生之新冠疫情發生之前前，宏觀經濟宏觀經濟增增速已持續放緩速已持續放緩 國內國內宏觀經濟宏觀經濟在在 16 年“十三五”開局之年年“十三五”開局之年已已進入“進入“L 型”增長型”增長，經濟增速較之前有所放緩經濟增速較之前有所放緩。 上文提到由于新冠疫情正值農歷春節，政府在疫情時期采取了極為嚴格的管控措施，造成 2 月 PMI 僅為 35.7%，1

23、-2 月社會消費品零售總額 52130 億，同比名義下降 20.5%（扣除價格因素 實際下降 23.7%） 。而在國外，3 月隨著疫情在海外的持續擴散，中國出口貿易前幾大進口國 國家及地區如美國、歐盟等經濟體均受到不同程度影響，這對自貿易戰以來的國內出口貿易或 將造成進一步打擊。2019 年政府采取積極財政政策和穩健的貨幣政策，一方面減稅降費，擴 大地方債發行，另一方面截止疫情發生前五次定向或全面降準，保持宏觀杠桿率基本穩定。針 對疫情對內需和外需影響， 3 月 24 個省市區公布了未來的項目投資規劃， 項目總投資額達 48.6 萬億，聚焦包含 5G、特高壓、城際高速鐵路和城際軌道交通、新能源

24、汽車充電樁、大數據中 心、人工智能、工業互聯網 7 大類的“新基建” ；針對性出臺支持復工復產、支持中小微企業 的專項稅費減免政策，切實降低企業負擔；同時 2-3 月央行多次定向降準、再貸款再貼現，并 加大逆回購、 中期借貸便利 （MLF） 操作、 央行票據互換 （CBS） 等公開市場操作的投放力度， 降低短期利率。 對比 03 年非典發生時，中國經濟增長正處于上升周期中中國經濟增長正處于上升周期中，中國于 2001 年加入 WTO，以外貿 為導向逐步發展起許多代工廠，民營經濟處于高速發展期，同時經過 92 年確立社會主義市場 經濟體系，企業和居民財富完成接近 10 年的積累，沿海區域率先進入

25、小康時期。因此非典從 03 年開始擴散以來，一方面疫情管控力度不如新冠嚴格，另一方面國外擴散國家、地區和感 染人數均遠低于甲流和新冠疫情，因此外貿環境依然保持穩健增長，凈出口對國內經濟影響在 逐漸增大。非典時期的 GDP 經濟增速在第二季度短暫回調 2 個百分點，第三季度增速即向上 回升至 10，重回經濟上行軌道。 對比09年甲流疫情時期， 國內國內經濟經濟恰恰處于處于2008年年全球全球金融危機金融危機后的后的積極積極復蘇階段復蘇階段。 由于06-07 年全球產業鏈的勞動密集性生產環節已大部分轉移至中國，同時出口貿易連年順差，凈出口對 GDP 占比也達到高位，因此成為世界工廠的中國為化解外部

26、金融危機導致出口萎縮，急需經 濟增長的內部新動力。政府于 2008 年 11 月推出了進一步擴大內需、促進經濟平穩較快增長 的十項措施，包括保障性安居工程、基建、城鄉居民收入等，到 2010 年底約投資 4 萬億。在 此積極的財政政策背景下， 甲流雖然持續期較非典和新冠更長， 但由于其危害性較前兩者更低， 同時正處于發改委資金陸續投放市場、十項措施逐漸落地階段，經濟重心逐漸從外需轉移到內 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 需上，因此政策基本對沖甲流疫情對經濟產生的負面影響。GDP 增速由 2009Q1 的 6.4穩步 回升，加速增長

27、一直延續至 2010Q1。 圖 1：新冠發生之前 GDP 增速持續放緩 資料來源：WIND，西部證券研發中心 “房“房住住不炒不炒，穩地價穩房價穩預期，穩地價穩房價穩預期” ” ，疫情不改，疫情不改前期前期調控調控主調主調 房地產市場仍處于房地產市場仍處于 2016 年年 9 月月 30 日開始日開始的的調控周期內。調控周期內。 2016 年 9 月 30 日-10 月 6 日期間， 共計 19 個城市出臺或加碼房地產調控政策，動用了限購、限貸、限價等手段。2017 年全國多 個城市全面跟進，堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”基調，推進“因城施策”調控。此 輪調控對需求端產生了明顯的降溫作用

