房地產行業財務分析專題報告之四：出表和隱性負債對財表閱讀影響（8頁）.docx
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房地產行業財務分析專題報告之四：出表和隱性負債對財表閱讀影響（8頁）.docx
1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分證券研究報告/行業研究/房地產行業房地產行業房地產行業財務分析專題報告之四出表和隱性負債對財表閱讀影響出表和隱性負債對財表閱讀影響2014 年 9 月 14 日強于大市強于大市（維持）（維持）投資要點本報告是對 2013 年度三篇房地產行業財務分析專題報告的補充， 主要是針對新的環境，探索更加全面的閱讀房地產企業財務報表的辦法。房地產行業出現了房地產行業出現了“出表出表”浪潮。浪潮。以往，房地產企業往往偏好增加并表范圍并擴大規模，但最近幾年卻出現了一些企業愿意讓項目由其他主體并表，同時扮演少數股東角色分享項目投資收益的情形。本報告并不是來討論此種策略在經營層面的
2、得失，而是重點分析此種經營行為對財務報表的可能重大影響。出表使資產負債結構隱性化，可能達到降低賬面負債比率的效果。出表使資產負債結構隱性化，可能達到降低賬面負債比率的效果。出表意味著企業原來顯性的資產/負債/權益，在財務報表中只剩下長期股權投資科目。一旦大量原來的并表范圍公司變為聯營公司，這部分公司的杠桿率就不可能在合并報表中體現。如果這部分公司的杠桿率高于公司整體，實際上出表能夠降低公司賬面的負債壓力。出表縮減公司總資產規模，并可能提升公司凈利潤率。出表縮減公司總資產規模，并可能提升公司凈利潤率。如果一些原并表公司變為聯營公司時，公司的總資產，營業收入，營業成本，銷售產品提供勞務現金流入等都
3、會大幅降低。但因為公司仍然按比例享受聯營公司利潤，實際上公司凈利潤下降并不會很大。因此，很可能出現公司凈利潤率提升的情況。房地產類非標產品房地產類非標產品（不少可能是隱性負債不少可能是隱性負債） ，使得賬面杠桿率未必可信使得賬面杠桿率未必可信。各種形式的非標產品，早已經超越了傳統意義房地產信托的范疇。債權和股權邊界的日漸模糊，實際上在顛覆房地產企業杠桿率的實質。我們認為，不同企業的杠桿率未必可比，一些企業可能存在或有債務；不同企業自愿披露的負債成本未必可比，一些企業可能將某些義務視為外部股權。關注可比維度，建議重視銷售回款增速。關注可比維度，建議重視銷售回款增速。從財務角度看，企業的銷售回款增速是不會受到隱性負債的影響。一個企業的銷售回款增長順利，往往也說明這一企業的資金風險不應該會很大。從經營層面，這種重視銷售回款的做法也符合邏輯。公司的風險一般來自于經營層面的動態失衡，而不是杠桿比例的
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