28、， 商品房銷售面積增速從16年4月開始進入下行軌道， 而投資額和新開工面積則一直保持著較為穩定的增長速度。疫情擴散以前，19 年全年的商品 房銷售面積已經同比負增長，市場需求端熱度已明顯降低。在疫情的沖擊下，行業在疫情的沖擊下，行業下滑更加明下滑更加明 顯顯，1-2 月完成投資額累計同比下降 16.3%，房屋新開工面積累計同比下降 44.9%，銷售面積 累計同比下降 39.9%，創下了市場新低。 0 5 10 15 20 25 30 35 Jan-00Jul-01Jan-03Jul-04Jan-06Jul-07Jan-09Jul-10Jan-12Jul-13Jan-15Jul-16Jan-18

29、Jul-19 GDP:不變價:當季同比（%）M2:同比（%） 新冠發生 Sep-02May-03Jan-04 非典 Mar-09Oct-09May-10 甲流 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 圖 2：新冠期間行業大幅下滑 資料來源：WIND，西部證券研發中心 非典非典沖擊下沖擊下，房地產市場，房地產市場增速增速 3-4 月出現一定下滑月出現一定下滑，但但全年受全年受疫情疫情影響不明顯影響不明顯，并，并且且市場需求市場需求 依然旺盛依然旺盛。疫情期間，房地產開發投資完成額增速較為穩定，但由于疫情沖擊需求，商品房銷 售面積增速從 2

30、月份的高位回落，房屋新開工也同樣從高位回落。2003 年國內房地產市場處年國內房地產市場處 于市場化的初期，行業熱度較高于市場化的初期，行業熱度較高。2002 年土地招拍掛政策正式施行，土地市場正式規范化。 此次改革使得土地資源能夠更有效率的在開發商間分配，加速了行業的優勝劣汰；同時招拍掛 交易方式打破了房地產開發商的地域限制，有利于開發商跨地擴大經營范圍，行業供給端熱度 上升。2003 年 3 月，反映行業景氣狀況的“國房景氣指數”達到新高 109.14 點，房地產一度 被認為出現了“過熱跡象” 。此外，此外，2003 年年 8 月，月，政府在“政府在“18 號文”中首次明確房地產作為號文”

31、中首次明確房地產作為 經濟支柱產業的地位經濟支柱產業的地位，房地產正式開啟黃金時代。，房地產正式開啟黃金時代。因此從全年情況來看，隨著疫情得到控制， 市場壓力逐漸緩解，消費需求釋放，房地產市場全年表現依然亮眼。 圖 3：非典期間行業短暫下行，但全年受疫情影響不明顯 資料來源：WIND，西部證券研發中心 甲流疫情發生前夕，甲流疫情發生前夕，房地產市場處于房地產市場處于自自 2006 年年開始的房地產開始的房地產宏觀調控宏觀調控周期內周期內，2008 年金融年金融 危機后危機后調控有所放緩調控有所放緩。2006 年為了抑制房地產投資過熱，5 月國務院提出“國六條”并出臺 關于調整住房供應結構穩定住

32、房價格的意見 ，隨后陸續出臺各項完善細則，從預售執行、 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 May-13Dec-13Jul-14Feb-15Sep-15Apr-16Nov-16Jun-17Jan-18Aug-18Mar-19Oct-19 房地產開發投資完成額:累計同比（%）房屋新開工面積:累計同比（%）商品房銷售面積:累計同比（%） 新冠發生 0 10 20 30 40 50 60 70 80 Feb-01Aug-01Feb-02Aug-02Feb-03Aug-03Feb-04Aug-04Feb-05Aug-05Feb-06Aug-06 房地產開發投資完成

33、額:累計同比（%）房屋新開工面積:累計同比（%）商品房銷售面積:累計同比（%） 非典擴散 非典結束 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 外資引入、土地審批等多個維度開始規范市場秩序。其實早在 2005 年 3 月國務院便已經發布 了“國八條”以穩定房價，經過 2006 年政策進一步細化落實，商品房銷售均價增速回落至個 位數。但當時調控措施主要集中在供給端開發商，2007 年由于流動性泛濫引發通脹使得資金 大量涌入地產，商品房銷售均價和面積增長均重回雙位數，終端市場銷售旺盛；9 月銀監會對 二套房利率和貸款首付比例進行限制（導致同年四季

34、度小戶型供應增多） ，同時納入經適房、 廉租房等舉措構建綜合住房保障體系。2007Q4 至 2008 年金融危機前，市場逐步回歸理性， 商品房銷售同比下滑顯著。2008 年年金融危機金融危機發生后，發生后，為防范為防范國內經濟“硬著國內經濟“硬著路”路” ，政府出臺了政府出臺了 多份多份改善改善房地產市場房地產市場的的政策文件政策文件，包括下調首次購房契稅稅率、暫免個人買賣印花稅、免除個 人轉讓出售的土地增值稅、降低購買首付比和個貸利率等。2008 年底國務院辦公廳關于促 進房地產市場健康發展的若干意見 發布推動終端需求市場回暖， 拉動新開工和投資穩步復蘇。 2009 年內商品房銷售均價同比增

35、長超 20%，年底為穩定市場預期為穩定市場預期、防止房價過快上漲，、防止房價過快上漲，12 月 9 日，國務院常務會議將個人住房轉讓營業稅征免時限由 2 年恢復到 5 年；12 月 14 日，明 確提出“加強市場監管，穩定市場預期，遏制部分城市房價過快上漲的勢頭” ；10 年 4 月，要 求貸款購買第二套住房的首付不得低于 50%， 貸款利率不得低于基準利率的 1.1 倍， 終于使得 商品房銷售增速下滑加劇。自金融危機后安居保障工程建設和投入，以及 10 年住建部提出公 共租賃住房建設是下一階段的工作重點， 房屋新開工面積由負轉正并且增速在甲流結束前都保 持較快增長。此次甲型流感疫情盡管持續時

36、間較長，但對 2009-2010 年房地產市場基本未產 生顯著影響。 圖 4：甲流期間行業緊隨政策先升后降 資料來源：WIND，西部證券研發中心 三次疫情發生時，房地產市場規模差異較大。2019 年房地產行業銷售規模已達 17 億平方米， 而 03 年和 09 年僅有 3 億平方米和 9 億平方米。2020 年房地產行業銷售規模已進入瓶頸，行 業集中度大幅提升客觀上更利于調控政策傳導，且宏觀調控也更為成熟和靈活， “因城施策” 調控更聚焦于城市和區域市場的因地制宜。雖然新冠短期對市場產生的沖擊甚于前兩次疫情， 但當前國內疫情基本得到控制，擴散周期低于前兩次疫情。因此市場短期斷崖式下跌。因此市場

37、短期斷崖式下跌不應引起不應引起 過度恐慌，過度恐慌，3 月月行業行業已步入已步入復蘇復蘇軌道軌道。 -40 -20 0 20 40 60 80 Feb-07Aug-07Feb-08Aug-08Feb-09Aug-09Feb-10Aug-10Feb-11Aug-11Feb-12Aug-12 房地產開發投資完成額:累計同比（%）房屋新開工面積:累計同比（%）商品房銷售面積:累計同比（%） 國內首例甲流 甲流結束 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 圖 5：商品房銷售面積 CAGR13.6%，房屋新開工面積 CAGR12.5%，房地產開發投

38、資完成額 CAGR19.1% 資料來源：WIND，西部證券研發中心 表 2：疫情發生時周期和政策對比 名稱 行業發展階段 政策導向 非典型性肺炎 SARS 房地產市場處于市場化發展初期 2003 年 8 月中旬，國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通 知 ，提出“房地產業已經成為國民經濟的支柱產業” 。 甲型流感病毒 H1N1 2008 年金融危機后的政策邊際改善 擴大內需、促進經濟增長。信貸方面，下調房貸利率；稅收方面， 降低交易稅負；住房政策方面，將住房保障制度建設提到高位， 9000 億保障性住房建設計劃落地。 新型冠狀病毒肺炎 (COVID-19) 2016Q4 開始的新一輪調控周期

39、內 2019 年底的中央經濟工作會議將房地產放在了民生領域，也連續 兩年未單獨提到房地產問題。而全國住房和城鄉建設工作會議，提 到 2020 的工作，強調的是“穩地價穩房價穩預期” ， “長期堅持房 子是用來住的、不是用來炒的定位，不把房地產作為短期刺激經濟 的手段” 。 資料來源：西部證券研發中心 住宅銷售住宅銷售短期短期下滑，下滑，一二三線一二三線樓市大相徑庭樓市大相徑庭 線上作為補充渠道線上作為補充渠道在此次在此次疫情期間疫情期間跨越式跨越式發展發展 受疫情影響，線下售樓處關閉，房企不得不擴展線上銷售渠道，同時采用打折、優惠券、無理 由退房等方式，來彌補線上渠道相較于線下服務上的不足，線

40、上流量得到快速積累。目前房企 線上售樓處主要有自建線上售樓平臺和與第三方房產線上平臺兩種方式， 其中大型房企自建線 上平臺包括房企自有的小程序、APP，能實現獲客、認購、成交、返傭等多個業務環節；而中 小房企更多傾向于利用第三方房產線上平臺，包括樂居、房天下、安居客等。 對比非典發生時的 2003 年，當時互聯網電商剛剛興起，處于萌芽階段，消費者線上普及率還 不高。而甲流發生時的 2009 年，家電和服裝等品類開始逐步普及，但住房由于其案場物理線 下屬性較為突出，因此也并未引起重視。而新冠疫情期間，一方面由于前些年 AR 和 VR 技術 逐步實現商用化掃除技術壁壘，另一方面線上平臺經過幾年用戶

41、積累，挖掘聯動銷售市場。 0 5 10 15 20 25 19992001200320052007200920112013201520172019 房地產開發投資完成額（萬億元）房屋新開工面積（億平方米）商品房銷售面積（億平方米） 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 盡管短期難以承載主力渠道，但此次新冠疫情下，房企通過線上渠道部分彌補線下流量損失。 以線上營銷曝光度較高的中國恒大為例， 其在啟動網上購房的三天內， 房屋認購達 47500 套， 總價約 580 億，全國 600 多個銷售樓盤均有認購，其中最高的一個樓盤認購 870 套；

42、僅 2 月 其網上累計認購已經達到 99141 套，優惠后房屋總價值達 1026.7 億。 “恒房通”三天新增用 戶 300 多萬人，累計用戶數超過 1000 萬人，除 14 萬恒大員工和 147 萬老業主，還吸引了各 行各業社會兼職銷售、以及房產中介。 由于恒大線上營銷策劃的成功，其 1-2 月逆勢實現銷售正增長，而 TOP10 的其余房企 2 月銷 售額都出現不同程度下滑。隨著疫情逐步得到控制，線下案場陸續恢復經營，房屋大宗商品未 來交易場景仍會逐步回歸線下，未來線上渠道有望與線下 O2O 聯動實現用戶長期服務。 表 3：房企銷售平臺及優惠政策 房企名稱 線上售樓處平臺 平臺形式 優惠政策

43、 中國恒大中國恒大 恒大恒房通 小程序、APP 2 月 18 日-2 月 29 日，恒大全國在售樓盤住宅（含公寓及寫字樓）可享 75 折優惠。另 外，在 75 折優惠上，根據首付、按揭等不同環節，給出了額外優惠。 3 月起，恒大樓盤全部 78 折銷售，根據樓棟去化情況以及不同的付款方式，還有額外折 扣。而通過“恒房通”購買，則可以在此基礎上再獲得 97 折優惠。 3 月 13 日，推出“推薦返傭”活動，推薦他人購買任意恒大房，可得 3.5 萬現金獎勵及 1%傭金。 融創中國融創中國 融創幸福通 小程序、APP 2 月 9 日-3 月 31 日，實行“無理由退房”政策，自認購之日起可享受“30

44、天內無理由 退房” ，共覆蓋全國 60 多個城市。 新城控股新城控股 小新 e 房 小程序 2 月 1 日-2 月 28 日，線上認購客戶 60 天內可無條件退房。 中南置地中南置地 中南美好置業計劃 小程序 2 月 14 日-5 月 20 日， 搶 5000 元認購金可享： 買房可得房屋總價 20000 元的額外優惠； 推薦他人買房可得成交總價的 1%傭金及人民幣 10000 元獎勵，同時返還認購金 5000 元；若該商品房非客戶推薦的第三方購買，返還認購金 5000 元，同時給予補償金 5000 元；房源在 2020 年 5 月 20 日前未被成功銷售的，退還 5000 元 資料來源：西部

45、證券研發中心 一線城市一線城市銷售銷售受受春節春節返鄉隔離返鄉隔離影響影響，土地市場熱度不減 ，土地市場熱度不減凸顯價值凸顯價值 一線城市由于外來務工人員較多，長期處于人口凈流入狀態，而新冠疫情發生恰逢春節，潛伏 期又在節前返鄉之際，因此返鄉后由于開始進入居家隔離期，導致本身依托外來剛需購房的一 線城市銷售市場遇冷，住宅銷售大幅下降。四個一線城市 2 月商品住宅成交面積僅 50.28 萬平 方米，累計同比下滑 33%，下滑程度超過全國平均水平，去化周期達到 13 個月。 相反在土地市場，開發商仍然保持較高的拿地信心。由于 1-2 月整體供地有所下滑，土地成交 面積較去年有所下滑，但可以發現成交

46、均價依然保持穩健增長，同時土地溢價率達到 19%。 由此可以看出，面對疫情后各地市場銷售的不確定性，開發商顯然愿意支付更高溢價來獲取安 全性更高的一線城市地塊。3 月隨著企業陸續復工，外來務工人員陸續回城，一線城市房地產 有望快于二三線市場回暖。 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 圖 6：一線城市商品住宅成交面積下滑近三成 圖 7：一線城市住宅去化周期大幅上升 資料來源：克而瑞，西部證券研發中心 資料來源：克而瑞，西部證券研發中心 圖 8：一線城市住宅土地成交面積下滑 圖 9：一線城市住宅成交土地溢價率有所上升 資料來源：WIND，

47、西部證券研發中心 資料來源：WIND，西部證券研發中心 二線二線疫情疫情銷售下滑銷售下滑幅度 幅度低低于于三線三線，三線城市三線城市復蘇因城而異復蘇因城而異 二三線城市面臨新冠疫情影響，市場銷售均出現一定下滑，但整體下滑幅度低于一線城市。近 年來隨著一線城市房價和居住成本提高，以及國家對于區域經濟和諧發展引導，重點區域二線 城市往往承上啟下，一方面利用自身區位和基礎配套優勢，承接一線城市人才和產業外溢；另 一方面帶領周邊三四線城市協同產業配套和渠道下沉，并通過人才引進政策夯實自身基礎，承 載都市圈的核心城市或次中心城市作用。 -60 -40 -20 0 20 40 60 0 100 200 3

48、00 400 500 600 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 成交面積（萬平方米）累計同比（右軸，%） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-1

49、8 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 可售面積（萬平方米)去化周期（右軸，月） -50 0 50 100 150 200 0 100 200 300 400 500 600 700 Jan-16Oct-16Jul-17Apr-18Jan-19Oct-19 成交土地規劃建筑面積:當月值（萬平方米） 累計同比（右軸，%） 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 Jan-16Oct-16Jul-17Apr-18Jan-19Oct-19 成交土地樓面均價:當月值（元/平方米） 成交土地溢價率:當月值（右軸，%） 行業點評 | 房地產 西部證券西部證券 20202020 年年 0404 月月 2020 日日 圖 10：二線城市商品住宅成交面積小幅下降 圖 11：二線城市商品住宅去化周期不升反降 資料來源：克而瑞，西部證券研發中心 資料來源：克而瑞，西部證券研發中心 以長三角為例，2018 年 11 月,長三角一體化發展正式上升為國家戰略。長三角城市群是一個 核心城市（上海）+多個次中心都市圈的城市群樣板，通過南京、杭州、寧波、蘇錫常、合肥 五大都市圈協同發展。其中，南京都市圈以長江經濟帶建設為契機，依托長江黃金水道溯流而 上的深水航道條件